Reducir el balance general no es una cura milagrosa; Deutsche Bank advierte sobre el precedente japonés

⑴ Los estrategas del Deutsche Bank han cuestionado la propuesta de reducción de balance presentada por el presidente de la Reserva Federal, Waller, considerando que confiar únicamente en la venta de bonos puede no endurecer las condiciones financieras como se esperaba, y existe una mayor posibilidad de repetir el camino de Japón.⑵ El Banco Central de Japón implementó una política de reducción cuantitativa aún más agresiva, permitiendo que una gran cantidad de bonos del gobierno vencieran sin renovarlos; su ritmo de reducción de balance fue el más intenso entre las economías del G10, sin embargo, el yen ha permanecido en una tendencia de depreciación desde 2012, lo que prueba que la reducción de balance no necesariamente apoya el tipo de cambio de la moneda local.⑶ George Saravelos, jefe de investigación de forex en Deutsche Bank, señaló que para que el adelgazamiento del balance genere efectos positivos para la moneda, debe ir acompañado de un aumento sustancial en los rendimientos de los bonos a corto plazo; si sólo se permite el vencimiento natural de los bonos a mediano y largo plazo, el resultado será mucho más limitado.⑷ La contradicción más grande radica en que el empeño de Waller por avanzar el programa de reducción de balance podría chocar directamente con la política del gobierno de Trump de mantener bajas tasas de interés. En un contexto donde el déficit fiscal se mantiene por encima del 6% del PBI, manipular las tasas para controlar el gasto en intereses podría ser una opción obligada, lo cual es justamente lo opuesto a la dirección de endurecimiento que promueve Waller.⑸ Saravelos también opina que el tamaño actual de la tenencia de deuda estadounidense por parte de la Reserva Federal no es excesivo, y la eficacia real de la reducción de balance para contener la inflación puede estar sobreestimada; si Waller insiste en este rumbo como la línea principal de política, Deutsche Bank lo considera una señal estructuralmente negativa para el dólar.⑹ La experiencia japonesa demuestra que un ritmo demasiado rápido de reducción de balance podría aumentar la vulnerabilidad económica; la evolución del tipo de cambio depende en última instancia de la forma de la curva de tasas y de la coordinación de la política fiscal, y no simplemente del tamaño de los activos, quedando la viabilidad de la agenda de Waller supeditada a la cooperación del poder ejecutivo, lo cual aún es incierto.⑺ El foco del mercado se moverá hacia el grado de división interna en la Reserva Federal sobre el ritmo de reducción de balance, así como a la fluidez entre los planes de emisión de deuda del Tesoro y las operaciones del banco central. Estos elementos determinarán conjuntamente la lógica fundamental de la evolución de mediano plazo del dólar.