高盛TMT大會實錄：OpenAI頭部客戶用量是普通客戶8倍，「按成果收費」將取代「按Token收費」

昨天高盛和花旗同步舉辦了TMT大會，節錄一些GIR中的精彩片段。本次信息量頗大，且兩場大會仍在進行中，將持續為大家更新第一線的最新消息。

TMTB：Astra 在週末同樣獲得大量關注，儘管早期共識認為，除了3D建模、空間推理及少數其他用例外，該模型尚未實現對Fable 5.1的全面跨越式提升。更重要的是，考慮到在OAI於9月29日舉辦的DevDay活動之前，模型釋出的陣容與節奏（如Grok 4.7、Fable 5.1、META推出Watermelon等），投資人似乎對9月的發展路徑更放心。

同時，我們正在見證這些模型通過Grok Bot應用於工作場域任務，以及面向消費者的Instinct更加具體的運用，而META新推的Muse今日也加入這一行列。

半導體領域的看多解讀是：若更好的工具能讓智能在更廣泛任務中發揮作用，則未必需要智能本身實現大躍進，這或許為編程之後半導體多頭一直苦苦尋覓的那個elusive重大應用提供了契機。

openai：整體基調偏樂觀，符合預期，但數據層面新消息不多……

主線是企業業務。消費端與企業端的收入結構從年初60:40提前至年中達成50:50，7月總年化運營收入環比+20%，企業口徑+32%，且基數已大。真正的新數字在於使用強度：前10%前沿企業客戶token用量已是一般客戶8倍（此前3倍），OpenAI內部高達33倍，Friar將此33倍定義為現有客戶未來發展的預覽，亦即企業端成長靠單一客戶使用量提升而非純拉新。Codex從10萬用戶成長至2500萬，Canva程式碼100%由OpenAI生成，皆說明這條曲線。

模型：重點關注每任務成本而非每token成本，於同等成果下所需token比競品少68%。對開放權重的回應極具攻擊性：Luna部署於Cloudflare的成本比GLM 5.3還低，亦即前沿實驗室能將推理價格壓至開源自建成本之下。定價策略則是訂閱→用量計價→根據成果分享，明白表示希望脫離token計費，轉向垂直分成。

算力：仍舊極其緊缺，每週都需在訓練、研究、推理之間取捨；全鏈路是光譜而非二選一，自建比例漸增。ROI採計為每模型系列迄今收入加未來12個月預期收入除以投入算力，觀察能否大幅轉正；毛利率擴張靠每GW收入提升加成本曲線下降。對於過度投資的批評，她回應今年確實有所回報。

AMD 上漲 6%，由於計算機使用場景對CPU需求傳導效應（需更多CPU）帶動強勁買盤，財務長與CEO出席花旗會議時對MI450/Helios的量產節奏展現信心，儘管市場存有執行層面討論。他們表示2027年需求與出貨量已高於AMD初始規劃，三家錨定客戶（Meta、OpenAI、Anthropic）預測均超越AMD期望，當前限制因素為供應而非需求。

光通訊（LITE +11% / COHR +7%）

於花旗TMT會議上承接AMD的買盤：該公司計劃於2027年下半年推出的加速器，同時為規模更大的延展域（此前可見我們發布的相關文章，昨日康寧宣布光纖訂單簽到2032年也佐證了需求強勁：scale-across（跨數據中心互連）TAM）提供銅纜與近封裝光互連方案，銅纜和光通訊極有可能於多個產品世代共存，而非一次性全行業切換。

這是商用GPU廠商首次針對路線圖給出明確時程，將光通訊引入延展域內部（該域每顆GPU帶寬為延展域外[scale-out]的數倍），而非僅停留於交換機層。這亦是來自客戶端對LITE CEO上週表述的印證，未來12至18個月為光通訊於伺服器機架內部關鍵落地窗口，AWS聯手QCOM資助1.6T光互連，進一步強化此趨勢。

上週德意志銀行舉辦的技術論壇，Lumentum CEO Michael Hurlston亦指出，將Scale-In視為下一個重大機遇：這是未來12至18個月值得關注方向。

AVGO +3.0%

CEO霍克·譚於高盛會議上為1150億/2300億美元AI營收發展路徑辯護，並表示當前限制因素在於電力場域，而非晶圓本身，Broadcom已可於2027年前鎖定產能。

其價值框架才是關鍵：針對最先進模型，每GW電力可產生約300億美元年度經常性收入，運營成本約100億美元；其代幣模型推算全球推理成本每年約2000億美元，模型收入1500億美元，頂級模型以一半token量賺取至少75%收入，而開源權重玩家耗費約1000億美元僅賺取30億美元，價值因而源源流進不斷進化智能，第二名則一無所獲。

他同時駁斥了關於Apollo/黑石平台週期性的批評（認為是利用融資製造需求而非結構性週期），描繪了一條由雙晶片至四晶片、再到八晶片的發展路線。

應用材料公司（AMAT）上漲4.0%

財務長布萊斯·希爾於花旗會議表示，所有指標仍指向成長：今年每季度，最大客戶滾動8季預測均在提升；晶圓廠追蹤系統已覆蓋逾100家工廠；前沿邏輯及DRAM產能利用接近100%；擴產的瓶頸在於無塵室建設而非需求。

新增重點為DRAM新增產能評估，未來數年每年將新增30萬至40萬片月產能的晶圓啟動量，每10萬片啟動對應約10億美元設備投資，升級改造僅需此四分之一，這正是他強調本次為規模更大的投資週期的原因。他補充指出，HBM規格下修對設備需求屬中性，因為每顆客戶存儲晶片配套系統數量正在提升，而非降低。

ALAB -7%

源自QCOM/AWS協議的負面傳導：亞馬遜為其最大客戶，而QCOM交易為解決內部網路瓶頸，採用聯合開發光學連接方案，速率高達1.6T，採用高通SerDes與光學DSP技術，這正屬ALAB信號調節/互連領域（Aries、Taurus、Scorpio）。亞馬遜已持有ALAB認股權證，條件是產品採購額達65億美元，但QCOM簽下600億美元平行認股權證，此舉令部分投資人擔心市佔受損。

SNDK -0.1%

財務長Luis Visoso於花旗表示，新商業模式本財年已涵蓋50%存儲位，2028財年將達三分之二，毛利率下限約80%，且已有兩份合約因客戶希望擴大採購及延長合約而重新啟動。供給增長完全由製程節點推動，無新晶圓產能開出，產業存儲位增幅維持15%-17%中高區間。

他強調，從定義上講，需求絕不會超過供給。新增資訊為高寬頻閃存背後的KV緩存需求模型於近期每次修訂均有提升，相關產品將於2027年交付客戶；上季度50億美元自由現金流中有45億用於股票回購。

ANET 上漲 0.6%

技術長Ken Duda與財務長Chantelle Breithaupt於高盛會議中解析了上修業績指引的內在邏輯：供應鏈落實疊加截至8月兩季度訂單能見度，近三倍放大的97億美元採購承諾是需求信號而非通膨因素。

橫向擴展約占今年35億美元AI目標的30%，因客戶難以在單一場域取得足夠電力；縱向擴展則為全新市場，ANET於該領域幾乎無市佔，預期2027年底展開增長，2028年初放量。價格調升僅針對後續訂單中記憶體密集物料清單，以維持利潤率中性。關於新雲端客戶，財務長原則是要預付款，不然就退出，因非所有新雲端業者都能存活。