Falke oder Taube? Es ist noch zu früh, um die politische Haltung von Walsh zu bewerten.

Huitong News, 25. Juni—— Nachdem Kevin Walsh seine erste Pressekonferenz als Vorsitzender der Federal Reserve abgehalten hatte, kamen Analysten und Märkte zu einer einhelligen Einschätzung: Er sei ein Falke, halte sich streng an das traditionelle Politikrahmenwerk und sei keinesfalls eine Marionette der Präsidentenpolitik. Doch diese falkenhafte Deutung ist voreilig, möglicherweise sogar völlig verfehlt – alles muss erst die Zeit beweisen.

Nachdem Kevin Walsh seine erste Pressekonferenz als Vorsitzender der Federal Reserve abgehalten hatte, kamen Analysten und Märkte zu einer einhelligen Einschätzung: Er sei ein Falke, halte sich streng an das traditionelle Politikrahmenwerk und sei keinesfalls eine Marionette der Präsidentenpolitik. Doch diese falkenhafte Deutung ist voreilig, möglicherweise sogar völlig verfehlt – alles muss erst die Zeit beweisen.

Dies war die erste Sitzung des von Walsh geleiteten Federal Open Market Committee (FOMC). Der Ruf des Federal-Reserve-Vorsitzenden in der Politik wird meist direkt nach dem Amtsantritt bestimmt, wobei die Glaubwürdigkeit die Grundlage seines Wirkens bildet. Walsh hob in der Sitzung hervor, dass das Inflationsziel der Federal Reserve fünf Jahre in Folge verfehlt wurde, die aktuelle Inflationsrate auf 4% gestiegen ist und dass der Arbeitsmarkt insgesamt sehr angespannt ist. Vor diesem makroökonomischen Hintergrund betonte er besonders das zentrale Ziel der Preisstabilität.

Persönlich scheint Walsh zu einer falkenhaften Haltung zu tendieren, und er hat gute Gründe zu glauben, dass die zuvor von der Federal Reserve gegebene Forward Guidance den Markt zu sehr unterstützt hat und die Informationsvermittlung zu direkt war. Auch wenn Donald Trump sich nach dieser Sitzung etwas zurückgehalten und anerkannt hat, dass derzeit keine Bedingungen für Zinssenkungen vorliegen, so liegt dennoch weiterhin ein Schatten auf Walsh durch Trumps wiederholte Forderungen nach Zinssenkungen.

Gerade deshalb enthielt die aktuelle Erklärung keine Forward Guidance, Walsh selbst reichte keine persönliche Zinserwartung im Dot-Plot ein und vermied es generell, sich zum künftigen Zinskurs zu äußern – was seinem realistischen Kalkül entspricht. Sollte Trump erfahren, dass Walshs Zinserwartungen keinerlei Unterstützung für Zinssenkungen bieten, würde er vermutlich erneut öffentlich angreifen. Gleichzeitig reichten andere FOMC-Mitglieder wie üblich ihre Einschätzungen ein; neun Mitglieder sprachen sich für Zinserhöhungen aus, sodass die Marktdiskussion ganz von Zinserhöhungserwartungen dominiert war und die Renditen von US-Staatsanleihen daraufhin stiegen – was faktisch einer eigenständigen geldpolitischen Straffung der Finanzmärkte entspricht.

Es ist durchaus plausibel, dass der neue Präsident vorschlägt, die aktuellen Mechanismen der Federal Reserve zu überprüfen. Walsh hat fünf spezielle Arbeitsgruppen eingerichtet, die die Kommunikationsmechanismen der Federal Reserve, den Inflationspolitischen Rahmen, die Bilanz, die Statistikmethoden für Wirtschaftsdaten sowie Produktivität und Beschäftigung analysieren sollen – und das mit großem praktischem Wert. Besonders die Themen Inflationsrahmen und Produktivität verdienen besondere Aufmerksamkeit und könnten wichtige Hinweise zur wahren politischen Orientierung von Walsh (ob Falke oder Taube) liefern.

Nach Plan sollen sämtliche Evaluierungsarbeiten innerhalb von sechs Monaten abgeschlossen sein, was eine enorme Menge an Untersuchungs- und Analysearbeit in einen sehr kurzen Zeitraum presst. Jeder, der mit Verwaltungsabläufen vertraut ist, weiß, dass die Definition der Zuständigkeiten und die Zusammensetzung der Arbeitsgruppen für die Richtung der Endergebnisse entscheidend sind. Werden die Untersuchungen der Arbeitsgruppen neutral und objektiv durchgeführt, oder gibt es vorgefasste politische Tendenzen?
In Bezug auf das Inflationspolitische Rahmenwerk stehen zwei Kernfragen im Mittelpunkt, die den weiteren Zinskurs maßgeblich bestimmen werden: Was ist Preisstabilität? Und nach welchen Kennzahlen soll Inflation gemessen werden?

Walsh scheint den Zielwert von 2% als Basiswert für Preisstabilität zu akzeptieren, suggeriert jedoch, dass die Null hinter dem Komma eine trügerische Genauigkeit birgt. Sollte diese Ansicht zutreffen, könnte der angemessene Bereich für Preisstabilität auf bis zu 2,49% ausgeweitet werden.

Darüber hinaus gab es am Markt stets kontroverse Diskussionen über die Benchmark-Indikatoren zur Messung der Inflation. Walsh zieht es vor, den getrimmten Mittelwert-Inflationsindikator zu verwenden: Der von der Dallas Fed berechnete getrimmte Mittelwert der PCE-Inflation (Personal Consumption Expenditures) liegt derzeit bei unter 2,5%, während die reguläre PCE-Inflation bereits nahe 4% ist; der getrimmte Mittelwert des Verbraucherpreisindexes (CPI) der Cleveland Fed hingegen überschreitet die 3%-Marke.

Grafik 1: Welcher Inflationsindikator sollte von der Federal Reserve verwendet werden?


(Datenquelle: Cleveland Fed, Dallas Fed, US Bureau of Economic Analysis)

Die Differenz zwischen getrimmten Mittelwert-Inflationsraten und der Standard-PCE-Inflation schwankt im konjunkturellen Zyklus erheblich. Würde die Federal Reserve in der aktuellen Phase den getrimmten Mittelwert-PCE als Maßstab heranziehen und dazu eine faktische Toleranzzone für die Inflation leicht über 2% gelten lassen, würde sich das Erreichen des Preisstabilitätsziels deutlich vereinfachen.

Doch unabhängig davon, welcher Inflationsindikator am Ende gewählt wird: Sollte die Federal Reserve ihre Inflationsregeln ändern, bevor die PCE-Inflation wieder auf 2% zurückkehrt oder zumindest klar in einen Abwärtstrend eintritt, könnte das die politische Glaubwürdigkeit der Zentralbank schwer erschüttern. Gleichzeitig stehen Zentralbanken weltweit bei der Prognose des mittelfristigen Inflationsausblicks vor erheblichen Herausforderungen. Allerdings könnte – falls man davon ausgeht, dass die Federal Reserve Angebotsschocks kaum abfedern kann und die zweite Inflationsrunde abgeschwächt wird – dieses Argument auch eine expansivere Geldpolitik rechtfertigen.


Walsh bezieht sich auf die ökonomischen Erfahrungen der 1990er Jahre aus der Ära Alan Greenspan und vertritt die Auffassung: Künstliche Intelligenz wird die gesamtwirtschaftliche Produktivität steigern und das Wirtschaftswachstum ankurbeln, ohne zusätzlichen Inflationsdruck zu erzeugen – und damit Spielraum für Zinssenkungen schaffen.

Dieser Standpunkt ist in Fachkreisen umstritten. Greenspan selbst zögerte damals mit Zinserhöhungen, da er eine anhaltende Steigerung der Produktivität voraussah. Kurzfristig jedoch bewirkt eine durch Investitionen in künstliche Intelligenz und Branchenexpansion hervorgerufene erhöhte Gesamtnachfrage weit mehr als die Angebotskapazität und führt so zu einem Anstieg des Inflationsdrucks. Viele Ökonomen sind zudem der Meinung, dass eine steigende Produktivität auch den natürlichen Gleichgewichtszins anhebt; und dass technologische Innovationen nur äußerst langsam auf die Realwirtschaft und den Alltag der Bevölkerung durchschlagen.

Kurz gesagt, die meisten Wirtschaftswissenschaftler zweifeln daran, dass eine „Produktivitätsrevolution durch künstliche Intelligenz“ kurzfristig den Verlauf von Inflation und Zinssätzen ändern kann.

Insgesamt sind die Zusammensetzung der Arbeitsgruppen und deren abschließende Untersuchungsergebnisse von entscheidender Bedeutung: Die beiden Argumentationslinien – Inflationsmessung und Produktivität – können sowohl zur Herleitung der Möglichkeit von Zinssenkungen als auch zur Rechtfertigung hoher Zinsen dienen.

Allein durch eine Pressekonferenz lässt sich nicht eindeutig sagen, dass Walsh ein Falke ist – das Urteil ist verfrüht. Hohe Inflation, Angebotsschocks, geopolitische Spannungen, fiskalische Ungleichgewichte, der Wandel durch künstliche Intelligenz und die Rekonstruktion der makroökonomischen Logik vermischen sich zu einem komplexen Geflecht, verstärkt durch einen Präsidenten, der auf sinkende Marktzinsen drängt. Walsh und das FOMC bewegen sich durch ein politisch überaus schwieriges Fahrwasser. Ob Walsh ein entschiedener Falke, ein nur verbal harter „Papierfalke“ oder eine moderate Taube ist, kann nur die Zeit zeigen.

(Der Autor dieses Artikels, Mark Sobel, ist Vorsitzender des US-Gebiets beim Official Monetary and Financial Institutions Forum – OMFIF)