國泰海通海外存儲觀點：交易結構持續改善，市場對高盈利的持續性定價不足

格隆匯7月21日｜國泰海通對海外儲存觀點報告指出，價格漲幅放緩已被充分定價，但市場遠未定價本輪景氣週期的持續性。近期回調是布局機會，並非週期見頂信號。DRAM價格漲幅放緩（Q1約90%→Q2約60%→Q3指引20%以內）已被市場充分消化，近期下跌是對已知資訊的反應，並非新增利空。真正的預期差在於高獲利的持續性，而非短期價格彈性。長協以當期價格彈性置換未來現金流可預測性，降低獲利波動率與風險溢價，對估值是加分項。市場習慣按「價格彈性→獲利彈性→估值彈性」鏈條定價，誤把長協當作對漲價空間的削減。事實上長協覆蓋僅30%-50%，Q3新簽合約價格上限更高，彈性未被鎖死。本輪由AI數據中心需求驅動，Q3部分規格漲幅預計仍超25%。原廠擴產為十年以上長期規劃，HBM4工藝複雜度將吸收大部分新增產能，SK海力士預計2027年或為供應最緊張的一年。當前板塊對應2027年僅4-5倍前瞻本益比（此前高點7-8倍），隱含獲利收益率超20%，賠率已具長期配置價值。槓桿資金被動平倉接近尾聲，邊際拋售壓力顯著下降。存儲已成為制約算力擴張的關鍵瓶頸，定價核心在於獲利久期而非單年彈性。建議利用回調分批布局。