Morgan Stanley khởi động xếp hạng tín dụng Nvidia: Sức mạnh tài chính chuyển hóa thành công cụ tài trợ AI, quy mô khoản nợ có thể đạt 200 tỷ USD

Nvidia đang biến bảng cân đối kế toán mạnh mẽ của mình thành một công cụ chiến lược tài trợ hạ tầng AI, sự chuyển mình này vừa tái cấu trúc hình ảnh tín dụng của hãng, đồng thời cũng đưa vào những rủi ro mới mà các chỉ số đòn bẩy truyền thống khó có thể nắm bắt.

Theo Trading Desk đuổi gió, Morgan Stanley đã bắt đầu đánh giá tín nhiệm của Nvidia từ ngày 24 tháng 8 năm 2026, đưa ra đánh giá trung lập, và khuyên các nhà đầu tư nên tiếp tục quan sát trên cả hai thị trường trái phiếu tiền mặt và hoán đổi vỡ nợ tín dụng (CDS). Nhà phân tích nghiên cứu tín dụng Lindsay A Tyler và chiến lược gia Nishant Satyam của Morgan Stanley cho biết trong báo cáo rằng, nền tảng tín dụng của Nvidia vẫn vững chắc, nhưng thiếu minh bạch về các nghĩa vụ tiềm ẩn và quy mô rủi ro đuôi khiến việc tham gia tại thời điểm hiện tại là quá sớm.

Morgan Stanley dự đoán, sau khi thống kê tất cả các loại nghĩa vụ tiềm ẩn, tổng mức mở rộng tín dụng toàn diện của Nvidia đến cuối năm 2028 có thể đạt khoảng 200 tỷ USD, trong đó khoảng 170 tỷ USD đến từ các điều chỉnh ngoài bảng cân đối kế toán và các nghĩa vụ tiềm ẩn. Tuy vậy, mô hình của ngân hàng này cho thấy ngay cả trong kịch bản tăng trưởng ổn định, tỷ lệ đòn bẩy của Nvidia vẫn ở mức khoảng 0,7 lần, khả năng thanh toán nợ bằng dòng tiền tự do khoảng 15%, nền tảng tín dụng tổng thể vẫn được hỗ trợ tốt.

Bảng cân đối kế toán như dịch vụ: Sự chuyển tiếp mang tính cấu trúc trong câu chuyện tín dụng của Nvidia

Báo cáo nêu rõ các chỉ số đòn bẩy truyền thống đã không còn đủ để phản ánh đầy đủ tình trạng tín dụng của Nvidia. Khi chu kỳ hiệu năng AI mở rộng tới các nhà cung cấp đám mây siêu lớn, phòng thí nghiệm AI và khách hàng doanh nghiệp, vị thế tiền ròng ngày càng tăng của Nvidia đang được sử dụng nhiều hơn để hỗ trợ tài chính chiến lược cho hệ sinh thái, biến chính bảng cân đối kế toán thành một phần của sản phẩm và dịch vụ.

Báo cáo chỉ ra, Nvidia gần đây đã triển khai nhiều cơ chế hỗ trợ: Trong khuôn khổ hợp tác với các đối tác trị giá hơn 500 tỷ USD, Nvidia cung cấp hỗ trợ giá trị còn lại (RVS) tối đa 25% cho từng dự án; cung cấp bảo lãnh giá trị còn lại (RVG) thông qua các cơ sở vỏ ngoài 4,25 GW tại PORTS-Pike, Ohio; và mô hình chia sẻ doanh thu cùng hỗ trợ tín dụng cho các nhà cung cấp dịch vụ đám mây mới nổi. Những cơ chế hỗ trợ mục tiêu này có thể huy động nguồn vốn lớn từ ngân hàng, tín dụng tư nhân, bảo hiểm và các thị trường công khai, hình thành một vòng tròn tài chính khép kín bằng cấu trúc hỗ trợ tài sản và hợp đồng.

Xét về dự báo tài chính, nền tảng cơ bản của Nvidia vẫn rất mạnh mẽ. Morgan Stanley dự đoán đến năm tài chính 29/cuối năm 28, vị thế tiền ròng sau nợ trên bảng cân đối kế toán của Nvidia có thể đạt khoảng 520 tỷ USD; ngay cả khi bao gồm khoảng 170 tỷ USD điều chỉnh và nghĩa vụ tiềm ẩn, tiền ròng vẫn còn khoảng 350 tỷ USD. Tỷ lệ đòn bẩy tổng toàn diện chỉ khoảng 0,4 lần, dòng tiền tự do sau hoàn trả cổ đông so với tổng nợ toàn diện vượt quá 100%.

Điều chỉnh 170 tỷ USD: Phân tích ba nguồn nghĩa vụ tiềm ẩn lớn

Morgan Stanley chia khoảng 170 tỷ USD điều chỉnh và nghĩa vụ tiềm ẩn thành ba nhóm chính.

Nhóm thứ nhất là khoảng 38 tỷ USD điều chỉnh xếp hạng thấp nhất, bao gồm nợ thuê (kể cả các cam kết chưa thực hiện), bảo lãnh thuê đối tác, PORTS-Pike RVG, và các thỏa thuận công suất với CoreWeave. Nvidia đã công bố nghĩa vụ thuê chưa thực hiện 32 tỷ USD, kỳ hạn từ 3 đến 20 năm, dự kiến sẽ bắt đầu thực hiện từ quý II năm tài chính 27 đến năm 33. Báo cáo giả định kỳ hạn 15 năm, tỷ lệ chiết khấu 6% và tăng trưởng hàng năm 3%, ước tính cuối cùng điều này sẽ làm tăng nghĩa vụ thuê thêm khoảng 20,8 tỷ USD.

Nhóm thứ hai là khoảng 68 tỷ USD mở rộng RVS, liên kết với hợp tác đối tác trị giá hơn 500 tỷ USD. Ngày 10/8/2026, Nvidia công bố hợp tác với Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs và KKR, nhằm thu hút trên 500 tỷ USD vốn bên thứ ba cho hạ tầng AI. Báo cáo xây dựng một mô hình RVS nhiều giai đoạn dựa trên giả định, lấy dự án vốn 35 tỷ USD/1GW GPU làm mẫu, giả sử RVS chỉ bao phủ nhóm nắm giữ cấp A1 ngân hàng trong thời hạn ngắn, trong khuôn khổ 15 giao dịch tài trợ trên 30 tỷ USD, tổng tài trợ cấp A1 đến cuối năm 28 khoảng 105 tỷ USD, giá trị RVS tiềm ẩn sau thuế đạt đỉnh khoảng 90 tỷ USD vào đầu năm 29.

Nhóm thứ ba là khoảng 64 tỷ USD mở rộng chia sẻ doanh thu và hỗ trợ tín dụng. Trong bài viết ngày 1/7/2026, Nvidia giới thiệu mô hình "chia sẻ doanh thu và hỗ trợ tín dụng", nhằm mở rộng kênh tiếp cận hiệu năng cho khách hàng ngoài các nhà cung cấp đám mây siêu lớn. Báo cáo mô phỏng cho công suất hỗ trợ 5GW, giả định hợp đồng khách hàng 2 năm và cam kết giá sàn 5 năm, ước đến cuối năm 28/tài chính 29, nghĩa vụ tiềm ẩn vào khoảng 81 tỷ USD, sau thuế vào khoảng 64 tỷ USD. Ví dụ điển hình nhất là cam kết mua công suất đám mây dư thừa 6,3 tỷ USD của CoreWeave mà Nvidia công bố tháng 9/2025.

Góc nhìn của các tổ chức xếp hạng: Xử lý hóa nợ các nghĩa vụ tiềm ẩn

Standard & Poor's và Moody’s đều đã công bố lập trường về nghĩa vụ tiềm ẩn của Nvidia, nhưng cách tiếp cận xử lý khác nhau.

Theo báo cáo, Standard & Poor's trong bản ghi chú xếp hạng Nvidia ngày 18/8/2026 và hội thảo mạng các nhà cung cấp đám mây cùng ngày đã nhấn mạnh, Chip RVS có thể tạo điều chỉnh nợ dựa trên phần chênh lệch giữa dư nợ vay theo giá gốc và giá trị chip khấu hao, với điều kiện bên hưởng lợi cuối cùng là đối tác không có xếp hạng đầu tư, khoản điều chỉnh này sẽ được thực hiện sau thuế theo thuế suất doanh nghiệp Mỹ 21%.

Standard & Poor's cũng chỉ ra, bảo lãnh/bảo trợ thuê của bên thứ ba, cũng như hỗ trợ "trường hợp đối tác không mua công suất đám mây", đều có thể được xử lý như bảo lãnh thuê và đưa vào điều chỉnh kiểu nợ. Standard & Poor's dự đoán nghĩa vụ nợ liên quan đến PORTS-Pike RVG sẽ tăng từ 4,2 tỷ USD năm tài chính 28/29 lên khoảng 37,7 tỷ USD năm tài chính 31/32, sau đó giảm dần theo tiến trình thanh toán thuê.

Moody’s trong bản ghi chú xếp hạng Nvidia ngày 18/8/2026 nêu, cam kết hỗ trợ tiềm ẩn khoảng 125 tỷ USD có thể gây áp lực lên tình trạng tín dụng, sẽ kết hợp kết quả hoạt động, tỷ lệ đòn bẩy, thanh khoản và khả năng các bảo lãnh bị kích hoạt để đánh giá tổng hợp, nhưng chưa công bố phương pháp cụ thể về điều chỉnh nợ. Moody’s cũng xác nhận việc duy trì năng lực tài chính vượt trội sau khi gánh bảo lãnh là tiền đề rõ ràng để tăng hạng tín nhiệm.

Nền tảng cơ bản vững chắc, nhưng rủi ro đuôi thúc đẩy chiến lược quan sát

Morgan Stanley cho rằng, mức chênh lệch tín dụng tuyệt đối hiện tại của Nvidia không phải là đắt, nhưng vẫn khuyên các nhà đầu tư kiên nhẫn, chưa nên can thiệp ngay lúc này.

Xét về giá trị tương đối, CDS 5 năm của Nvidia đang ở mức khoảng 84/89 điểm cơ bản, rộng hơn khoảng 25 điểm so với các công ty cùng xếp hạng như GOOGL và AMZN; trái phiếu đáo hạn năm 2036 của Nvidia chỉ hẹp hơn khoảng 10-20 điểm cơ bản so với trái phiếu cùng kỳ hạn của IBM và AT&T – các tổ chức có xếp hạng thấp hơn. Mức chênh lệch hiện tại đối với đối tượng Aa1 (triển vọng tích cực)/AA không hề đắt, thậm chí thị trường đang định giá gần mức BBB.

Tuy vậy, báo cáo vẫn khuyến nghị quan sát, lý do là: mối quan hệ hợp tác trên 500 tỷ USD vẫn ở giai đoạn thư ý định, các chi tiết về khung chia sẻ doanh thu và hỗ trợ tín dụng còn hạn chế, quy mô hỗ trợ, tiến độ và cách xử lý xếp hạng đều không chắc chắn; khi các mức mở rộng chuyển dịch qua SPV, thỏa thuận hợp đồng và cấu trúc tài trợ riêng lẻ, thông tin minh bạch có thể tiếp tục hạn chế. Ngân hàng cho biết nếu CDS vượt quá 100 điểm cơ bản, trái phiếu tiền mặt đạt mức AT&T thì sẽ hấp dẫn hơn để tham gia.

Về lựa chọn công cụ, Morgan Stanley cho rằng CDS có thể kém hiệu quả hơn trái phiếu tiền mặt, nguyên nhân là các nhà cho vay tiềm năng sẽ cần phòng hộ và vị thế chủ đề; trái phiếu tiền mặt được hưởng lợi nhờ Nvidia không có nhu cầu tài trợ cơ bản, dù việc phát hành trái phiếu mới gần đây gặp bất lợi về mặt kỹ thuật do hoạt động mua lại chào giá của AVGO và MU. Ngân hàng đồng thời chỉ ra, nếu đến cuối năm 28 mức tiếp xúc tiềm ẩn thấp hơn dự kiến do tốc độ tài trợ chậm lại, chất lượng tín dụng đối tác cải thiện hoặc hoạt động hỗ trợ giảm, cộng với giá trị tương đối hỗ trợ của doanh nghiệp tăng trưởng cao, xếp hạng cao thì lý do để bán khống tín dụng Nvidia là chưa đủ thuyết phục.