"عاصفة سوق السندات" تجتاح أمريكا وأوروبا واليابان، وعائدات السندات الطويلة الأجل تقترب من أعلى مستوياتها منذ عقود

يشهد سوق السندات السيادية العالمي موجة بيع عنيفة لم تحدث منذ عقود، إذ تواصل عائدات السندات طويلة الأجل ارتفاعها تحت وطأة مخاوف التضخم، التوسع المالي، وانكماش الطلب الهيكلي، ما أدى إلى ارتفاع حاد في تكاليف تمويل الحكومات.

بلغ عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 سنة هذا الأسبوع 5.33%، محققًا أعلى مستوى له منذ 2007؛ كما ارتفع عائد السندات الفرنسية لنفس الأجل إلى ذروته منذ 2008؛ وعادت عوائد السندات الألمانية لأجل 30 سنة إلى مستويات 2011؛ واقتربت عوائد السندات البريطانية المصدرة لأجل طويل من 6%؛ فيما سجل عائد السندات اليابانية لأجل 30 سنة أعلى مستوى له منذ 1999.

ذكرت مقالة في وول ستريت جورنال بالعربية أن العائد المركب على السندات الحكومية العالمية عاد إلى مستوى 2007. وبحسب بيانات جمعتها بلومبرج، ارتفع متوسط العائد على محافظ السندات السيادية ذات التصنيف الاستثماري إلى حوالي 4.5%، وهو الأعلى منذ بدء تسجيل البيانات في 2015.

هذه الموجة من عمليات البيع ليست ظاهرة معزولة في سوق واحد، بل تقودها قوى هيكلية عالمية – فاضطرابات السياسة الجيوسياسية المستمرة تفاقم صدمات العرض ومخاطر التضخم، بينما تتراخى السياسة المالية للحكومات، ويشهد الطلب التقليدي على السندات طويلة الأجل تراجعًا منهجيًا. ويشدد التحليل على أن ذلك يعني إعادة كتابة منطق تسعير أصول الدخل الثابت على الأجل الطويل؛ وفيما يخص إدارة ترامب، أصبحت التكاليف المرتفعة للتمويل السياسي تشكل ضغطًا قبيل انتخابات التجديد النصفي.

عائدات السندات الأمريكية على طول المنحنى تحت التهديد، والطويلة في المقدمة

مركز الزلزال في سوق السندات يقع عند الآجال الطويلة. فمنذ نهاية يونيو، ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 سنة بنحو 40 نقطة أساس، وبلغ خلال تعاملات الثلاثاء 5.33% قبل أن يتراجع قليلًا إلى 5.28%، لكنه لا يزال عند أعلى مستوياته في قرابة عشرين عامًا.

وتعود قيادة السندات طويلة الأجل للهبوط إلى حساسيتها الأكبر لعوامل المخاطر كالـتضخم. وصرح Justin Onuekwusi، رئيس الاستثمار في St. James's Place:

"إشارة السوق هي: نتوقع أن يكون التضخم مستقبلاً أعلى، أو على الأقل أن تكون حالة عدم اليقين أكبر، لذا نطالب بعائد أعلى لحيازة السندات طويلة الأجل."

أشارت Skylar Montgomery Koning، استراتيجي الاقتصاد الكلي في بلومبرج، إلى أن هناك فرقًا أساسيًا في هذا الارتفاع الهيكلي في العائدات: إذ يحدث اتساع العجز المالي بينما الاقتصاد لا يظهر بوادر ضعف واضحة.

"عادة ما يترافق اتساع العجز مع ضعف الاقتصاد، ما يدفع معدلات السياسة النقدية للانخفاض وتدعم سوق السندات. لكن في ظل التوسع المالي الحالي المواكب للدورة، توسع الحكومات اقتراضها بينما أسعار الفائدة مرتفعة بالفعل، الأمر الذي يدفع العائدات لمزيد من الارتفاع."

أوروبا واليابان تحت الضغط أيضًا وتكاليف التمويل تبلغ أعلى مستوياتها منذ سنوات في عدة دول

سوق السندات الأوروبي يواجه المصير ذاته. فقد ارتفعت عوائد السندات الفرنسية لأجل 30 سنة إلى أعلى مستوياتها منذ 2008، وتركز الأنظار حاليًا على مفاوضات ميزانية 2027 وعدم اليقين السياسي مع قرب انتخابات الرئاسة العام المقبل.

وذكرت وكالة بلومبرج نقلًا عن مصادر مطلعة أن ألمانيا أصدرت يوم الثلاثاء سندات لأجل 30 سنة عبر التكتل المصرفي بسعر فائدة هو الأعلى منذ 15 عامًا.

أما في اليابان، فعلى الرغم من أن مستويات العائدات أقل من الأسواق الرئيسية الأخرى، فإن عائد سندات الثلاثين عامًا يواصل الارتفاع بقوة، وبلغ أعلى مستوى له منذ 1999.

ومع القفزة الحادة في تكاليف التمويل الطويل، بدأت بعض الدول بتعديل استراتيجيات إصدار السندات والاتجاه إلى آجال أقصر.

وقد علقت السلطات البريطانية معظم خطط إصدار السندات طويلة الأجل. ولكن مساحة المناورة لدى الحكومات محدودة للغاية — ففي ظل عدم القدرة على تثبيت تكاليف التمويل لعدة عقود بأسعار فائدة متدنية للغاية كما كان في السابق، باتت الخيارات السياسية أكثر تضييقًا.

أما بالنسبة لإدارة ترامب، فإن استمرار تصاعد عوائد السندات طويلة الأجل لم يعد قضية سوقية فحسب، بل تحول إلى مصدر قلق سياسي. تكاليف التمويل الحكومي المرتفعة تنتقل الآن إلى الإقراض للشركات والائتمان الاستهلاكي، مما يخلق ضغطًا واضحًا قبيل انتخابات التجديد النصفي.

تظل مدفوعات الفائدة الخاصة بالدين العام الأمريكي المحرك الأساسي لتوسع العجز في الموازنة. فمنذ بداية السنة المالية، بلغ إجمالي المدفوعات 1.17 تريليون دولار، مرتفعًا بنسبة 15% عن الفترة المقابلة من العام الماضي، ويرجع ذلك جزئيًا لارتفاع العوائد. ويقترب العجز السنوي الأمريكي من تريليوني دولار، في حين بلغ إجمالي الدين الوطني قرابة 40 تريليون دولار.

قال Chris Iggo، الرئيس التنفيذي للاستثمار في AXA IM Core ويشغل حاليًا منصبًا في BNP Paribas Asset Management:

"قد تجلب انتخابات نوفمبر المزيد من المخاطر السياسية وتجعل السوق أكثر اهتمامًا بالمسائل المالية في موسم الميزانيات القادم. في الوضع المثالي، لا أحد يرغب في مواجهة زيادة معدلات الرهن العقاري قبيل دورة انتخابية هامة، حتى وإن كانت معدلات الفائدة لا تزال دون مستويات 2023."

قال فريق الاستراتيجيين في Yardeni Research بقيادة Ed Yardeni يوم الثلاثاء إنه لا يوجد سبب حاليًا للذعر بشأن سوق السندات الأمريكية، "لم نضغط على زر الذعر بعد، لكننا نراقب عن كثب إذا ما كان ما يُسمى بـ'الشرطة الذاتية للسندات' سيفعلون ذلك."

خلل مزدوج في هيكل العرض والطلب، والعائد الحقيقي المحرك الأساسي

ومن اللافت، أنه رغم أن القلق من التضخم هو خلفية رئيسية لموجة البيع الحالية، فإن معظم معدلات التوازن الربحي للتضخم طويلة الأجل – أي مؤشرات توقعات تضخم السوق للمستقبل – ظلت عمومًا مستقرة نسبيًا في الأسواق الرئيسية. فالصعود في العائدات نجم أساسًا عن العائد الحقيقي، أي العائد الذي يطلبه المستثمرون كتعويض إضافي علاوةً على التضخم.

من ناحية العرض، تقوم شركات التكنولوجيا بإصدار سندات طويلة الأجل بكميات كبيرة لتمويل استثمارات الذكاء الاصطناعي، ما زاد الضغط على جانب العرض للأجل الطويل. ومن الأمثلة على ذلك قيام Alphabet، الشركة الأم لـGoogle، مؤخرًا بإصدار سندات بقيمة 5 مليارات دولار أسترالي (نحو 3.6 مليارات دولار أمريكي) في سوق السندات الأسترالية لأول مرة.

أما من جانب الطلب، فإن المشترين التقليديين للسندات طويلة الأجل ينسحبون بشكل منهجي. فقد اعتادت صناديق المعاشات والمؤسسات المماثلة أن تكون مصدرًا مستقراً للطلب، غير أنه مع تراجع خطط التقاعد ذات الدخل الثابت وتوجيه السياسات التنظيمية الأموال نحو الأسهم، بدأت هذه الدعامة في الاهتزاز. في الوقت ذاته، توسع الحكومات حجم الإصدارات للسندات، وباتت تعتمد أكثر على المستثمرين الأفراد الذين يتسمون بحساسية أكبر للأسعار.

وأظهرت محاضر اجتماع الفيدرالي الأمريكي في يونيو إجراء المسؤولين مناقشات خاصة حول تغير هيكلة مالكي السندات — إذ بدأ يتحول من "الجهات الرسمية الأقل حساسية للأسعار" إلى "مستثمرين أفراد أكثر حساسية للأسعار"، وهذا التحول قد يرفع علاوات الأجل. وقال Anshul Pradhan، رئيس استراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية في Barclays، إن هذا التحول لدى المشترين على مدار العقد الماضي رفع علاوة أجل السندات الأمريكية لأجل 30 سنة بحوالي 90 نقطة أساس.

وفي مواجهة الارتفاع المستمر للعائدات، اختلفت آراء المستثمرين المؤسسيين حول مستقبل السوق.

ترى Kelsey Berro، مديرة محفظة في JPMorgan Asset Management، أن التقييم الحالي يوفر نقطة دخول جذابة للأموال الجديدة. "نرى أن القيمة تبرز أكثر في الآجال الطويلة، وخاصة من منظور العائد الحقيقي"، بحسب قولها.

لكن موقف Iggo من AXA أكثر حذرًا:

"يصعب تحديد مستوى العائدات المطلوب لتحسين توقع العائد الإجمالي لأصول الدخل الثابت طويل الأجل بشكل حقيقي. المتغير الوحيد الذي قد يغير هذا المشهد هو تدهور مفاجئ في البيانات الاقتصادية أو صدمة خارجية ما – ويبدو أن الاحتمال الثاني أقرب للحدوث."