A paciência do mercado de títulos está sendo lentamente consumida, com o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos se aproximando da marca de 5%

O rendimento dos títulos do Tesouro americano de 10 anos está se aproximando da marca de 5%, com a pressão de alta sobre as taxas de longo prazo aumentando continuamente, alimentando ainda mais as preocupações do mercado sobre os riscos das políticas fiscal e monetária dos Estados Unidos.

Durante o pregão de segunda-feira, o rendimento dos títulos de 10 anos foi de 4,791%, tendo fechado a 4,78% na última sexta-feira. Desde novembro do ano passado, quando o Federal Reserve iniciou cortes de juros mesmo com a inflação ainda alta, o rendimento de 10 anos já acumulou uma alta de cerca de 80 pontos-base. Ao mesmo tempo, o rendimento dos títulos de 30 anos já ultrapassou 5%, atingindo 5,24% na última sexta-feira, o maior nível em quase 20 anos.

O secretário do Tesouro, Bessen, tentou diversas vezes reduzir as taxas de longo prazo, mas com resultados limitados. Com o aumento contínuo da oferta de títulos do Tesouro, o mercado exige rendimentos mais altos para atrair compradores marginais, e a alta persistente das taxas de longo prazo também aumentará ainda mais o custo de financiamento do governo, pressionando a avaliação de ativos de risco como ações e crédito.

Considerando os fatores que impulsionam o movimento, as taxas de longo prazo atualmente enfrentam três pressões: persistência da inflação, política monetária flexível e ampliação do déficit fiscal. A verdadeira questão a ser observada não é apenas se o rendimento de 10 anos pode ultrapassar 5%, mas sim se, após romper esse patamar, os 5% serão um pico temporário ou um novo nível central para as taxas de juros.

Tríplice pressão eleva as taxas de longo prazo

Atualmente, a alta nos rendimentos dos títulos de 10 anos dos EUA não é causada por um único fator, mas é resultado conjunto da inflação, política monetária e oferta fiscal.

Por um lado, a inflação nos Estados Unidos ainda não voltou realmente à meta de 2%, mas o Federal Reserve realizou cortes consecutivos de juros em novembro e dezembro do ano passado, deixando, com exceção do setor imobiliário, a maioria das condições financeiras relativamente frouxas. Por isso, o mercado teme que, caso a política monetária permaneça flexível, a inflação possa se manter elevada por mais tempo, exigindo rendimentos ainda maiores dos títulos de longo prazo para compensar esse risco.

Por outro lado, a política fiscal dos EUA não sofreu um ajuste significativo, com cortes de impostos e aumento dos gastos ainda em curso. Diante do aumento do déficit fiscal, o governo precisa emitir mais títulos públicos para captação de recursos. Quando a oferta adicional aumenta continuamente e a demanda do mercado não consegue absorvê-la totalmente, os rendimentos precisam subir para atrair mais investidores para comprar os títulos.

Atualmente, o rendimento dos títulos de 10 anos está cerca de 115 pontos-base acima da taxa efetiva dos Federal Funds. O grande diferencial de prazo já reflete as preocupações do mercado com a inflação de longo prazo, déficit fiscal e sustentabilidade da dívida.

5% não é insustentável, a verdadeira pressão vem do tamanho da dívida

Considerando o cenário histórico, um rendimento de 5% nos títulos de 10 anos não significa que a economia dos EUA não consiga suportar esse nível.

Por várias décadas antes do início do afrouxamento quantitativo em 2008, os rendimentos dos títulos de 10 anos frequentemente ficaram acima de 5%, chegando a quase 15% em seu pico. Durante o período da bolha da internet nas bolsas americanas, o rendimento de 10 anos também estava geralmente entre 5% e 8%, enquanto a economia americana mantinha um forte crescimento.

A diferença real está no volume atual da dívida. A dívida pendente dos EUA já chega a cerca de US$ 40 trilhões, de modo que mesmo uma pequena alta nos rendimentos, por meio do refinanciamento da dívida, pode aumentar gradualmente os gastos com juros do governo, ampliando ainda mais a pressão fiscal.

Entre 2002 e 2006, o rendimento dos títulos de 10 anos permaneceu brevemente abaixo de 5%, quando o Federal Reserve reduziu a taxa de juros para 1% e a manteve por um longo período. Posteriormente, houve uma bolha imobiliária de grandes proporções. Após a eclosão da crise financeira de 2008, o Fed iniciou um afrouxamento quantitativo, fazendo com que o rendimento de 10 anos caísse ainda mais, para menos de 4%.

Portanto, os 5% em si não são um patamar insustentável para a economia. A verdadeira questão é se, com uma dívida próxima de US$ 40 trilhões, o mercado continuará disposto a absorver essa dívida crescente do governo dos EUA a uma taxa de juros abaixo de 5%.

O “momento 5%” de 2023 irá se repetir?

Atualmente, o mercado está mais preocupado se, ao romper o patamar de 5% no rendimento de 10 anos, o cenário de 2023 poderá se repetir.

Em 23 de outubro de 2023, o rendimento de 10 anos chegou a ultrapassar os 5% durante o pregão, atingindo o pico de 5,02%. Porém, esse patamar rapidamente acionou um grande volume de compras, fazendo o rendimento cair 19 pontos-base no dia, para 4,83%, seguido por um recuo contínuo nos dois meses seguintes.

Desta vez, a situação pode ser diferente. Com o rendimento se aproximando novamente dos 5%, recursos de longo prazo podem voltar ao mercado, limitando temporariamente a alta dos rendimentos. No entanto, se o déficit fiscal continuar a crescer, a oferta de títulos permanecer alta e o Federal Reserve mantiver uma postura relativamente flexível, o patamar de 5% pode deixar de ser uma resistência, tornando-se um novo centro de equilíbrio para os rendimentos.

Os títulos de 30 anos já sinalizam essa mudança. Seu rendimento subiu para 5,24% na última sexta-feira, maior nível em quase vinte anos, sem apresentar a rápida reversão ocorrida após atingir os 5% em outubro de 2023.

Políticas fiscal e monetária decidem se os 5% se sustentam

Se o rendimento dos títulos de 10 anos irá se sustentar ao redor de 5% depende, em última análise, de mudanças nas políticas fiscal e monetária dos EUA.

No lado fiscal, caso continuem os cortes de impostos e o aumento dos gastos, o déficit e a emissão de títulos dificilmente serão reduzidos no curto prazo; no lado monetário, se o Federal Reserve continuar sinalizando flexibilização mesmo sem ter controle total da inflação, a confiança do mercado em sua capacidade de domar a alta dos preços pode ser abalada, exigindo rendimentos ainda maiores nos títulos de longo prazo para atrair investidores.

Mais importante ainda, a ampliação do déficit fiscal significa aumento na oferta de títulos, ao passo que uma política monetária mais flexível pode reforçar os temores do mercado sobre a inflação no longo prazo, elevando o prêmio de prazo; o enorme volume de dívida amplia ainda mais o impacto da alta dos juros sobre as finanças públicas.

Portanto, enquanto déficit fiscal, volume da dívida e risco inflacionário não sofrerem mudanças fundamentais, a trajetória de alta do rendimento dos títulos de 10 anos rumo aos 5% ou patamares ainda maiores pode não ser uma oscilação pontual, mas sim um processo de reprecificação da taxa de referência de juros de longo prazo nos EUA.