高盛合夥人：市場已從恐懼切換至貪婪模式，但風險正在積聚

貪婪正在蓋過恐懼——至少目前如此。

當下全球股市的狀態很難用其他詞語來形容。通膨、利率、油價、中東局勢、財政赤字、就業數據……這些曾經壓在市場頭頂的憂慮，此刻似乎集體消失了。取而代之的是一種近乎亢奮的樂觀情緒。

高盛合夥人Bobby Molavi近期發布的市場觀察寫道：「世界似乎已經選擇將目光放在貪婪而非恐懼上，放在樂觀而非懷疑上，放在未來而非當下上。」他用一組數據描繪了這輪行情：標普500已連漲9個交易日，且有望創下連續10週收漲的紀錄；自2025年4月"美國關稅日"低點算起，標普500累計漲幅已達57%；僅5月一個月，就創下11個歷史新高，進入6月後又連續刷新。

但在這片繁榮之下，裂縫正在悄然擴大。

數字有多誇張？

個股層面，Arm在10個交易日內漲了100%，戴爾6個交易日漲93%，英特爾漲180%，Marvell單日漲32%（盤後還漲了10%），英偉達CEO黃仁勳公開表示Marvell將躋身「萬億市值俱樂部」。閃迪年初至今漲幅高達600%。

全球範圍內，韓國KOSPI年初至今漲幅達108%，中國台灣股市漲60%，日本漲37%。韓國SK海力士年初至今漲約300%，過去12個月累計漲幅超過1000%。台灣85%的市值與AI相關。韓國KOSPI在2025年初約為2401點，目前已攀升至8800點。

高盛已將KOSPI目標價上調至12000點，較目前水平高出約50%。

IPO市場同樣火熱。媒體預測SpaceX的IPO規模可能高達750億美元，將以超過2倍的差距打破此前沙特阿美創下的290億美元紀錄。與此同時，OpenAI和Anthropic均已秘密遞交上市申請，Alphabet則完成了800億美元的股權融資，公告當天股價僅下跌3.7%——市場的消化能力之強令人咋舌。

這像1999年嗎？

市場上對此爭論不休。

一派援引格林斯潘1996年的「非理性繁榮」警告——但那之後市場又漲了三年多。另一派則堅持認為此輪行情不同：它有真實的營收、真實的利潤作支撐，而非單純靠估值擴張驅動。

分析師框架中的判斷是：即便這最終被證明是一個泡沫，它也是一個「盈利驅動的泡沫」，而非「估值倍數驅動的泡沫」。

另一個值得關注的結構性變化是市場的高度集中。標普500前10大公司市值占比已升至約41%。「K形市場」正在形成——頭部公司越來越大，其餘公司則被甩得越來越遠。這種集中已從持倉延伸至財富本身。

AI財富效應：黃仁勳身價從110億到1770億

AI浪潮製造的財富速度同樣驚人。黃仁勳個人身價已從2022年10月的109億美元飆升至1770億美元。Anthropic七位聯合創始人全部躋身億萬富翁行列，Amodei兄妹在最新估值下身價接近100億美元。2026年新增的19位AI億萬富翁合計身價約600億美元，且大多數財富是在過去兩年內創造的。

韓國的財富重分配故事更為具體。三星和SK海力士兩家公司合計市值已超過2萬億美元，超過韓國GDP（1.92萬億美元）。今年前三個月，這兩家公司合計利潤達390億美元。賣方對其今年的盈利預測已上調約300%。

巨額利潤隨即引發勞資博弈：三星員工罷工，部分員工獲得了一次性40萬美元的獎金以平息爭議；SK海力士則在2025年同意將10%的營業利潤劃撥為員工獎金。這筆錢最終將如何流入韓國更廣泛的經濟體系，乃至是否會催生韓國自己的主權財富基金，目前仍是未知數。

狂歡之下，哪些地方正在繃緊？

回購力度在減弱。過去一段時間，企業回購一直是股市的重要支撐，這一力量正在退潮。

動量因子正在主導一切。越來越多的策略都在追逐同一個方向，相關性的上升意味著一旦趨勢逆轉，踩踏風險將非常集中。上週五，TMT動量多空對沖組合一度單日下跌10%，這個信號值得注意。

散戶參與度到了新高。自動贖回結構產品、槓桿ETF、零日期權、日內交易……散戶工具箱比以往任何時候都要豐富，「市場遊戲化」的程度也前所未有地高。

AI資本開支的回報問題至今懸而未決。企業正在大規模消耗算力和Token，成本急劇上升，但效益何時顯現、誰來承擔這筆帳單，目前沒有任何人能給出清晰答案。

能源和大宗商品可能是被忽略的最後一塊拼圖。TMT板塊占標普500市值約43%，而能源和大宗商品板塊僅占6%。AI數據中心的爆發式擴張需要大量電力和實物資源，但公開市場對此的定價尚未充分反映。Quantix大宗商品指數自2020年以來漲217%，納斯達克同期漲130%，標普500漲85%——分子的價值或許正在被低估。

數據中心的地緣政治風險同樣不可忽略。選擇在哪裡建數據中心，不再只是成本和電力的問題，還涉及當地政治阻力（如緬因州的反對案例）、地區安全（中東衝突）、甚至「斷電開關」由誰掌控的問題。硬體放在哪裡，決定了軟體能否持續運行。

說到底，當下市場運作的核心驅動力是資金流動、持倉結構、情緒和動量，而非基本面或估值。