Vergidən Yayınma Alfası -- Wall Street-in ən populyar "Hedge Fondu Yeni Strategiyası", super zənginlərə "sıfır vergi dərəcəsi" əldə etməyə kömək edir

Amerikalılar tez-tez deyir: "Dünyada yalnız ölüm və vergi ödəmək qaçılmazdır." Amma hazırda Wall Street-də ən varlı iş adamları bu dəmir qanunu pozmağa çalışırlar.

Son zamanlar, "vergi Alpha" (Tax Alpha) adlanan kvant investisiya strategiyası Wall Street-də populyarlıq qazanıb. ABŞ səhmləri davamlı yüksələrkən, əlində böyük flotasiya gəliri olan varlılar və texnologiya mütəxəssisləri ən çox narahat olduqları məqam – pulu çıxaranda ABŞ Vergi Xidməti (IRS)-ə bu yüksək kapital qazancları vergisini necə izah etməli olduqlarıdır.

Bu tendensiya ilə əlaqədar olaraq, kvant hedc fondlarının rəhbərlik etdiyi yeni növ – "vergi-tənzimləməli uzun-qısa strategiya" (Tax-Aware Long-Short) sürətlə genişlənir. Bloomberg-in son məlumatlarına istinadən, hazırda hər həftə təxminən 1 milyard dollar bu strategiyalara axır, ümumi məbləğ artıq 150 milyard dolları keçib; əgər vergi optimizasiya vasitələrinin geniş dairəsini nəzərə alsaq, "vergi Alpha" sektorunda cəmi maliyyə həcmi 1 trilyon dollardan çoxdur.

Amerika milyarderləri "az vergi ödəmək", hətta "sıfır vergi ödəmək" məqsədini yeni bir kvant investisiya növünə çevirirlər.

Bu ilin mayında keçirilən Milken Qlobal Konfransı kimi beynəlxalq iqtisadi tədbirdə, yüz milyardlarla dolları idarə edən varlı insanlardan biri açıq bildirdi: "Əlimdə olan bütün böyük müştərilər bu strategiyadan istifadə edir. Hazırda bu, bütün sahə üzrə ən populyar biznesdir."

Kim bu tendensiyanı sürətləndirir? "Yalnız ölüm qaçılmazdır"

Bu çılğınlığın əsas hərəkətvericisi kvant nəhəngi AQR Capital Management və onun qurucusu Cliff Asness-dir.

2021-ci ilin əvvəlində, Cliff Asness şirkətin saytında "pul qazanmaq və vergi ödəməmək" haqqında bir məqalə yazdı.O, məqaləni olduqca təhrikedici başlıqla təqdim etdi: "İndi yalnız ölüm qaçılmazdır" (Now There's Nothing Certain But Death) – vergi ödəməyin artıq qaçılmaz olmadığını vurğuladı.

2023-cü ildə AQR "vergi-tənzimləməli uzun-qısa strategiya" (Tax-Aware Long-Short) həllini yüksək məbləğli müştərilərə geniş təqdim etməyə başladı və xüsusi olaraq müştərinin şəxsi vəziyyətinə uyğunlaşdırılan ayrı hesablar (SMA) məhsullarını bazara çıxardı. O zaman heç kim diqqət yetirmədi. Bir neçə il sonra, bu strategiya Wall Street-də ən "isti" məhsul oldu və hər həftə təxminən 1 milyard dollar cəlb edir.

Bu strategiya ilə, varlı insanların ehtiyacına dəqiq toxunan AQR, "dəyər investisiya" metodunun işə yaramadığı dövrdə 100 milyardlıq aktiv itirdikdən sonra uğur qazandı. Milyarderlər üçün vergi optimizasiyası ehtiyacı artdıqca, Bloomberg-in məlumatına əsasən, 2025-ci ilin sonunda AQR-in ümumi aktivləri 189 milyard dollara yüksəldi (illik net axın 75 milyard dollar); 2026-cı ilin birinci rübündə isə onun hedc fondları aktivləri 140 milyard dolları keçdi və yenidən dünyanın ən böyük hedc fondları sırasına qayıtdı.

Bunların içində, AQR-in "vergi-tənzimləməli uzun-qısa strategiya" tipli məhsulları üç il ərzində 3 milyard dollardan 70 milyard dollara yüksəldi ki, bu da şirkətin ümumi həcminin təxminən 40%-ini təşkil edir.

"Vergi Alpha" hansı sehrdən istifadə edir?

Bu strategiyanı başa düşmək üçün əvvəlcə ABŞ vergi qanunlarının əsas prinsipi ilə tanış olmaq lazımdır:

ABŞ-da, investorlar səhmləri, daşınmaz əmlakı və ya şirkəti satdıqda, əldə olunan "qiymət fərqindən gəlir" üçün maksimum 23.8% kapital qazancları vergisi ödəməlidirlər. Amma vergilər eyni zamanda "gəlir və zərər kompensasiyasına" imkan verir — əgər A investisiyasında 10 milyon qazandınız, amma B investisiyasında 10 milyon zərər etdiniz, iki tərəfi qarsılaşdırdıqdan sonra net gəlir sıfırdır və siz heç bir vergi ödəmirsiz.

Bu, "vergi zərəri yığımı" adlanır. Onilliklər ərzində ABŞ investorları vergiləri azaltmaq üçün sadə üsuldan istifadə edirdilər: bazardakı dəyəri düşən aktivləri satar və zərəri rəsmi olaraq qeydə alar, bu "kağız üzərində olan zərərləri" digər investisiyalardan əldə olunan "vergiyə cəlb edilməli gəlirlərlə" kompensasiya edirlər.

Amma problem ondadır ki, yüksələn bazar uzun müddət davam etdikcə, əksər səhmlər qalxır və "zərər" edə biləcəyiniz portfel tapmaq çətinləşir. Sektor qiymətləndirməsinə görə, hazırda təxminən yarı hissəsi birbaşa indeksləşdirilmiş (Direct Indexing) hesablarda "donduruldu" – yeni vergi zərərləri əldə etmək çətindir.

AQR-in yeniliyi ondadır ki: leverage və short satışdan istifadə edərək daha böyük ölçüdə kağız üzərində zərər yaradırlar.

• Birinci addım: borcla portfeli böyütmək. Məsələn, müştəri 100 milyon dollar yatırır, AQR borc götürüb ümumi portfeli 180 milyon dollara çatdırır: 140 milyon dollar dəyərində səhmləri alır (140%), eyni zamanda 40 milyon dollar dəyərində səhmləri satır (40%).

• İkinci addım: bazar gəlirini qorumaq. Net açıq mövqeyə baxaq: 140 milyon dollar (long) - 40 milyon dollar (short) = 100 milyon dollar (100%). Bu, portfelin ABŞ bazarının tam yüksəlişi və kvant əlavə gəlirlərindən faydalanacağını göstərir.

• Üçüncü addım: "zərər yaratma motorunu" işə salmaq, bu bütün "rəqəm sehrinin" əsas hissəsidir. Əsas məqam short satılan 40 milyon dollar dəyərində səhmlərdədir. Bazar yüksələndə, short satılan səhmlər də çox güman ki, əhəmiyyətli şəkildə qalxır, bu da short mövqelərdə ardıcıl böyük miqdarda kağız üzərində zərər yaranır.

Algoritm short pozisiyada zərər aşkar edəndə dərhal mövqeni bağlayır və "realizə olunmuş zərərləri" qeydə alır, onları xarici böyük vergi borcuna qarşı qanuni şəkildə kompensasiya edir; uzun mövqedə olan və böyük qazanc gətirən səhmlər üçün isə, algoritm onları uzun müddət saxlamağa davam edir. Satmadığınız təqdirdə, onlar "realizə olunmamış flotasiya gəlir" sayılır və IRS heç bir vergi götürə bilmir.

Sonda nəticə:

• IRS üçün: varlı şəxsin vergi deklarasiyasında, algoritmin ardıcıl bağladığı və qeydə aldığı yüz minlərlə "real zərər" göstərilir, bu da şirkət satışı, səhmlərdən pul çıxarılması və kapital qazancları vergisini sıfıra endirir.

• Varlı şəxsin özü üçün: hesabdakı aktivlərin heç biri azalmır, hesabda olan yüksək keyfiyyətli səhmlər dəyərini artırmağa davam edir.

AQR təqdim olunan materiallarında, əsas məhsul olan Flex strategiyası belə bir nəticə göstərir: Müştəri 100 milyon dollar yatırır, 10 ildən sonra hesabdakı aktivlər üç dəfədən çox (300 milyon dollar) artır, bu müddətdə algoritmin cəlb etdiyi cəmi vergi zərərləri 580 milyon dolları aşır – bu, ilkin kapitaldan təxminən 6 dəfə çoxdur.

Əsl sirr: Zərər yaratmaq yox, vergi yükünü daimi olaraq silməkdir

Uzun mövqedə olan və dəyəri artan səhmləri gələcəkdə satanda yüksək vergi ödəmək lazımdır? Bu, super varlıların ABŞ miras qanunu ilə oynadığı "son dövrə"dir – gəlirin limitsiz təxirə salınması.

Short mövqedə zərər edəndə mövqeni bağlayırsan, zərəri qeydə alırsan; long mövqedə qazanc əldə edəndə isə onları saxlamağa davam edirsən, satmırsan və vergi öhdəliyini aktivləşdirmirsən.

Belə təsəvvür edin: bir eviniz var və qiyməti artır, amma onu satmırsınız, aktiv dəyər artması vergisi ödəmirsiniz. Satmadığınız müddətdə, dəyər artımı həmişə kağız üzərində qalır və IRS heç nə edə bilməz.

Daha da irəli gedək: əgər bu artan aktivləri ölümünüzə qədər saxlasanız, ABŞ vergi qanunlarına görə, varislər onları "mirasa qəbul zamanı bazar qiyməti" ilə əsas hesab edirlər (Stepped-Up Basis), əvvəlki bütün kağız üzərində olan dəyər artımı vergisi öhdəliyi silinir.

Bu, varlı şəxslərin bir əməliyyatda əldə edə biləcəyi mənanı göstərir: AQR hesabındakı zərərlərlə şirkət, daşınmaz və səhmlərin satışından əldə olunan vergiyə cəlb edilən gəliri kompensasiya etmək; uzun mövqedə olan aktivləri dəyər artımı ilə saxlamaq, vergi öhdəliyini aktivləşdirməmək; və sonda bunları növbəti nəsilə ötürdükdə, vergi yükü sıfırlanır.

Short institutu Orso Partners-in qurucu ortağı Nate Koppikar bu strategiyanın son hədəfini belə xarakterizə edir:

Bir təsisçi 5 milyard dollar dəyərində şirkətini satır, AQR-in zərər yaratma maşını ilə kapital qazancları vergisini tam kompensasiya edir – və qalan dəyəri artan portfeli varislərinə ötürür, ömrü boyu faktiki vergi dərəcəsi sıfıra yaxın olur. Bu həqiqətən dayanıqlı biznes modeli deyil.

Niyə Amerika milyarderləri indi kütləvi şəkildə bu xidmətləri alır

Bu tələb artımının birbaşa səbəbi var: Amerika səhmləri son on ildə ardıcıl yüksəlib, texnologiya nəhəngləri, private equity fondları, erkən investorlar və uzunmüddətli finans aktivləri saxlayan şəxslər – hamısı hesabda böyük flotasiya gəliri toplayıb. Pul çıxarma ehtiyacı yarananda – istər şirkət IPO olunduqda, private equity-dən çıxış, daşınmaz satışı – hamısı böyük vergi borcu ilə üzləşir.

Private equity investorları əsas narahatlıq yaşayır. Onlar son 20-30 ildə böyük flotasiya gəliri yığıblar və istənilən vaxt çıxış vergi yükü ilə qarşılaşırlar. Venture capital investorları, şirkət təsisçiləri və səhmlərlə böyük gəlir əldə edən texnologiya rəhbərləri də eyni vəziyyətdədir.

Bu arada, varlılara qarşı vergi artırılması müzakirələri siyasi arenada getdikcə intensivləşir və uzunmüddətli vergi riski həssaslığını artırır, "hazırda vergini aşağı səviyyədə dondurmaq" motivasiyasını gücləndirir.

AQR-in "Delphi Plus" adlı başqa bir məhsulu daha da irəli gedir – swap müqavilələri ilə yaradılan zərərlər təkcə kapital qazanclarını deyil, həm də əməkdən gələn (W-2 gəliri) – ən yüksək vergi dərəcəsinə tabe olan adi gəliri də kompensasiya edə bilər. New York Universitetinin hüquq fakültəsində vergi hüququ üzrə professor Daniel Hemel birbaşa qeyd edir ki, Delphi Plus AQR-in ən çox IRS tərəfindən diqqətə alınacaq məhsuludur.

Bunun arxasında Amerika varlığının getdikcə maliyyə aktivlərinə cəmlənməsi durur

Daha geniş aspektdən baxanda, "vergi Alpha" fenomeni təsadüfi deyil.

Yarım əsr əvvəl, Amerikada uzunmüddətli kapital qazanclarının maksimum effektiv vergi dərəcəsi 40% idi. Sonrakı illərdə hökumətlər ardıcıl olaraq bu dərəcəni azaldıblar, ən aşağı 15%-ə enib, hazırda isə net investisiya gəliri vergisi ilə birlikdə 23.8%-dir.

Bununla yanaşı, Amerika sərvəti əsasən maliyyə aktivlərində cəmlənir: səhmlər, private equity fond payları, şirkət səhmləri. Bu sərvətlərin xüsusiyyəti belədir: realizə olunmadıqca vergi ödənilmir, limitsiz təxirə salınır. Çətin maliyyə strukturu qurmağa qabilliyəti olan insanlar bu təxirə salmanı daimi vergisizliyə çevirə bilirlər.

Keçmiş BlackRock idarəedici direktoru Morris Pearl, indi "Patriot Milyonçular" (Patriot Millionaires) hərəkatının lideridir və bu təşkilat varlılara qarşı vergi artımını müdafiə edir. O deyir: "Daha çox layiqli insanın insanların rifahı üçün dəyər yaradacaq layihələr barədə düşünməsini istərdim," çətin strukturlar yaradıb vergi borcunu azaltmaq yox. "Bu insanların pis olduğunu demək fikrim yoxdur, amma Amerikada böyük bir maliyyə mühəndisliyi sektoru var."

Nəzarətçilərin ehtiyatı: qanuni ilə radikal arasında sərhəd

Bu strategiya hələ ki, hüquqi boz zona daxilində işləyir, lakin nəzarət təzyiqi artır.

2026-cı ilin iyulunda ABŞ Maliyyə Nazirliyi rəsmi xəbərdarlıq verdi. Vergi siyasəti üzrə köməkçi nazir Kevin Salinger açıq dedi: "Bir şey həqiqət üçün çox yaxşı görünürsə, çox güman ki, elədir." Maliyyə Nazirliyi "radikal vergi planlaması"na göz yummayacağını bildirdi. Xəbər yayılan gün, AQR-in əlaqəli səhmləri olan AMG 7% dəyər itirdi.

Sektor mütəxəssisləri bildirir ki, AQR-in "Delphi Plus" məhsulu əmək gəlirlərini kompensasiya edə bildiyi üçün "super varlılar üçün Holy Grail" hesab olunur, amma ən çox IRS-in tədbiri ilə üzləşmək riski var. New York Universitetinin vergi hüququ üzrə professoru Daniel Hemel xatırladır ki, bu fondlar tamamilə Maliyyə Nazirliyinin icazəsinə bağlıdır, "Bu heç Konqresin yaratdığı boşluq deyil, Maliyyə Nazirliyi və IRS bu boşluğu özləri açıblar və istənilən vaxt bağlana bilər."

Artıq bir qədər soyuqluq kanallara ötürülüb. Fidelity və Charles Schwab bu tip uzun-qısa SMA yeni hesablarının açılması üçün məhdudiyyət və ya səviyyələri artırıb. AQR də səssizcə məhsul səhifəsinə xəbərdarlıq əlavə edib, IRS-in gələcəkdə cərimə edə biləcəyini qəbul edir.

Amma, nəzarətçilərin başında asılan tənzimləmə qılıncına baxmayaraq, bu şənlik hələ də dayanmır. Regulasiya riskindən soruşanda, AQR-in qurucusu Asness özəl olaraq bir məzəli ifadə ilə Wall Street-in mövqeyini göstərir: "Yolda 100 dollar taparsan, əyilib götürərsənmi?"