Morgan Stanley: Cổ phiếu lưu trữ thường trông rẻ nhất ở đỉnh chu kỳ, nhưng thực tế rất nguy hiểm

Chu kỳ siêu tăng của chip lưu trữ được thúc đẩy bởi AI vẫn đang tiếp tục, nhưng logic đầu tư cho cổ phiếu lưu trữ đang thay đổi.

Báo cáo mới nhất từ Morgan Stanley chỉ ra rằng, mặc dù sự căng thẳng cung cầu, giá cả tăng và lợi nhuận cải thiện tiếp tục cung cấp hỗ trợ mạnh mẽ cho ngành, nhưng với việc giá cổ phiếu tăng mạnh và kỳ vọng lợi nhuận được điều chỉnh tập trung lên, kỳ vọng tích cực cho cổ phiếu lưu trữ đã được định giá đầy đủ, không gian tăng thêm đang đối mặt với thử thách.

Mâu thuẫn cốt lõi nằm ở chỗ, khi nền tảng ngành lưu trữ càng mạnh, rủi ro ở đỉnh chu kỳ lại càng dễ bị đánh giá thấp. Lịch sử cho thấy, cổ phiếu lưu trữ thường đạt đỉnh trước khi lợi nhuận đạt đỉnh, vì thị trường có thói quen dự phóng mức lợi nhuận cao hiện tại vào tương lai, khiến cổ phiếu trông có vẻ rẻ nhất khi ngành đang hưng thịnh nhất.

Trong bối cảnh này, Morgan Stanley cho rằng, sự tăng trưởng mạnh mẽ của ngành lưu trữ chưa chắc sẽ chuyển hóa thành khả năng sinh lời vượt trội kéo dài cho cổ phiếu lưu trữ. Khi kỳ vọng thị trường về tăng trưởng lợi nhuận ngày càng cao, sức hút đầu tư của chuỗi cung ứng AI về tính toán và mạng lưới đang dần vượt qua lĩnh vực lưu trữ.

Chu kỳ siêu tăng tiếp diễn, nhưng tính chu kỳ vẫn chưa biến mất

Sự thịnh vượng của ngành lưu trữ lần này có nền tảng nhu cầu vững chắc.

Việc xây dựng trung tâm dữ liệu AI liên tục thúc đẩy nhu cầu bộ nhớ, bộ nhớ băng thông cao (HBM) chiếm gần một nửa chi phí chip của máy chủ AI. Các hợp đồng cung ứng dài hạn thông qua việc cam kết mua hàng và đặt giá tối thiểu giúp tăng tính minh bạch về thu nhập cho nhà cung cấp. Cùng lúc đó, sản xuất HBM làm giảm năng suất DRAM truyền thống, các mô hình AI thế hệ mới ngày càng đòi hỏi dung lượng bộ nhớ lớn hơn, càng làm trầm trọng thêm căng thẳng cung cầu.

Theo số liệu của Morgan Stanley, giá mỗi GB của HBM hiện tại đã đạt mức gần gấp 7 lần đỉnh lịch sử, phản ánh sức mạnh của chu kỳ lưu trữ này. Tuy nhiên, sự gia tăng cấu trúc của ngành không đồng nghĩa với việc cổ phiếu lưu trữ cũng cải thiện lợi nhuận đầu tư. Lợi nhuận cao sớm muộn sẽ thu hút thêm năng suất mới, khi cung bắt kịp cầu hoặc chuỗi dưới bắt đầu giải phóng hàng tồn kho, giá cả và lợi nhuận sẽ có thể chạm đỉnh. Các chu kỳ lịch sử năm 2000, 2016, 2019 và 2022 đều thể hiện quy luật này.

Báo cáo cho rằng, điểm đảo chiều của chu kỳ lần này có thể xuất hiện muộn hơn, nhưng vẫn cần quan tâm đến thay đổi cung cầu sau năm 2027.

Kỳ vọng lợi nhuận quá cao, PE thấp ẩn chứa rủi ro

Chu kỳ này bắt đầu từ tháng 9/2025, cổ phiếu lưu trữ châu Á đã tăng khoảng 9 lần, tổng vốn hóa đạt quy mô nghìn tỷ USD. Dữ liệu từ Morgan Stanley cho thấy, kỳ vọng đồng thuận về lợi nhuận mỗi cổ phiếu (EPS) của các công ty lưu trữ châu Á đã được thị trường tăng trung bình 432%, thể hiện kỳ vọng rất cao với tương lai lợi nhuận của chu kỳ này.

Tuy nhiên, tăng trưởng lợi nhuận liên tục không đồng nghĩa với việc giá cổ phiếu còn khả năng tăng trưởng tương đương. PE dự báo của Samsung và SK Hynix hiện ở mức khoảng 3 đến 4 lần, nhìn qua thì định giá rẻ, nhưng cũng có thể là cái bẫy định giá xuất hiện khi cổ phiếu chu kỳ ở gần đỉnh lợi nhuận. Morgan Stanley chỉ ra rằng, để vốn hóa hiện tại tiếp tục tăng trưởng như kỳ vọng, giá DRAM hợp đồng phải tăng khoảng 70% so với mức hiện tại, rất khó thực hiện.

Kinh nghiệm lịch sử cũng đáng cảnh báo: năm 2008 và 2012, cổ phiếu lưu trữ đạt đỉnh khoảng 4 tháng trước đỉnh lợi nhuận; năm 2018, khoảng cách này tăng lên 8 tháng. Cổ phiếu lưu trữ thường phản ánh sớm sự lo ngại của thị trường về chu kỳ suy giảm khi lợi nhuận cao nhất và định giá có vẻ rẻ nhất.

Sự hưng thịnh của HBM và DRAM tiếp diễn, rủi ro nguồn cung ngày càng gần

Nhìn trong ngắn hạn, nền tảng ngành lưu trữ vẫn được hỗ trợ. Morgan Stanley dự đoán, giá HBM sẽ tiếp tục tăng đến năm 2027, giá hợp đồng DRAM truyền thống và NAND cũng hy vọng sẽ tăng vào quý 4 năm 2026. Nhu cầu máy chủ AI mạnh mẽ, chuyển năng suất DRAM truyền thống sang HBM và nhu cầu SSD doanh nghiệp (eSSD) tăng đều đang cùng hỗ trợ tình hình tăng giá hiện tại.

Nhưng thay đổi phía cung không thể bỏ qua. Các nhà sản xuất lưu trữ đang tăng mạnh chi tiêu vốn, năng suất mới dự kiến sẽ dần được giải phóng từ nửa cuối năm 2027. Đồng thời, thị trường NAND tiêu dùng có thể đối mặt áp lực giảm giá, hiệu suất của các phân khúc lưu trữ có thể phân hóa.

Sự tiến hóa cấu trúc trung tâm dữ liệu cũng có thể đổi phần phân chia lợi nhuận trong chuỗi ngành. Morgan Stanley ước tính, trong hệ thống đơn rack NVL72 của Nvidia, nội dung liên quan đến lưu trữ chiếm khoảng 29%, mở rộng lên 8 rack liên kết giảm xuống còn 19%, trong khi thiết bị mạng lại tăng từ 10% lên 20%. Khi quy mô cụm AI mở rộng, tỷ trọng giá trị của phần cứng mạng trong hệ thống tăng lên, các nhà sản xuất lưu trữ chưa chắc sẽ được hưởng lợi tương xứng từ sự tăng trưởng đầu tư hạ tầng.