Momen "Lehman" Semakin Dekat? Short Seller Ternama Tulis Esai 15.000 Kata: OpenAI Pasti Akan Runtuh, Pasar Saham Global Terancam Likuidasi

OpenAI semakin mendekati IPO, sementara sebuah artikel blog sepanjang sekitar 15.000 kata kembali memicu kontroversi mengenai gelembung AI.

Pemerhati teknologi Ed Zitron, yang selama ini pesimis terhadap AI dan memiliki banyak pembaca dari industri teknologi, baru-baru ini menerbitkan blog dengan pernyataan paling radikal sejauh ini: Gelembung AI yang sebenarnya, pada dasarnya adalah "gelembung OpenAI"; jika OpenAI gagal pada akhirnya, ia akan menjadi "Lehman Brothers" di era AI, tidak hanya akan mengacaukan seluruh logika investasi AI, tapi juga berpotensi memicu penilaian ulang secara besar-besaran pada pusat data, infrastruktur AI, bahkan saham teknologi global.

Pandangan ini segera menjadi pusat perhatian media finansial. Menurut mereka, inti pendapat Zitron bukan tentang apakah AI bernilai, tapi apakah OpenAI memiliki model bisnis yang cukup kuat untuk menopang seluruh siklus kapitalisasi AI. Jika jawabannya tidak, maka sistem pendanaan, investasi kapasitas komputasi, dan belanja modal yang dibangun di sekitar OpenAI bisa mengalami efek domino.

Tentu saja, ini bukanlah konsensus pasar. Beberapa investor, termasuk salah satu pendiri Oak Tree Capital Howard Marks, baru-baru ini menyatakan bahwa dibandingkan pendapat sebelumnya yang menganggap AI sekadar gelembung, kini mereka semakin mengakui nilai jangka panjang AI sebagai platform teknologi umum (General Purpose Technology), dan percaya bahwa industri saat ini masih pada tahap awal komersialisasi.

Gelembung AI, atau gelembung OpenAI?

Berbeda dengan kebanyakan "teori gelembung AI", Zitron mengajukan penilaian yang lebih mengejutkan:

Yang benar-benar patut dikhawatirkan bukan seluruh industri AI, tapi satu perusahaan saja.

Menurutnya, sejak ChatGPT muncul pada akhir 2022, OpenAI telah menjadi "jangkar kepercayaan" di era AI generatif.

Para investor percaya bahwa: AI akan mengubah dunia; pembangunan pusat data berskala besar layak dilakukan; permintaan GPU akan tumbuh pesat; perusahaan dengan model besar pada akhirnya akan menghasilkan keuntungan; startup AI mampu menciptakan permintaan akhir yang cukup besar.

Namun, menurut Zitron, semua ini didasarkan pada asumsi bahwa OpenAI akan terus tumbuh pesat. Dia percaya bahwa OpenAI tidak hanya mendefinisikan gelombang AI saat ini, tapi juga membentuk logika penilaian pasar modal pada rantai industri AI, sehingga jika asumsi inti ini runtuh, dampaknya akan jauh lebih besar dari sekadar satu unicorn.

Dengan kata lain, OpenAI kini bukan sekadar perusahaan, tapi sudah menjadi "institusi sistemik penting" dalam siklus investasi AI.

Mengapa dia menilai model bisnis OpenAI punya cacat fundamental?

Keraguan Zitron terfokus pada tiga aspek.

Pertama adalah biaya inferensi masih terlalu tinggi.

Seiring bertambahnya pengguna ChatGPT, setiap pertanyaan pengguna berarti peningkatan biaya GPU, listrik, dan server. Jika mayoritas pengguna tetap menggunakan paket murah atau gratis, dan pertumbuhan pendapatan perusahaan gagal menutupi biaya, maka ekspansi skala justru memperbesar kerugian.

Kedua adalah belanja modal jauh lebih cepat daripada perbaikan arus kas.

Saat ini, pengeluaran terbesar di industri AI bukan lagi pelatihan model, tapi kapasitas inferensi, pembelian GPU, serta pembangunan pusat data global.

OpenAI dan mitranya sedang mendorong investasi pusat data bernilai puluhan bahkan ratusan miliar dolar, dan proyek semacam ini biasanya butuh waktu bertahun-tahun untuk balik modal. Jika pertumbuhan permintaan AI di masa depan tidak sesuai harapan, banyak infrastruktur akan mengalami penurunan utilisasi.

Ketiga adalah ketergantungan pada pendanaan eksternal secara berkelanjutan.

Zitron menganalisis bahwa OpenAI masih akan membutuhkan pendanaan terus-menerus selama bertahun-tahun untuk membiayai riset model, pembelian kapasitas komputasi, dan pembangunan infrastruktur. Jika preferensi risiko pasar modal menurun atau lingkungannya ketat, model bisnis OpenAI akan semakin tertekan.

Pendapat-pendapat ini masih milik Zitron secara pribadi dan belum disetujui oleh OpenAI, tetapi memang mencerminkan perdebatan terbaru di pasar tentang ROI (return on investment) AI.

Mengapa Oracle, CoreWeave, dan operator pusat data jadi sorotan?

Yang lebih dikhawatirkan Zitron bukan OpenAI sendiri, tapi efek leverage dalam rantai industri.

Dua tahun terakhir, industri teknologi Amerika mengalami gelombang pembangunan pusat data yang belum pernah terjadi sebelumnya.

Microsoft, Google, Meta, Amazon, dan para hyperscaler lainnya terus meningkatkan belanja modal; di sisi lain, Oracle, CoreWeave, dan perusahaan lain mulai memikul tugas membangun kapasitas AI.

Proyek-proyek ini sangat bergantung pada: sewa jangka panjang, pendanaan proyek, kredit privat, obligasi perusahaan, dan belanja modal besar.

Jika permintaan inti dari OpenAI dan pelanggan lain tidak memenuhi harapan, atau pasar modal menilai ulang ROI AI, maka utilisasi aset pusat data, kontrak sewa, bahkan kemampuan pendanaan bisa terdampak.

Media mencatat bahwa Zitron berpendapat, jika OpenAI mengalami kendala besar, Oracle, CoreWeave, dan perusahaan lain yang bertumpu pada pertumbuhan infrastruktur AI akan terdampak pertama, karena penilaian tinggi terhadap mereka sangat bergantung pada ekspektasi ledakan permintaan AI.

Namun, saat ini Microsoft, Meta, Alphabet, dan raksasa teknologi lainnya masih memperbesar belanja modal AI dan menekankan bahwa investasi infrastruktur AI sesuai dengan strategi jangka panjang mereka, sehingga belum terlihat tanda-tanda pengetatan belanja modal secara menyeluruh.

Mengapa Anthropic dan SoftBank juga ikut masuk pembahasan?

Selain OpenAI, Zitron juga mengkritik Anthropic.

Alasannya adalah, meskipun kedua perusahaan menempuh jalur perkembangan yang berbeda, keduanya sama-sama membutuhkan investasi besar untuk pembangunan model, pembelian kapasitas komputasi, serta bergantung pada perusahaan teknologi besar untuk sumber daya komputasi dan pendanaan. Jika komersialisasi AI berjalan lambat, kedua perusahaan bisa mengalami tekanan profitabilitas.

Perusahaan lain yang sering disebut adalah SoftBank.

Tahun-tahun terakhir, SoftBank kembali aktif berinvestasi di AI, terlibat dalam pendanaan infrastruktur AI, chip, dan perusahaan model.

Jika industri AI masuk fase penyesuaian valuasi, kombinasi aset AI SoftBank akan jadi perhatian pasar. Namun, SoftBank tetap yakin terhadap perkembangan jangka panjang AI dan menganggapnya sebagai arah revolusi teknologi berikutnya.

Apakah transaksi AI sudah terlalu panas?

Debat mengenai apakah AI sudah masuk fase gelembung di Wall Street telah berlangsung lebih dari setahun.

Pihak yang mendukung "teori gelembung" berpendapat:

• Pertumbuhan investasi infrastruktur AI jauh lebih cepat dibandingkan pendapatan;
• Model profit untuk model besar belum benar-benar terbukti;
• Belanja modal pusat data mencapai rekor tertinggi;
• Penilaian pasar semakin bergantung pada ekspektasi pertumbuhan di masa depan.

Pihak optimis menilai bahwa AI adalah revolusi teknologi umum, layaknya internet atau elektrifikasi, di mana investasi awal hampir selalu melebihi hasil jangka pendek, namun pada akhirnya melahirkan industri dan model bisnis baru.

Howard Marks baru-baru ini mengatakan dirinya telah beralih dari awalnya skeptis bahwa AI sekadar gelembung, menjadi semakin mengakui nilainya jangka panjang. Ia percaya bahwa kemampuan inferensi, pemahaman konteks, dan interaksi yang ditunjukkan AI modern adalah sesuatu yang belum pernah ada, sehingga tidak bisa disamakan dengan gelembung spekulatif masa lalu.

Beberapa studi akademik juga menyimpulkan secara lebih netral: pasar AI saat ini mengandung kemajuan teknologi yang nyata, tetapi juga terdapat valuasi yang terlalu panas di beberapa area dan belanja modal yang terlalu cepat, sehingga lebih mirip "revolusi teknologi plus gelembung lokal", bukan sekadar histeria spekulatif semata.

Yang benar-benar patut diperhatikan bukan apakah OpenAI akan tumbang

Apakah Anda setuju dengan pendapat Zitron atau tidak, masalah yang dia ajukan kini menjadi fokus perhatian semakin banyak investor:

Kapan investasi AI benar-benar dapat menghasilkan arus kas yang stabil?

Selama setahun terakhir, pasar modal hampir secara default menganggap semakin tinggi belanja modal AI semakin baik.

Namun, belakangan ini baik saham chip, produsen server, maupun perusahaan cloud, investor mulai memperhatikan indikator lain: pertumbuhan pendapatan AI perusahaan; tingkat pembayaran produk AI; kecepatan penurunan biaya inferensi; utilisasi pusat data; siklus ROI investasi AI.

Jika indikator-indikator ini terus membaik, belanja modal masif saat ini mungkin akhirnya terbukti sebagai investasi antisipatif layaknya era internet; namun jika kecepatan komersialisasi terus kalah dari ekspansi investasi, logika valuasi transaksi AI pun mungkin akan direkalibrasi.

Jadi, artikel panjang Ed Zitron sebenarnya telah memicu diskusi bukan tentang "apakah OpenAI pasti akan menjadi Lehman Brothers berikutnya", melainkan kembali menempatkan pertanyaan inti era AI di hadapan investor: Pasca belanja modal yang terus mencapai rekor, apakah arus kas dan profitabilitas bisa ikut mengimbangi? Jawaban atas pertanyaan ini mungkin justru akan menentukan arah transaksi AI global beberapa tahun ke depan.