Американские гиганты искусственного интеллекта выпустили облигаций на 244 миллиарда юаней, что вдвое больше, чем в прошлом году, рынок облигаций заявляет о перегрузке

Беспрецедентный долговой бум в сфере искусственного интеллекта крупнейших технологических гигантов достигает предела устойчивости рынка облигаций.

По данным The Wall Street Journal, шесть технологических компаний, отнесённых инвесторами к категории «гипермасштабных AI-компьютинг-компаний» — Alphabet, Amazon, Meta, Oracle, Nvidia и SpaceX — в этом году уже выпустили облигации на мировом рынке на сумму около 244 млрд долларов. Это более чем вдвое превышает показатель за весь прошлый год (108 млрд долларов) и более чем в 14 раз больше суммы за 2024 год (17 млрд долларов). За последние недели выпуск облигаций на общую сумму 75 млрд долларов Nvidia, SpaceX и Amazon серьёзно загрузил рынок корпоративных облигаций инвестиционного уровня, новые ценные бумаги быстро подешевели на вторичном рынке, что привело к расширению кредитных спрэдов по всему сектору гипермасштабных вычислительных компаний.

Рыночное влияние уже явно заметно. По данным MarketAxess, на прошлой неделе спрэд по 10-летним облигациям Alphabet расширился на 0,12 процентных пункта, по 10-летним облигациям Meta — на 0,16 п. п., тогда как, по данным Bloomberg за тот же период, средний спрэд по всем облигациям инвестиционного уровня вырос всего на 0,02 п. п. Инвесторы опасаются не кредитного качества заёмщиков, а того, что гонка вооружений в AI далека от завершения — в ближайшие годы технологические компании продолжат массово приобретать чипы и строить дата-центры, что сулит дальнейший приток сотен миллиардов новых долгов на рынок.

Инвесторы уже в начале года предполагали, что гипермасштабные вычислительные компании начнут активно занимать, и спрэды по соответствующим облигациям заранее отразили эти ожидания — в первые месяцы размещения проходили достаточно спокойно. Однако реальный объём заимствований значительно превзошёл рыночные ожидания.

В июне Nvidia провела выпуск облигаций на 25 млрд долларов, а на прошлой неделе Amazon объявила о планах разместить облигации на аналогичную сумму, чем вновь застала рынок врасплох. Чтобы успешно привлечь средства, Amazon пришлось предложить премию по ставке выше своей исторической нормы — это отражает серьёзное изменение настроений инвесторов. Хотя Nvidia и SpaceX разместили свои выпуски по относительно привлекательным ставкам, их новые облигации быстро подешевели на вторичном рынке, разочаровав игроков, привыкших зарабатывать на первичных размещениях.

Особенно затруднительное положение у SpaceX, впервые вышедшей на рынок облигаций. В условиях отсутствия ценовых ориентиров среди инвесторов возникли серьёзные разногласия относительно оценки бумаг, и спрэд по 10-летним облигациям SpaceX с момента выпуска 23 июня вырос уже почти на 0,5 процентного пункта.

Обычно компании стремятся поддерживать хорошие отношения с инвесторами, чтобы удешевить заимствования. Однако сегодня в условиях жёсткой борьбы за вычислительные мощности это правило для гипермасштабных компаний больше не действует.

«Для нас это тема для постоянных обсуждений; а для них — просто “ну да, мы позаимствовали на рынке долгов”», — говорит Райан Юнгк, со-глава направления инвестиционного уровня корпоративных облигаций в Newfleet Asset Management. — «Им всё равно, что они захлёстывают наш рынок».

Трэвис Кинг, руководитель направления корпоративных облигаций инвестиционного уровня в Voya Investment Management, отмечает: «Все понимают, что впереди будут новые массовые выпуски, поэтому никто не решается покупать на максимум, каждый старается оставить резерв для следующей сделки».

Часть технологических гигантов уже попробовала снизить давление на долговой рынок за счёт акционерного финансирования. В июне этого года Alphabet анонсировала выпуск акций более чем на 80 млрд долларов для финансирования AI-инвестиций. Однако эффект для рынка облигаций оказался ограниченным — инвесторы восприняли это как сигнал к дальнейшему увеличению расходов на AI, следовательно, потребность в долговом финансировании не снижается.

Динамика облигаций гипермасштабных вычислительных компаний приобретает всё большее значение, поскольку их доля в бенчмарковых индексах неуклонно растёт. Перед управляющими фондами стоит непростой выбор: делать ставку на недовес (underweight) или перевес (overweight) по бумагам — что сопряжено с повышенными рисками.

Если, опасаясь дальнейших размещений, инвесторы недовеселы в техносекторе, при меньшем, чем ожидалось, объёме размещений и росте цен по бумагам они рискуют оказаться в числе аутсайдеров. Наоборот, при агрессивных покупках и продолжающемся поступлении новых облигаций потери также могут быть значительными.

«Если ошибиться с позицией по этим бумагам, можно заранее предопределить результаты всего года», — говорит Райан Юнгк.

Джон Ллойд, руководитель глобальной мультистратегической кредитной группы Janus Henderson, отмечает, что его команда давно оценивает расходы на AI-инфраструктуру выше рыночного консенсуса и поэтому на постоянной основе недовешивают облигации гипермасштабных компаний. По его словам, размеры будущих инвестиций остаются крайне неопределёнными: по верхним оценкам, в ближайшие годы совокупные вложения могут превысить 10 трлн долларов — «диапазон итоговых результатов по-прежнему очень широк».

Некоторые инвесторы считают, что по мере дальнейшего роста стоимости заимствований технологические гиганты станут активнее использовать акционерное финансирование. Amazon, Alphabet и Meta финансово способны поддерживать крупные траты и менять структуру финансирования.

Однако данное изменение вряд ли быстро изменит ситуацию на рынке облигаций. Как показал пример Alphabet, сигнал о выпуске акций, напротив, может усилить ожидания рынка относительно дальнейших расходов на AI, а давление на инвесторов на рынке облигаций не исчезнет.

Пока гипермасштабные компании в гонке за вычислительной мощностью продолжают игнорировать стоимость капитала, способность рынка облигаций переварить этот беспрецедентный поток новых бумаг останется ключевой темой для кредитных рынков в ближайшие месяцы.