マイウェルテクノロジーの深掘り：800G光学からカスタムXPUへ、収益倍増の後は利益に注目

要約

1.同社は買収を通じて、接続、光学、スイッチング、カスタムXPU事業を構築した。貸借対照表は139億ドルののれんおよび26億ドルの無形資産が主導している。カスタムチップの収益は来年倍増以上が予想されるものの、総合粗利率を押し下げる可能性がある。scale up光学の機会は単一のティア1顧客の順調なスケールアップに大きく依存しており、クロスセルモデルにも公開検証事例が不足している。

2.その26億ドルの無形資産は識別可能な部分であり、開発済み技術と顧客関係。それらは償却が必要となる。これは今四半期以降に計上される2億2,520万ドルの償却分であり、non GAAPでは除外される項目でもある。同社は今四半期800Gおよび1.6T光学の需要が堅調で、51.2Tイーサネットスイッチングも引き続き拡大していると述べている。

3.リスク判断は逆データ、資金調達条件および外部政策の変化も同時に見る必要がある。同社は今四半期800Gおよび1.6T光学需要が強く、51.2Tイーサネットスイッチの成長が続き、複数製品群におけるAI関連受注も増加していると指摘している。これは将来のオプション価値にとどまらない。Marvell Technology は、データセンターオプティクス分野で大規模な既存導入を持ち、製品は複数世代にわたる。

4.カスタムチップのストーリーは改善されている。Marvell Technologyは本年度のカスタム事業の収益成長率は20％を超える見込みで、来年度は倍増以上、2029年度には100億ドルを超えると予測している。経営陣は、たとえ1つのフラッグシップXPUが直近の生産量拡大を牽引しても、成長は複数プロジェクトに分散するべきであると強調した。

5.キャッシュフローは明るい見通しを示している。今四半期の営業活動によるキャッシュフローは6億3,880万ドルで、前年同期は3億3,290万ドル、資本的支出は1億5,570万ドルだった。これは健全なキャッシュ創出能力を示している。改善の一部は運転資本、特に売上債権の影響であるため、この結果をそのまま単純に年率換算はしない。

6.この論点は、正確なバリュエーション倍率に依存する必要がない。株価がある日にどの価格で取引されていても、証明責任は今後数四半期にかかっており、エントリーリスクと論理リスクは分けて考えるべきだ。Marvell Technologyは毎四半期ごとにより良い企業になる可能性があるが、特定の朝には誤った買い選択となるかもしれない。

7.成長に伴い利益率が向上することを期待したい。Non GAAP営業利益率は35％で、Marvell Technology自身のモデルによれば来年度の収益増大に伴い、ハイエンドで38〜40％に達する見込みだ。もしこのレベルに達し、かつGAAP営業利益・フリーキャッシュフロー・一株当たり利益も同時に改善すれば、プラットフォーム論理が一段と強化されるだろう。