Les "trous noirs d'absorption de capitaux" des obligations d'infrastructures liées à l’IA font grimper les rendements réels, mettant à l’épreuve la prospérité de l’économie mondiale et des marchés boursiers face à la « rareté du capital »

Selon l’application financière Zhihui Finance, avec l’intensification de l’émission d’obligations par les entreprises d’intelligence artificielle et les gouvernements mondiaux, les indicateurs de référence du coût réel de l’emprunt ajusté de l’inflation dans les principales économies ont grimpé à leur plus haut niveau depuis plus de dix ans, aggravant les risques pour les marchés boursiers et l’économie mondiale. Le rendement réel, c’est-à-dire le rendement supérieur à l’inflation exigé par les investisseurs obligataires, est un indicateur clé du coût réel de l’emprunt pour les gouvernements et les entreprises. Le rendement réel dépend généralement des prévisions de croissance économique, des taux d'intérêt ainsi que de l'offre et la demande de monnaie.

Sommet en dix ans : les rendements réels franchissent collectivement « la ligne »

Mesuré par les obligations indexées sur l’inflation (TIPS), le rendement réel des Treasuries américains à 30 ans a dépassé les 3%, s’approchant du niveau le plus élevé depuis la crise financière de 2008. Le rendement nominal des Treasuries à 30 ans a également dépassé les 5,2%, un sommet depuis 2007. Le rendement du Treasury à 10 ans a récemment atteint près de 4,75%, un sommet de 18 mois.

Cette tendance n’est pas propre aux États-Unis. Les rendements réels à 10 ans du Royaume-Uni et de l’Allemagne sont également proches de leurs niveaux les plus élevés depuis plus de dix ans. Le rendement du gilt britannique à 10 ans a atteint environ 5,14%, un sommet depuis juillet 2008 ; le Bund allemand sur dix ans est monté à environ 3,12%, son plus haut niveau depuis mai 2011.

Le rendement réel représente le « vrai » coût de l’emprunt une fois l’inflation retirée, et c’est un indicateur clé de la pression de financement sur les gouvernements et les entreprises. Contrairement à la hausse parallèle des rendements réels, les anticipations d’inflation — c’est-à-dire le taux d’inflation d’équilibre — restent stables autour de 2,4 %. Cela signifie que la récente hausse des rendements nominaux est presque entièrement attribuable à la progression des rendements réels, et non à une dégradation des anticipations d’inflation.

Malgré la persistance du conflit iranien, les anticipations d’inflation demeurent globalement stables ; ces derniers mois, la montée des rendements réels a entraîné une hausse des rendements nominaux mondiaux. Les investisseurs et analystes affirment qu’à l’heure où les gouvernements publics poursuivent leurs dépenses massives, l'intensification des emprunts des « entreprises géantes » de l’intelligence artificielle est un facteur majeur dans la hausse des rendements, car les investisseurs exigent des retours accrus pour continuer à absorber la masse d'obligations arrivant sur le marché.

Moteur de la compétition du capital : flux massif d’émissions d’IA et déficit public

D’après les données du London Stock Exchange Group (LSEG), des entreprises telles qu’Alphabet, Amazon et Meta ont émis cette année près de 220 milliards de dollars d’obligations, soit plus du double de l’ensemble des émissions prévues pour 2025 qui s’élèvent à 108 milliards de dollars.

Vivek Paul, stratège en chef des investissements pour le Royaume-Uni à BlackRock Investment Institute, déclare : « Ces dernières années, la compétition pour le capital est devenue exceptionnellement féroce, du jamais-vu à l’époque. L’accélération de la construction d’infrastructures liées à l'intelligence artificielle aggrave la pénurie de capital, ce qui se répercute sur les rendements obligataires. »

Les gouvernements continuent également d’emprunter massivement. Cette année, le déficit budgétaire des États-Unis devrait atteindre environ 6% du PIB, soit 1 900 milliards de dollars ; la France, 5% ; le Royaume-Uni, 4%.

« En Europe, les dépenses de défense, la sécurité énergétique et l’investissement dans les infrastructures sont actuellement des priorités plus importantes que les dépenses directes consacrées à l’intelligence artificielle, » selon Al Catmore, gestionnaire senior de portefeuilles obligataires chez Mirabaud Asset Management.

Le marché a déjà intégré dans les cours les anticipations de hausses de taux ; toutes choses égales par ailleurs, une hausse des taux tend à faire monter les rendements réels.

Max Kitson, stratège taux européens chez Barclays Bank, note que la croissance économique relativement solide, notamment aux États-Unis — la plus grande économie mondiale — est un facteur important. Il ajoute aussi que les banques centrales ont cessé d’acheter des obligations, ce qui auparavant exerçait une pression à la baisse sur les rendements.

Sous haute surveillance : “l’épée de Damoclès” sur la bourse — de la théorie à la réalité

Le rendement réel sert de référence au coût de l’emprunt, ajusté de l’inflation, auquel sont confrontés les gouvernements et les entreprises. Si le rendement nominal d’une obligation s’élève à 3 %, et l’inflation anticipée à 2 %, alors le rendement réel est d’environ 1%. Selon les analystes, il arrive parfois que les anticipations d’inflation soient le principal moteur des rendements nominaux, mais ces derniers temps, les rendements réels occupent la place centrale.

En théorie, des rendements réels plus élevés devraient diminuer l’attrait relatif des actions. Les investisseurs peuvent alors obtenir un rendement réel supérieur grâce aux obligations, ce qui réduit l’attrait des flux de trésorerie futurs (dont la valeur actuelle dépend du niveau des taux).

À ce stade, grâce à la solidité des bénéfices des entreprises et à la résilience de l’économie, les marchés boursiers battent régulièrement leurs records, apaisant momentanément les inquiétudes. JPMorgan a relevé ses prévisions de bénéfices pour le S&P 500 américain, tandis que les données I/B/E/S de LSEG montrent que les profits des blue chips européens croissent à leur rythme le plus rapide depuis fin 2022.

Matt King, fondateur de Satori Insights, est cependant moins optimiste. Il souligne que les grandes entreprises technologiques brûlent de la trésorerie et dépendront de plus en plus du crédit, auquel cas la hausse des taux réels commencera à peser. Dans un rapport, il écrit : « Nous nous attendons à ce que les rendements réels continuent de progresser jusqu'à ce qu’ils parviennent à réprimer l’activité d’emprunts qui a contribué à la hausse des rendements ainsi que la rotation du capital à risque qui soutient le rally des marchés boursiers. »

L’augmentation du coût de l’emprunt réel, corrigé de l’inflation, conduit partiellement les entreprises et les ménages à réduire la consommation et l’investissement, ralentissant ainsi la croissance économique.

Ashok Bhatia, directeur des investissements chez Neuberger, note que le rendement réel américain reste inférieur à 3%-4%, et il estime qu’un rendement en-deçà de ce niveau aura un impact sur la croissance économique. Bhatia ajoute : « Mais le niveau actuel constitue un signal d’alarme ; alors que la dynamique de croissance reste robuste entre 1,5% et 2%, celle-ci pourrait commencer à être menacée. »

Bhatia se dit prudent sur les obligations de longue durée, en raison des inquiétudes autour de la politique budgétaire ; toutefois, Kitson de Barclays souligne que le manque de volonté politique pour réduire les déficits publics pourrait conduire à une poursuite de la hausse des rendements réels.

Kitson conclut : « Les facteurs structurels qui soutiennent la hausse des rendements demeurent. Il n’y a aucune raison de penser que ces facteurs disparaîtront rapidement. »