"Özəl kredit böhranı"nın episentri: Wall Street-in "ən isti" şirkətlərindən biri olan — Blue Owl

307 milyard dollar aktivləri idarə edən bir özəl kredit nəhəngi uçurumun kənarında dayanıb.

Son 13 ayda Blue Owl Capital-ın səhmlərinin qiyməti ümumilikdə təxminən 50% ucuzlaşıb, şirkətin bazar dəyəri isə demək olar ki, 24 milyard dollar azalıb. Yalnız bir neçə həftə əvvəl şirkət öz pərakəndə borc fondlarından birinin geri alım kanalını daimi olaraq bağladı — bu, bütün özəl kredit bazarında ciddi sarsıntı yarada biləcək bir qərardı. Apollo, Blackstone, Ares, KKR kimi şirkətlərin səhmləri də ard-arda 25%-dən çox dəyər itirdi. Bütün Wall Street, sevinc və dərin narahatlıq qarışığı olan mürəkkəb bir baxışla, vaxtilə "özəl kapitalın ən çox arzulanan" şirkətinin süqutunu izləyir.

"Özəl kreditdə gördüyümüz siqnallar 2007-ci illə heyrətləndirici dərəcədə oxşardır." Fourier Asset Management-ın baş investisiya direktoru Orlando Gemes belə xəbərdarlıq edir. Sabiq Pacific Investment Management Company-nin CEO-su, iqtisadçı Mohamed El-Erian isə Blue Owl-un böhranını birbaşa 2008-ci il maliyyə böhranından əvvəlki "mədən kanareykası" anına bənzədir.

Bütün bunlar, Wall Street-in ən təcrübəli satışçılarından olan Doug Ostrover və Marc Lipschultz-un başına gəlib.

Blue Owl-un yüksəlişini anlamaq üçün əvvəlcə onun təsisçilərinin keçmişinə baxmaq lazımdır.

Ostrover junk bond satışı ilə karyerasına başlayıb, sonra bu sahəyə fokuslanan GSO Capital Partners hedge fondunu həmtəsis edib və 2008-ci ildə onu Blackstone-a satıb. Blackstone-da işlədiyi dövrdə, o, səmimiliyi ilə seçilirdi — müştəri görüşlərinə Timex Ironman idman saatı ilə gedir, pensiya fondu kimi institusional müştərilərə qarşı təvazökarlığı önə çəkirdi. Amma 2015-ci ildə artıq başa düşdü ki, GSO-nun rəhbəri olmaq ona nəsib olmayacaq.

Eyni zamanda, Lipschultz da KKR-də karyera tavanına çatmışdı. Goldman Sachs-da karyerasına başlamış, əlaqələri ilə tanınan bu təcrübəli investor KKR özəl kapital komandasında erkən mərhələdə texnologiya, infrastruktur və enerji alqı-satqılarına mərc etsə də, TXU elektrik istehsalçısının leverage alqı-satqısı da daxil olmaqla bir neçə böyük əməliyyatda uğursuz oldu — TXU sonda müflis oldu.

2016-cı ildə, hər ikisi Goldman Sachs-ın sabiq investisiya bankiri Craig Packer ilə birləşərək, hər biri 250 milyon dollar sərmayə qoyub, birbaşa kreditləşməyə yönəlmiş Owl Rock Capital-ı yaratdılar. George Soros-un ailə ofisi 155 milyon dollar yatırdı, Zuckerberg və başqalarının sərvətini idarə edən Iconiq isə 250 milyon dollar investisiya etdi. Owl Rock investisiya reytinqindən aşağı olan şirkətlərə yüksək faizli kreditlər verməyə, böyük institusional investorları aşağı komissiya ilə cəlb etməyə fokuslanırdı.

2021-ci ildə Owl Rock, investisiya idarəetmə şirkətlərinin səhmlərini alan Dyal Capital Partners ilə birləşdi və Blue Owl belə yarandı, SPAC vasitəsilə New York Birjasında listinq olundu. Bundan sonra şirkətin idarə etdiyi aktivlərin həcmi 50 milyard dollardan 307 milyard dollardan çoxa çataraq altı dəfədən çox artdı.

Blue Owl-un sürətli böyüməsi iki əsas mərcə söykənirdi.

Birincisi, texnologiya proqram təminatı kreditlərinə dərin mərc idi.

Blue Owl özünü özəl kapital dəstəyi ilə proqram təminatı şirkətlərinin "ən böyük kreditorlarından biri" kimi təqdim edirdi. Onun əsas texnologiya fondu Blue Owl Technology Finance (OTIC) vəsaitlərinin 56%-ni proqram təminatı və texnoloji xidmət şirkətlərinə yönəldib, bu göstərici analoji fondların orta səviyyəsini xeyli üstələyir. Portfeldə özəl kapital tərəfindən alınan Anaplan, Zendesk kimi şirkətlər var idi — bunlar AI dövründən əvvəl sabit və etibarlı gəlir mənbəyi hesab olunurdu.

İkincisi, fərdi varlı investorlar kanalının geniş miqyasda inkişafı idi.

Blue Owl-un idarə etdiyi aktivlərin təxminən 40%-i fərdi investorlardan gəlir ki, bu da əksər rəqiblərdən xeyli yüksəkdir.

Şirkət Morgan Stanley, UBS kimi institutların maliyyə məsləhətçilərinin konfranslarını sponsorluq edir, məsləhətçiləri Çikagoya çarter reysləri ilə aparır, onları Langham otelində yerləşdirir və Gibsons steyk restoranında şam yeməyi təşkil edir. Aktivlərin həcmi 2020-ci ildəki 45 milyard dollardan, 2025-ci ilin sonuna 307 milyard dollara qədər artıb, fərdi sərvət kanalının bu inkişafda böyük rolu olub.

Şirkət rəhbərlərinin şəxsi sərvəti də bu zaman ərzində kəskin artıb. Bloomberg Milyarder İndeksi göstərir ki, 2024-cü ildə Ostrover, Lipschultz və daha iki rəhbərin birgə sərvəti 7,9 milyard dollara çatıb. Hər ikisi Blue Owl səhmlərini (zirvə qiyməti təqribən 2 milyard dollar) girov qoyaraq şəxsi kreditlər alıb, Tampa Bay Lightning komandasını alıb, Washington Commanders komandasının azlıq payına sahibdirlər, Ostrover isə Palm Beach-də təxminən 40 milyon dollarlıq əmlak alıb və orada lüks villa tikməyi planlaşdırır.

Amma Blue Owl-un o vaxt yüksəlməsinə səbəb olan əsas məqamlar, indi ən ölümcül zəifliyə çevrilib.

İlk növbədə, təhlükəli maliyyə mənbəyi. Ənənəvi özəl kreditlər əsasən pensiya fondları və suveren sərvət fondları kimi institusional vəsaitlərə dayanır, bu vəsaitlər bir neçə il müddətinə kilidlənir. Blue Owl isə fərqli yol seçdi: onun 307 milyard dollarlıq aktivlərinin 40%-ə qədəri fərdi investorlardan gəlir, bu göstərici rəqiblərdən xeyli yüksəkdir.

Fərdi investorları cəlb etmək üçün Blue Owl “yarı-likvid” Biznes İnkişaf Şirkəti (BDC) strukturundan istifadə etdi və investorların hər rübdə ən çox 5% vəsait geri çəkməsinə icazə verdi. Morningstar analitikləri bunu problemin əsas məğzi kimi göstərir: fərdi investorların istənilən vaxt çıxara biləcəyi qısamüddətli vəsaitlərlə, üç-onillik müddətində verilən uzunmüddətli kreditlərin maliyyələşdirilməsi klassik “aktiv-passiv uyğunsuzluğu”dur.

İkinci problem texnologiya riskinin həddindən artıq konsentrasiyasıdır. AI partlayışından əvvəl proqram təminatı şirkətləri sabit pul axınına görə ideal borcalan sayılırdı. Blue Owl özünü özəl kapital dəstəyi ilə proqram təminatı şirkətlərinin “ən böyük kreditoru” adlandırırdı. Lakin ChatGPT və digər generativ AI-ların sürətli yüksəlişi ilə bazarda panika başladı — AI köhnə proqram təminatı şirkətlərini bir anda köhnəlmiş edə bilərdi və onların dəyərini kəskin azalda bilərdi.

Ötən ilin sentyabr ayına qədər Blue Owl-un texnologiya maliyyələşdirən OTIC fondu vəsaitlərinin 56%-ni proqram təminatı və texnoloji xidmət şirkətlərinə yönəltmişdi. Panika pərakəndə investorlar arasında sürətlə yayıldı, geri alım tələbləri yağış kimi yağdı.

Böyük geri alım axını qarşısında Blue Owl 5% geri alım limiti ilə vaxt qazana bilərdi, amma rəhbərlik səhv qərar verdi.

Bazara likvidliyinin güclü olduğunu göstərmək üçün Blue Owl bu ilin yanvarında texnologiya fondu (OTIC) üçün istisna olaraq 15%-ə qədər bütün geri alım tələblərini tam ödəyib. Lakin bu qeyri-adi səxavət panikanı sakitləşdirmədi, bir neçə gün sonra proqram təminatı şirkətlərinə dair narahatlıq gücləndi və Blue Owl-un səhmləri yenidən kəskin düşdü.

Daha böyük bir problem isə fərdi investorlar üçün nəzərdə tutulmuş qeyri-listinq fondu OBDC II-də baş verdi.

Blue Owl əvvəlcə bu fondu digər bir listinq fondla birləşdirib, investorların açıq bazarda çıxışını təmin etməyi planlaşdırırdı. Lakin özəl kredit bazarında əhval-ruhiyyə pisləşdiyindən, məcburi birləşmə köhnə investorlar üçün təxminən 15-20% itkiyə səbəb olacaqdı. Müştərilərin böyük müqavimətinə görə bu plan ləğv edildi.

Sonra isə axın daha da gücləndi. Keçən həftə Blue Owl artıq tab gətirə bilmədi və OBDC II fondunun rüblük geri alım kanalını daimi olaraq bağladığını elan etdi. Əvəzində şirkət fondun təxminən üçdə bir kreditlərini (təxminən 6 milyon dollar) satacaq və bu yolla 30% vəsaiti investorlar üçün geri qaytaracaq. Bu kreditlərin bir hissəsi Blue Owl-un səhmlərinə sahib olduğu sığorta şirkəti Kuvare-yə satıldı və bu daxili əməliyyat Barclays analitiklərinin narahatlığına səbəb oldu, çünki bu, sistemik risklərin izlənməsini çətinləşdirir.

Hal-hazırda Blue Owl-un birbaşa kredit fəaliyyəti əsasən normal işləyir, əksər borcalanlar vaxtında ödəniş edirlər.

Son 11 ticarət günü ardıcıl olaraq səhmlərin ucuzlaşmasından sonra Lipschultz telefon konfransında dəfələrlə vurğuladı: "Yetərincə likvidliyimiz var, zərərlər çox məhduddur, investorlar faktlara yox, qorxuya əsaslanaraq hərəkət edir." O, həmçinin LinkedIn-də Blue Owl-un AI-dan faydalananları və zərərçəkənləri seçmək gücündə olduğunu sübut edəcək yazı paylaşdı. Ostrover isə qar fırtınasına baxmayaraq Park Avenue ofisinə qayıdıb, minlərlə maliyyə məsləhətçisinin iştirak etdiyi sakitləşdirici telefon konfransını idarə etdi, deyərək: "Mən belə dövrləri çox görmüşəm".

Lakin Blue Owl-un böhranı bütün özəl kredit sənayesinin dərin ziddiyyətini əks etdirir.

Morningstar sabit gəlir analitiki Brian Moriarty bunu birbaşa ifadə edir:

Rüblük geri alımın dayandırılması və ləğv prosesinin başlanması bəlkə də bu BDC-nin dizaynında nəzərdə tutulmuşdu, amma bu, yenə də qeyri-likvid aktivlərlə yarı-likvid fondlar arasında potensial uyğunsuzluğu önə çıxarır.

Bu uyğunsuzluq özəl krediti "xalqa açmaq" prosesinin daxili paradoksundan qaynaqlanır — əvvəllər yalnız suveren sərvət fondu, pensiya fondu kimi uzunmüddətli institusional kapital üçün nəzərdə tutulmuş aktivlər yarı-likvid paketlərlə daha sıravi varlı fərdi investorlara satılır. İkincilər isə bazar dalğalanmasında institusional investorlarla müqayisədə təbii olaraq daha tez geri çəkilirlər.

Hazırda Ostrover və Lipschultz-un girov qoyduğu Blue Owl səhmlərinin dəyəri kredit məbləğindən xeyli çoxdur, şirkət sözçüsü onların girovlarının "çox yaxşı təmin olunduğunu" və şirkət birja siyahısına salındıqdan sonra heç bir pay satmadıqlarını bildirib.

Oppenheimer analitiki Chris Kotowski hələ də Blue Owl üçün "bazarı üstələyən" reytinqini saxlayır və özəl kreditin keyfiyyətinin pisləşməsi ilə bağlı narahatlıqların şişirdildiyini düşünür. Evercore-un baş analitiki Glenn Schorr isə daha açıqdır:

Bazarın əsas narahatlığı, özəl kreditin böyük itkilərlə qarşılaşacağı qorxusudur. Blue Owl ən böyük oyunçulardan biridir və buna görə də bütün diqqət onların üzərindədir.

İmperiya özünü xilas edə biləcəkmi, bu Ostrover və Lipschultz-un Wall Street-in ən yaxşı satışçısı bacarıqlarını yenidən göstərib bazarı inandırmalarından asılı olacaq: bu, sadəcə onların dəfələrlə yaşadıqları dövrlərdən biridir, bir dövrün sonu deyil.