O iene dispara e alimenta preocupações sobre liquidação de arbitragem, mas Morgan Stanley tranquiliza: resiliência permanece, não há motivo para pânico!

Segundo o aplicativo financeiro Zhihui Tong, na terça-feira, o dólar americano caiu abaixo do nível de 153 ienes durante o pregão, atingindo 152,89, a mínima em sete meses. Desde o início do mês passado, quando chegou perto de 164, o nível mais baixo em 40 anos, o iene já se valorizou cerca de 7%. As apostas do mercado para um aumento de juros pelo Banco do Japão em setembro dispararam para 98%, e a perda do suporte chave em 155 acionou uma enxurrada de ordens de stop-loss, ampliando ainda mais o rali do iene. Contudo, a valorização acelerada do iene está desencadeando uma reação em cadeia nos mercados financeiros globais. Investidores temem que operações de arbitragem no valor de trilhões de dólares — que tomam emprestado ienes baratos para investir em ativos de mercados emergentes de alto rendimento — possam ser forçadas a se desfazer em grande escala, desencadeando uma onda de vendas desses ativos. Em relatório publicado em 8 de setembro, a equipe de estratégia do Morgan Stanley afirmou claramente: o fortalecimento do iene, isoladamente, não é suficiente para abalar as operações de arbitragem nos mercados emergentes.

Ponto-chave do Morgan Stanley: volatilidade é o verdadeiro “gatilho” e destaca três pilares das operações de arbitragem

A equipe liderada por James Lord, chefe global de câmbio e de estratégia para mercados emergentes do Morgan Stanley, apontou em relatório que, a menos que surjam fatores adicionais que elevem a volatilidade geral do mercado, apenas o fortalecimento do iene dificilmente afetará significativamente as operações de arbitragem nos mercados emergentes.

Os estrategistas do Morgan Stanley enfatizam que, em comparação com o movimento do iene, as perspectivas de crescimento econômico global, o desempenho do mercado acionário global e os fundamentos de cada país emergente são as variáveis-chave que determinam o resultado dessas operações. Eles mantêm uma visão positiva sobre esses três fatores, argumentando que “os fundamentos sólidos dos países, os altos retornos das arbitragens e a forte dinâmica de crescimento econômico global continuam a encorajar investidores a permanecer nos mercados emergentes”.

O desempenho dos mercados de ações segue sendo o principal balizador. Os estrategistas escrevem: “O crescimento econômico global, o desempenho das ações e as tendências próprias dos principais mercados emergentes têm mais influência sobre os resultados das operações de arbitragem do que a trajetória do iene. Continuamos otimistas nesse sentido.”

O contexto do fortalecimento do iene: expectativas de alta de juros e preocupações com intervenção

O principal motor da valorização recente do iene é a rápida intensificação das expectativas de que o Banco do Japão aumentará ainda mais os juros. O mercado de swaps de taxas de juros já precificou totalmente uma alta de 25 pontos-base em setembro, e a Nomura prevê até três altas consecutivas. O rendimento dos títulos de 10 anos do Japão superou os 3%, máxima em quase 30 anos, o que reforçou as apostas de que o Banco do Japão vai normalizar sua política monetária.

Ao mesmo tempo, o apoio declarado da secretária do Tesouro dos EUA, Janet Yellen, para o fortalecimento do iene deu impulso adicional à moeda japonesa. Em agosto, Japão e EUA realizaram a maior intervenção coordenada em 15 anos e, após o posicionamento de Yellen, o mercado permanece altamente atento à possibilidade de novas intervenções.

Evidências de resiliência nas operações de arbitragem

O julgamento do Morgan Stanley não é infundado — há dados concretos para sustentá-lo.

A divergência no desempenho das moedas é um sinal-chave. Desde 29 de julho, o real brasileiro se desvalorizou 5,1% frente ao iene e o peso colombiano, 3,4%. No entanto, no mesmo período, essas duas moedas se valorizaram 0,7% e 2,4% frente ao dólar americano, respectivamente. Isso indica claramente que a fraqueza das moedas emergentes frente ao iene reflete muito mais a força do próprio iene do que uma venda em massa de ativos dos emergentes.

A vantagem dos diferenciais de juros permanece sólida. Os estrategistas do Morgan Stanley destacam que, com os juros nos EUA entre 3,50% e 3,75% e no Japão em torno de 1%, ainda há uma vantagem em tomar emprestado iene e investir em ativos de maior rendimento.

Além disso, as fontes de financiamento das operações de arbitragem já não estão concentradas apenas no iene. Os investidores diversificaram suas moedas de captação, incluindo euro e franco suíço, reduzindo assim o impacto exclusivo do iene nessas operações.

Riscos persistem: não é hora de “baixar a guarda”

Apesar do otimismo do Morgan Stanley quanto à resiliência das operações de arbitragem nos emergentes, os riscos ainda existem.

Lições do passado merecem cuidado. Em agosto de 2024, o rápido fortalecimento do iene provocou liquidações em larga escala dessas operações, fazendo o índice Topix cair 12% em um dia e o S&P 500 despencar 3%. Caso o iene continue a se valorizar fortemente, o contágio pode ser igualmente rápido.

Áreas de operações lotadas, como semicondutores de IA, são potenciais “elos fracos”. Durante vendas forçadas, fundos tendem a liquidar primeiro posições mais líquidas e lucrativas — incluindo ações de chips de IA como Nvidia, Broadcom e Micron, além de empresas de software de alta valorização como Palantir e Snowflake.

A equipe de estrategistas do Morgan Stanley resume que, enquanto os diferenciais de juros e o apetite ao risco permanecerem estáveis, o fortalecimento do iene, por si só, não necessariamente provocará mudanças bruscas nos fluxos de capital. Eles continuam recomendando “comprar mercados emergentes nas quedas” e destacam que “fundamentos sólidos, retornos atraentes e crescimento global resiliente ajudam o investidor a manter o interesse nessa classe de ativos”.

Vale salientar que o otimismo do Morgan Stanley não ignora potenciais ameaças. A valorização recente do iene já forçou alguns fundos macro e consultores de trading de commodities (CTA) a reduzir alavancagem e, caso o iene continue subindo e impulsionando a volatilidade global, o risco de liquidação das operações de arbitragem pode ressurgir.

Os estrategistas do Morgan Stanley concluem: “Continuamos recomendando a compra de mercados emergentes nas quedas; fundamentos bottom-up, retornos atraentes e crescimento global resiliente contribuem para manter o interesse dos investidores nessa classe de ativos”.