Китайский юань: почему волатильность RR значительно растет?

В последнее время на рынке валютного курса юаня выделяется один важный сигнал: как на внутреннем, так и на внешнем рынках, подразумеваемая волатильность RR заметно выросла.

Так называемый RR (Risk Reversal, опционы с обратным риском) — это стратегия одновременной покупки опциона call вне денег и продажи опциона put вне денег. Чем выше подразумеваемая волатильность RR, тем больше рынок форекс настроен бычье по отношению к USDCNH (медвежье к юаню); наоборот, при снижении этой волатильности рынок становится больше настроен бычье к юаню (медвежье к USDCNH). Означает ли нынешний рост RR, что ожидания по укреплению юаня ушли на второй план?

Чтобы ответить на этот вопрос, стоит разобрать структуру RR. В феврале-марте этого года RR на внутреннем и внешнем рынках уже демонстрировал рост, тогда основным драйвером было укрепление доллара, что приводило к покупке опционов call, волатильность по call росла быстрее; но текущий виток отличается — основной драйвер роста RR сейчас — это закрытие позиций по опционам put, волатильность на put снижается быстрее.

Не случайно, данные по позициям опционов на валюту на Гонконгской бирже также подтверждают это. Судя по таблице ниже, за последний месяц открытый интерес по опционам call на USDCNH на Гонконгской бирже снизился со 145 до 135 контрактов, а по put — со 117 до 53. Очевидно, количество put-опционов снижается быстрее, что демонстрирует явные признаки закрытия позиций инвесторами.

Анализируя и объёмы, и цены, становится ясно, что основным драйвером волатильности RR на внутреннем и внешнем рынках в этот раз стало закрытие коротких позиций по USDCNY/USDCNH. За этим стоит то, что к середине года рыночный взгляд на юань сменился с преимущественно бычьего на нейтральный.

Почему же происходит сдвиг в нейтральный взгляд на юань? Причин множество, автор считает, что фундаментальная причина — в дифференциации экономики: внешний спрос очень силен, внутренний — слаб. Такая острая дифференциация исторически встречается редко и объясняет многие явления на внутренних рынках ставок и валют.. Что ждать от внутреннего спроса во втором полугодии? Будут ли новые экономические меры? Рыночные ожидания невысокие, заседание Политбюро во второй половине июля — окно для наблюдений.

Главный аргумент в пользу бычьей позиции по юаню во втором полугодии — сильный экспорт и накапливающийся “отложенный обмен”. Согласно данным Центробанка, к середине года внутренние валютные депозиты достигли 1,1 трлн долларов, из них депозиты предприятий — 620 млрд долларов, оба показателя на историческом максимуме.

Рост депонирования валюты предприятиями («отложенный обмен») набирает силу, когда будет реализован этот потенциал? Третий квартал обычно не является сезоном массового обмена валюты, все зависит от понимания и реализации стратегии “обмена на высоких уровнях”.

Подводя итог сегодняшнего выпуска:

1. На рынке валютного курса юаня в последнее время как внутри страны, так и за её пределами, подразумеваемая волатильность RR заметно выросла. Основным драйвером роста волатильности RR стала ликвидация коротких позиций по USDCNY/USDCNH. К середине года рыночное мнение по юаню смещается с бычьего к нейтральному;

2. Почему меняется отношение к юаню? Причин много, но фундаментальная — радикальная дифференциация экономики. Что ожидать от внутреннего спроса во втором полугодии, появятся ли новые меры? Заседание Политбюро в конце июля — ключевое событие для наблюдения;

3. Главный драйвер для бычьей позиции по юаню — сильный экспорт и накапливающаяся масса валютных депозитов (“отложенный обмен”). Но третий квартал не является пиком обмена, фокус — на реализации стратегии “обмена на высоких уровнях”.