谷歌財報前夜，德銀力挺：別光盯著Capex，真正的驚喜可能來自谷歌雲

7月22日盤後，Google母公司Alphabet將發布2026年第二季度財報。目前市場交易邏輯高度聚焦在一個核心命題：於AI時代持續擴張的資本支出（Capex），究竟是侵蝕利潤的沉重負擔，還是未來成長的前瞻性兌現。

德意志銀行於7月20日發布的報告指出，儘管近期市場對搜尋業務增速放緩、Gemini新模型發布延期及AI投入持續增加仍有擔憂，但真正值得關注的變數並非資本支出本身，而是Google Cloud營收增長有望顯著超出現有預期。若雲端業務需求如期釋放，未來數年由此帶來的增量利潤足以覆蓋更高的AI投資強度，公司整體獲利能力依然具備進一步上修的空間。

對投資人而言，本次財報的關鍵觀察點不在於Capex是否繼續走高，而在於管理層如何定調雲端服務需求態勢、訂單積壓變化及未來營收兌現的節奏。上述訊號或將決定市場是否會重新定價Alphabet在AI投資週期下的估值邏輯。

Google Cloud，才是真正決定估值的關鍵變數

德銀最樂觀的判斷集中於Google Cloud。

分析師將Google Cloud第二季度收入年增率預測由65%上調至70%，並預計2026年下半年進一步加速至75%。

這一預測建基於三項判斷。首先，AI算力需求依然供不應求，Google近期甚至租用了SpaceX提供的部分算力資源。其次，截至2026年第一季度底，Google Cloud積壓訂單規模已達4620億美元，年增400%。此外，包括Amazon在內的部分超大型雲服務供應商已經開始調高部分雲端服務價格。

更重要的是，德銀認為市場明顯低估了Google Cloud未來營收規模。其預計2027年Google Cloud營收可達到1900億至1950億美元，而市場一致預期僅約1420億美元。按照30%利潤率推算，僅這部分額外營收便可貢獻約150億美元的GAAP營業利潤，相當於每股盈餘增加約1美元。

Capex還會持續提升，但融資能力同步增強

圍繞AI基礎設施建設，德銀同時大幅提升了Alphabet未來資本支出預測。公司先前預期2026年資本支出為1800億至1900億美元，並指出2027年將較今年「顯著增加」。

綜合訂單積壓情況，德銀預計，為滿足現有需求，Google需要約11.5GW算力容量；2027年基準情境下還須新增10GW左右。按每GW約300億至350億美元建置成本計算，德銀預期2027年資本支出約3250億美元，高於先前2500億美元的預測；2028年更上漲至3650億至3700億美元。

不過，分析師也指出，由於Google採用TPU與NVIDIA GPU混合部署，其單位建置成本有望低於市場憂慮。

同時，公司融資能力依然充足。本季度Alphabet已累計完成約650億至700億美元融資，包括Berkshire Hathaway 100億美元投資、兩次約360億美元股權融資、最高400億美元ATM增發額度以及多幣種高級債券發行。

截至2026年第一季度底，公司擁有約1270億美元現金與投資，以及約1070億美元的非上市證券；德銀預估，到2027年底，公司營運現金流合計約4200億美元。

德銀認為，Alphabet當前面臨的並非「Capex過高」的問題，而是市場過於聚焦投入，卻低估了Google Cloud營收釋放的速度。

搜尋成長並未失速，廣告預算正流向AI

針對Google搜尋業務，市場最大擔憂來自AI Overview可能改變傳統搜尋流量。

但德銀通路調查顯示，廣告主行為正出現新變化。部分廣告主雖仍維持原有搜尋預算，但愈來愈多品牌開始嘗試將廣告預算投入到AI Overview，同時增加Google Search及ChatGPT相關AI廣告投放。

同時，SimilarWeb數據顯示，Google網站2026年第二季訪問量及頁面瀏覽量較第一季度均有改善。依據這些數據，德銀維持Google Search第二季按固定匯率計算年增16.5%的預測，第三季預計年增14%。

分析師認為，即使Gemini新模型發布略有延遲，目前AI模型已能持續提升廣告投放效率，廣告業務基本面並未發生實質變化。

Gemini延後發布不是關鍵，用戶數仍持續成長

Gemini發佈時間遞延成為另一市場關注焦點。Google此前曾於I/O 2026大會表示，Gemini 3.5 Pro將在隨後推出，但截至目前，新模型仍未正式發布。

但德銀認為，模型發布時程並沒有改變用戶成長趨勢。SimilarWeb數據顯示，Gemini網頁端訪問量及瀏覽頁面次數於第二季繼續成長，只是增速放緩。Sensor Tower數據顯示，Gemini App下載量較2025年高點有所回落，但Session總數仍持續增長。

橫向對比來看，ChatGPT依然領先，但過去12個月會話量大致趨於穩定；Meta AI自推出Muse Spark後成長明顯；Grok今年以來下載量和會話量均出現下滑。

因此，德銀認為，Gemini發布時程調整屬於短期事件，並不會改變Alphabet長期AI競爭力。