"Облігаційні шерифи" на старті! AI-хаос навколо випуску облігацій стикається з фіскальним дефіцитом, "якорь глобального ціноутворення активів" наближається до позначки 5%

Додатково повідомляє APP, засновник Yardeni Research та досвідчений макроекономіст Ед Ярдені, відомий як "пророк Уолл-стріт", нещодавно заявив, що наразі немає підстав панікувати щодо ринку американських облігацій, хоча зростаючий державний борг вже викликає помітне занепокоєння серед інвесторів. Цей досвідчений аналітик Уолл-стріт зазначив, що ринок дедалі більше стурбований різким зростанням кредитування супермасштабних хмарних гігантів та інвестиціями у потужності AI, а також ставиться під питання — якщо ціни на нафту знову суттєво зростуть, чи продовжить Федеральна резервна система бути достатньо чутливою до інфляції.

Команда стратегів під керівництвом Еда Ярдені написала у звіті у вівторок за східноамериканським часом: "Ми ще не натиснули кнопку паніки щодо ринку американських облігацій. Проте ми уважно слідкуємо, чи не натиснуть цю критичну кнопку облігаційні шерифи."

Ярдені особливо згадав літо 2023 року, коли дохідність американських державних облігацій всього за кілька місяців підскочила з 4% до 5%. Як показала практика, цей рівень дохідності врешті-решт привабив потужних покупців, і дослідницький інститут, який очолює Ярдені, вважає, що подібні можливості для купівлі можуть знову з'явитися у майбутньому.

Як показано на графіку вище, базова дохідність американських облігацій — а саме дохідність 10-річних державних облігацій США, відома як "якір глобального ринку активів", — стрімко наближається до 5%. Теоретично, дохідність 10-річних облігацій США відповідає показнику безризикової ставки r в моделі оцінки DCF на фондовому ринку. Якщо інші показники (особливо очікування грошового потоку у чисельнику) не зміняться — наприклад, у сезоні звітності чисельник перебуває у вакуумі через відсутність каталізаторів, — тоді якщо рівень знаменника зростає або залишається на історично високому рівні, оцінка ризикових активів, тісно пов'язаних з AI, таких як технологічні акції, облігації високої дохідності та криптовалюти, може значно знизитися.

Що таке "облігаційні шерифи"?

Так звані "облігаційні шерифи (Bond Vigilantes)" — це коли інвестори в облігації вважають, що державні фінанси надмірно розширені, політика щодо інфляції ненадійна або борговий шлях неспроможний, і вони активно продають довгострокові державні облігації, вимагаючи вищої дохідності, змушуючи політиків платити більшу ціну за фінансування. Цей ринковий механізм дисципліни запропонував Ед Ярдені у 1980-х роках.

Отже, "шерифи" атакують не стільки базову політичну ставку overnight, а довгострокові інфляційні ризики + фіскальні ризики + премію за строк: тобто ціна облігацій під тиском облігаційних шерифів падає, і дохідність 10- та 30-річних державних облігацій США підвищується, фіскальний тягар по сплаті відсотків погіршується, що в свою чергу змушує уряд повернутися до фінансової дисципліни.

"Пророк Уолл-стріт" Ярдені зараз все ще вважає, що дохідність 10-річних облігацій США в межах 4%—5% є нормальною, але коли ця дохідність вже швидко піднялася до близько 4.75% і наближається до верхнього межі цього діапазону, він більше уважно спостерігає за тим, чи не підштовхнуть шерифи дохідність до 5%; його основне судження — це не "криза облігаційного ринку вже відбулася", а те, що 5% стають тестом довіри до фіскальної політики адміністрації Трампа.

Дохідність облігацій США наближається до 5% – Ярдені попереджає про можливе повторне збирання "облігаційних шерифів"

Стратеги з Yardeni Research у дослідженні зазначили: "Ми залишаємося при нашій попередній думці, що дохідність державних облігацій США і надалі повинна переміщатися в нормальний діапазон 4%—5%, і це не має негативно впливати на економічне зростання чи прибутки корпорацій США. Однак, оскільки дохідність вже наближається до верхнього межі нормального діапазону, ми ще уважніше слідкуємо за фінансовими рухами облігаційних шерифів."

Дохідність 10-річних державних облігацій США наразі становить 4.73%, наближається до найвищого рівня за більш ніж рік. Це значною мірою зумовлено великими фіскальними дефіцитами уряду та побоюваннями щодо інфляції. Триваліша війна між США та Іраном може призвести до зростання цін на нафту, посилити інфляційний тиск у США та зміцнити підстави для підвищення ставок Федеральною резервною системою. Тим часом, бум інвестицій у AI потужності викликає різкий сплеск корпоративного кредитування, а Вашингтон і Силіконова долина починають конкурувати за той самий обмежений пул капіталу.

Вищі американські ставки ще більше приваблюють глобальний капітал у долар, що ускладнює зусилля Японії щодо запобігання падінню йени нижче 1 долара за 160 йен, а також робить важчим підтримку стабільності курсу юаня у Китаї. Ярдені зазначає, що оскільки державні облігації США є еталоном для глобального ціноутворення боргу, зростання американських ставок передається у світовій фінансовій системі, підвищуючи вартість фінансування суверенних, корпоративних облігацій та іпотечних кредитів у різних країнах.

Як показано на графіку вище, витрати США на сплату відсотків вже тихо піднялися до історичних максимумів.

Президент та головний інвестиційний стратег Yardeni Research Ед Ярдені у 1980-х роках ввів термін "облігаційні шерифи", щоб описати інвесторів, які, незадоволені політикою уряду, яку вони вважають інфляційною, продають облігації на знак протесту. Ці дії спричиняють падіння цін облігацій та зростання дохідності, змушуючи уряд повернутися до фіскальної дисципліни та скорочення видатків.

Інститут відзначає, що в останні місяці облігаційні шерифи активізувались у глобальному масштабі, що вказує на те, що занепокоєння щодо державного боргу не обмежується США. Стратеги підкреслюють, що у Великій Британії та Японії активність облігаційних шерифів особливо помітна, адже в обох країнах державний борг є дуже високим щодо розміру економіки.

Найбільший суперник AI-супербичачого ринку – зобов'язання!

Щодо крутості кривої дохідності американських облігацій, нинішні "облігаційні шерифи" більше сприяють підйому довгострокових ставок і формуванню бичачого схилу на ринку, ніж простому паралельному зсуву всієї кривої. Це пов'язано з тим, що ризикова премія останнім часом концентрується на найдовшому терміні: 17 серпня дохідність 30-річних державних облігацій США зросла до 5.31%, що є найвищим показником з червня 2007 року, а 10-річні облігації — близько 4.73%. Якщо м'які показники CPI, зайнятості та споживання стримують ФРС від подальшого підвищення ставок, короткострокові політичні ставки залишаються стабільними, але великий фіскальний дефіцит, ризик інфляції та величезна пропозиція довгострокових облігацій змушують інвесторів вимагати більшої дохідності, що сприяє крутішому схилу кривої дохідності для 10- і 30-річних, а також 2- і 10-річних облігацій США.

Якщо ціни на нафту знову значно зростуть і ФРС буде змушена підвищувати ставки, короткострокові дохідності також підуть вгору, але крива може стати крутішою не лише в одному напрямку. Однак нині найважливіше для інвесторів те, що крива дохідності десятирічних і довших облігацій вже демонструє "ефект перенасичення пропозицією" та премію за термін, коли навіть при слабких економічних даних ставки не знижуються – це найтиповіше вираження реакції облігаційних шерифів.

А хвиля випуску облігацій для AI вже перетворює цю класичну логіку "фіскальних шерифів" на нову версію "Вашингтон + Силіконова долина спільно конкурують за капітал". Дані показують, що материнська компанія Google Alphabet, а також Amazon, Meta та інші супермасштабні технологічні гіганти AI (AI Hyperscalers) з 2026 року залучили майже $220 млрд через облігаційні фінансування, що значно більше, ніж у 2025 році; лише Amazon, Alphabet, Meta і Oracle до початку липня випустили близько $194 млрд облігацій, причому AI пов'язані боргові зобов'язання досягали 15% інвестиційного обсягу США. Цього року Alphabet розширилася не лише у доларовому сегменті, а й на ринки фунта, швейцарського франка, євро, канадського долара та японської єни та продовжила фінансування для дата-центрів і AI-інфраструктури через випуск доларових облігацій на $25 млрд.

Міністерство фінансів США має фінансувати величезний дефіцит, а гіганти AI мають фінансувати центри даних, обладнання для електропостачання та мережеву інфраструктуру навколо кластерів AI GPU, обидві сторони збільшують попит на довгостроковий капітал і тривалість пропозиції – і це змушує глобальних інвесторів вимагати більш високої реальної дохідності та премії за термін – звідси зростають довгострокова дохідність державних облігацій США та корпоративних фінансувань. Тому, якщо "облігаційні шерифи" дійсно почнуть діяти, найбільш імовірним стане не раптове зникнення AI-попиту, а зростання безризикової ставки та середньозваженої вартості капіталу (WACC), що обмежить AI-суперцикл з позицій оцінки та ROIC – тому ставка 5% на 10-річних облігаціях США у майбутньому скоріше стане "стелею ставок", яку справді мають враховувати технологічні акції та глобальні ризикові активи, ніж будь-яке одиничне підвищення ставки FOMC.