Yen kembali jatuh ke level terendah dalam sejarah, Kementerian Keuangan hanya bisa mengeluh tak berdaya

Morning FX

Seperti yang diperkirakan, nilai tukar yen terus menembus level 162, mencapai titik terendah dalam 40 tahun. Setelah penandatanganan Perjanjian Plaza tahun 1985, yen belum pernah terdepresiasi sampai titik ekstrem seperti ini.

Faktor tradisional nilai tukar telah gagal, menyebabkan intervensi Kementerian Keuangan menjadi sangat sulit. Baik dari selisih suku bunga nominal, selisih suku bunga riil, maupun perspektif neraca pembayaran internasional, tidak dapat menjelaskan kelemahan yen yang begitu parah. Tekanan jual yang bersifat struktural memaksa Jepang harus meninjau ulang seluruh sistem nilai tukarnya.

Gambar: Yen di level terendah empat puluh tahun

I. Daya deteksi intervensi semakin rendah

Intervensi terakhir Kementerian Keuangan terjadi pada akhir April, sekitar 10 triliun yen (63 miliar dolar AS) telah digunakan, menurunkan nilai tukar USDJPY dari 160 menuju titik terendah 155. Namun hanya kurang dari sebulan, yen kembali terdepresiasi.

Prinsip intervensi terakhir telah berubah dari kecepatan fluktuasi (depresiasi signifikan dalam waktu singkat), menjadi titik harga tetap, dengan psikologis pasar pada level 160, dan pelaksanaan mulai setelah menembus level 160, serta dilakukan secara bertahap dalam beberapa kali masuk pasar, dengan tujuan memberikan efek deteksi berkelanjutan.

Kali ini kembali menembus 160, pasar merasa mungkin akan terjadi intervensi lagi, namun Kementerian Keuangan dan Bank Sentral Jepang sangat menahan diri, hanya menyampaikan keprihatinan terhadap nilai tukar secara verbal. Jika tidak menyampaikan sinyal kuat pada satu titik harga tetap, maka pasar akan terus menguji batasnya, kepercayaan pelaku short semakin tinggi, dan biaya intervensi berikutnya akan semakin mahal.

Gambar: Ketakutan intervensi menghilang

Harga opsi risiko reversal yen, dua kali menembus 160 langsung turun tajam, pasar sempat mematok harga risiko intervensi. Namun kepanikan seperti itu sekarang telah menghilang, harga RR kembali normal.

II. Gagalnya faktor makro paling mematikan

Meskipun kenaikan USDJPY kali ini didorong oleh Federal Reserve yang berubah menjadi hawkish dan kembalinya dolar AS yang kuat, faktor tradisional sudah tidak bisa menjelaskan besarnya depresiasi ini.

Dari selisih suku bunga Amerika-Jepang, setelah suku bunga dolar AS mencapai puncaknya di tahun 2024, selisih suku bunga Amerika-Jepang terus menyempit. Selisih suku bunga jangka pendek dari 5% tertinggi turun ke 2,5% saat ini; sedangkan selisih obligasi sepuluh tahun, dari 4% turun ke 1,73%. Jika tahun lalu depresiasi masih bisa disalahkan pada pelebaran selisih riil, tahun ini inflasi Amerika-Jepang satu panas satu dingin, selisih riil pun menyempit secara bersamaan.

Gambar: Selisih suku bunga tidak dapat menjelaskan lemahnya yen

Surplus akun berjalan pada kuartal pertama sekitar 9,8 triliun yen, meningkat signifikan dibandingkan tahun sebelumnya. Namun tampaknya hanya arus keluar pada kapital yang mendominasi nilai tukar. Tingkat konversi surplus akun berjalan sangat rendah, penyempitan selisih suku bunga tidak mempengaruhi maraknya carry trade, tekanan jual terhadap yen tetap tinggi.

Setelah faktor makro gagal, intervensi ibarat melawan arus, juga kekurangan kondisi yang tepat (data Amerika memburuk) untuk dilakukan. Harus menunjukkan kekuatan dan keteguhan yang cukup, baru bisa menahan depresiasi yen.

III. Kesimpulan

(1) Yen telah terdepresiasi ke level terendah dalam 40 tahun, setelah menembus 160 terus melemah, kini mendekati titik ekstrem setelah Perjanjian Plaza.

(2) Kelemahan yen saat ini sudah tidak dapat dijelaskan dengan faktor makro, tekanan jual struktural membuat intervensi Kementerian Keuangan semakin tak berdaya, namun harus memberikan deterrent yang cukup agar tidak masuk ke siklus buruk.