高盛老兵警告：美債回購引燃貶值交易，黃金白銀開啟結構性行情

前高盛大宗商品研究主管、資深分析師傑弗里·庫里（Jeffrey Currie）近日在社交平台X上詳盡闡述了當前市場的「結構性貶值交易」邏輯。

他認為，全球經濟正處於一個特殊的宏觀背景下：實物世界的稀缺性正不斷推高商品價格，而金融層面的「金融壓制」政策則人為壓低了債券收益率。這種雙向擠壓不僅改變了資產估值邏輯，更讓大宗商品成為捕捉稀缺溢價與對抗貨幣貶值的核心對沖標的。

庫里的核心論點之一是傳統市場自我調節機制的失效。在正常週期中，商品價格上漲會帶動美債收益率上升，進而抑制需求並平抑通脹。然而庫里指出，美國財政部目前的管理行為已經取代了市場出清。特別是在30年期美債收益率觸及5.32%的近17年高點後，財政部決定將長期債券的回購規模翻倍。這一舉動被庫里視為債市無法承受供應壓力的鐵證。

不僅如此，從戰略石油儲備（SPR）降至3億桶以下，到為日本及海灣國家等主要外債持有人提供美元流動性支持，這一系列干預措施在庫里看來均屬於「金融壓制」。當財政部開始直接干預債市定價，原本能夠冷卻大宗商品漲勢的「收益率剎車」便不復存在，這為稀缺性驅動的通脹敞開了大門。

庫里特別強調，投資者過度關注原油價格，卻忽略了真實的消費端成本。本週，柴油裂解價差歷史上首次結算於每桶100美元上方，達到102.20美元，這一水平是正常區間的四到六倍。庫里解釋稱，由於地緣衝突導致煉油設施受損以及多年的投入不足，全球煉油產能缺口已達每日500萬桶。

他犀利地指出，市場上大多數人並不直接消費原油，真正的價格信號源於下游燃料。按消費權重計算，目前的燃料籃子價格約為165美元，遠高於WTI原油的85美元報價。由於絕大多數商品成本均可簡化為「原材料+柴油」，能源成本的飆升正迅速向農業和工業領域滲透。

目前的供應風險並非單一品種的波動，而是全球供應鏈的系統性阻塞。庫里列舉了從霍爾木茲海峽到紅海的持續動盪，以及萊茵河水位創下歷史新低、巴拿馬運河吃水受限等物流困局。特別是黑海地區，相關港口碼頭的停工已導致該局部區域旺季穀物出口能力驟減。

在農業方面，美國農業部（USDA）近期下調了玉米產量預期，而美國國家海洋和大氣管理局（NOAA）預測，年底前發生強聖嬰現象的可能性高達81%。庫里認為，氣候風險與物流瓶頸正共同推升食品供應鏈的結構性壓力，玉米價格近期10%的周漲幅僅是開始。

花旗銀行（Citi）此前也曾表示，貨幣貶值交易需要尋找新的突破口，並看好黃金表現。這一觀點與庫里不謀而合。庫里指出，在美債回購消息公布後數小時內，黃金價格一度拉升4%至4510美元，白銀漲幅近5%，Quantix大宗商品指數創下歷史新高。

庫里總結稱，大宗商品作為一種能夠直接捕捉實物稀缺性的資產組合，正處於極佳的配置窗口。他透露，自己已於上週加倉黃金、白銀及農產品的多頭頭寸。在他看來，債市即將領悟到大宗商品市場早已傳達的信號，當稀缺性遇上人為壓低的收益率，真實的貨幣貶值才剛剛開始。