Ястреб или голубь? Оценивать политическую позицию Уолша пока преждевременно

汇通网 25 июня — После своей первой пресс-конференции в качестве председателя ФРС Кевин Уош получил единодушную оценку аналитиков и рынка: он относится к ястребам, строго придерживается традиционной политики и вовсе не является марионеткой президента. Однако делать выводы о "ястребином" курсе преждевременно, и, возможно, они вовсе ошибочны — всё покажет время.

После своей первой пресс-конференции в качестве председателя ФРС Кевин Уош получил единодушную оценку аналитиков и рынка: он относится к ястребам, строго придерживается традиционной политики и вовсе не является марионеткой президента. Однако делать выводы о "ястребином" курсе преждевременно, и, возможно, они вовсе ошибочны — всё покажет время.

Это было первое заседание Федерального комитета по операциям на открытом рынке (FOMC) под руководством Уоша. Репутация политика в должности председателя ФРС формируется с первых же публичных шагов, а доверие к его действиям — ключ к успеху. На заседании Уош отметил, что целевой уровень инфляции ФРС уже пять лет подряд не достигается, текущий уровень инфляции вырос до 4%, рынок труда остается перегретым. В этих макроэкономических условиях он особо подчеркнул важность центральной цели — ценовой стабильности.

В глубине души Уош, возможно, склонен к "ястребиной" политике и вполне обоснованно считает, что прежние форвардные указания ФРС чрезмерно поддерживали рынок и были слишком открытыми в плане предоставляемой информации. Даже несмотря на то, что Дональд Трамп после текущего заседания FOMC занял более сдержанную позицию и признал, что сейчас нет условий для снижения ставок, его постоянное давление на ФРС с требованием смягчения политики по-прежнему бросает тень на Уоша.

Именно поэтому в нынешнем заявлении отсутствуют какие-либо форвардные указания, сам Уош не стал высказывать личные ожидания по уровню ставок в dot plot и полностью уклонился от комментариев относительно будущей траектории процентных ставок, что на самом деле отражает его прагматичный подход. Если бы Трамп узнал, что в ожиданиях Уоша нет места снижению ставок, тот бы наверняка снова подверг бы его публичной критике. В то же время остальные члены FOMC подали свои прогнозы, девять из них поддерживают ужесточение, и на рынке теперь все обсуждают возможное повышение ставок, что привело к росту доходностей казначейских облигаций США — таким образом, сам финансовый рынок фактически реализует эффект ужесточения денежной политики.

Предложение нового председателя провести ревизию всей действующей политики ФРС выглядит вполне разумным. Уош создал пять рабочих групп для анализа следующих направлений: механизмов коммуникации ФРС, инфляционного рамочного каркаса, структуры баланса, методологии сбора экономических данных, производительности и занятости — что имеет непосредственное практическое значение. Особенно важны рамки по инфляции и производительности — именно в этих сферах можно будет уловить истинные политические предпочтения Уоша (будь то "ястребиные" или "голубиные" намерения).

Согласно плану, вся работа по оценке должна быть завершена в течение шести месяцев, и огромное количество исследований и аналитики сжато в крайне короткие сроки. Любой, кто знаком с государственным администрированием, понимает: пределы компетенции рабочих групп и их состав определяют дальнейший вектор выводов. Будут ли группы действительно независимыми и объективными, или же ориентир задётся заранее?
В отношении инфляционного рамочного механизма дальнейший курс ключевых ставок будет определяться двумя вопросами: что считать ценовой стабильностью и какими индикаторами измерять инфляцию?

Уош, на первый взгляд, принимает целевое значение инфляции на уровне 2%, но указывает на логическую ошибку так называемой "ложной точности", которую создаёт цифра после запятой. Если следовать такому подходу, диапазон допустимых отклонений для ценовой стабильности можно расширить вплоть до 2,49%.

Кроме того, споры касательно выбора инфляционного индикатора на рынке не утихают. Уош упомянул склонность к использованию усечённого среднего: по данным Федерального резервного банка Далласа, усреднённый показатель PCE (индекса расходов на личное потребление) сейчас составляет менее 2,5%, в то время как стандартный показатель PCE приближается к 4%. Усечённое среднее потребительской инфляции (CPI) от Федерального резервного банка Кливленда уже превысило 3%.

График 1: Какой индикатор инфляции должен выбрать ФРС?


(данные: Федеральный резервный банк Кливленда, Федеральный резервный банк Далласа, Бюро экономического анализа Министерства торговли США)

Разница между инфляцией по усечённой и стандартной PCE меняется циклически. Если сейчас ФРС перейдёт на усечённый PCE и допустит слегка превышающий 2% коридор, выполнить цель по ценовой стабильности станет куда проще.

Но вне зависимости от того, какой показатель в итоге будет выбран, промежуточные изменения инфляционного таргетирования до возвращения инфляции PCE к 2% либо, по меньшей мере, её устойчивого понижения, могут серьёзно подорвать доверие к политике ФРС. При этом центральные банки по всему миру сталкиваются с серьёзными трудностями при анализе перспектив инфляции на среднесрочном горизонте. Однако если исходить из того, что ФРС с трудом может бороться с шоками предложения и ослаблять второй раунд эффектов инфляции, то данная позиция поддерживает сохранение пространства для мягкой политики.


Уош ссылается на опыт экономического роста США в 1990-х при Алане Гринспане: по его мнению, искусственный интеллект даст мощный импульс общенациональной производительности и ускорит экономический рост без угрозы ускорения инфляции, что создаёт потенциал для снижения ставок.

Эта точка зрения вызывает множество споров среди исследователей. Гринспан в своё время тоже придерживался гипотезы о долгосрочном росте производительности и именно поэтому медлил с повышением ставок. Однако краткосрочно рост спроса, вызванный инвестициями в ИИ и расширением новых отраслей, часто обгоняет рост предложения, тем самым увеличивая инфляционные риски. Многие экономисты считают, что рост производительности поднимает естественную равновесную ставку, а распространение технологических новаций в реальный сектор и бытовую жизнь идёт крайне медленными темпами.

Проще говоря, большинство экономистов сомневается в том, что "революция ИИ" сможет быстро изменить траектории инфляции и процентных ставок.

В итоге конечный выбор персонального состава рабочих групп и их исследовательских выводов станет ключевым моментом: в зависимости от трактовки инфляционных показателей и вопросов производительности можно будет обосновать и целесообразность снижения ставок, и необходимость их сохранения на высоком уровне.

Недостаточно одной пресс-конференции, чтобы окончательно определить, что Уош — это "ястреб". На фоне высокой инфляции, шоков предложения, геополитических конфликтов, фискальных дисбалансов, трансформаций, связанных с искусственным интеллектом, и перестройки основ макроэкономики, плюс наличие президента, одержимого идеей снизить ставки, Уош и FOMC вынуждены лавировать во множестве противоречий. Действительно ли Уош — убеждённый "ястреб", "бумажный ястреб", ограничивающийся лишь риторикой, или мягкий "голубь", покажет только время.

(Автор — Марк Собел, председатель американского отделения Международного официального форума по денежно-кредитной и финансовой политике (OMFIF))