Salesforce quebra o mito do fim do SaaS? Bank of America joga um balde de água fria: o modelo tradicional de “cobrança por assento” ainda é impactado pela IA e os novos negócios ainda não justificam a alta valorização

O relatório trimestral mais recente da Salesforce dissipou as preocupações extremas do mercado de que a "IA irá revolucionar as plataformas CRM", mas o Bank of America acredita que a erosão estrutural causada pela IA ao modelo tradicional de "cobrança por assento" continua, e que os negócios emergentes de IA ainda não têm escala suficiente para sustentar o alto valuation atual.

Segundo notícia da Desk de Negociações Rápidas, o analista do Bank of America, Tal Liani, destacou em relatório de 27 de agosto que o significado dos resultados da Salesforce neste trimestre não está na magnitude da superação das expectativas, mas sim no fato de ter desafiado a narrativa pessimista de que "a IA irá substituir a Salesforce" — o foco da discussão de mercado está mudando de "A plataforma CRM será substituída por IA?" para "A Salesforce conseguirá monetizar a IA de maneira eficaz?".

No entanto, o Bank of America também enfatiza que a contribuição real da IA para as receitas ainda está em estágio inicial, e que o modelo de negócios central baseado em "cobrança por assento" continua enfrentando erosão estrutural pela Agentic AI, enquanto o valuation atual da empresa já está em um nível elevado em relação ao setor, tornando a relação risco-retorno pouco atrativa.

O artigo do Noticiário de Wall Street destaca que o balanço mais recente mostra que a receita total da Salesforce no segundo trimestre aumentou 10,8% em relação ao ano anterior, chegando a US$ 11,345 bilhões, ligeiramente acima das expectativas do mercado; o crescimento orgânico foi de 6,4%, com a orientação da administração apontando para um crescimento orgânico de cerca de 7,4% no terceiro trimestre. A orientação anual de receita foi elevada em US$ 300 milhões, mas apenas US$ 100 milhões vieram de melhorias orgânicas. O Bank of America acredita que a receita anual recorrente (ARR) da Agentforce cresceu mais de 240% ano a ano, porém, o valor absoluto é de apenas US$ 1,5 bilhão, ainda pequeno em relação à base de receitas de US$ 46 bilhões.

Em relação à avaliação, o Bank of America manteve a recomendação de desempenho inferior ao mercado, observando que atualmente o valuation da Salesforce está entre os mais altos do setor, com múltiplo valor da empresa/fluxo de caixa livre (EV/FCF) de cerca de 13 vezes. O preço-alvo de US$ 160 definido pelo Bank of America baseia-se em uma expectativa de 9 vezes EV/FCF para o ano-calendário de 2027, na faixa inferior da média do setor de software, que varia de 8 a 14 vezes, principalmente devido às perspectivas de crescimento relativamente fracas da empresa.

Desempenho trimestral: Sólido, mas sem surpresas, detalhes mistos

O Bank of America avalia que os dados financeiros deste trimestre superaram levemente as expectativas, mas estruturalmente não são equilibrados. A receita total de US$ 11,345 bilhões representa um crescimento anual de 10,8%, acima dos 10,6% esperados pelo mercado; a receita de assinaturas e suporte cresceu 11,7%, também maior que os 11,3% estimados. A obrigação de desempenho remanescente (cRPO) cresceu 13,9% em relação ao ano anterior, quase em linha com os 13,7% esperados, mas ajustada pela taxa de câmbio fixa, cresceu 14%, ultrapassando a expectativa de 13% do mercado.

O banco aponta que a margem de lucro ficou um pouco aquém. A margem bruta ficou em 80,0%, abaixo da expectativa de 80,6%; a margem operacional foi de 34,1%, ligeiramente inferior aos 34,2% previstos. Vale destacar que o lucro por ação (EPS) do trimestre foi de US$ 5,90, bem acima dos US$ 3,26 esperados, mas essa diferença foi principalmente resultado de flutuações significativas em ganhos de investimentos estratégicos (ganhos líquidos de investimentos estratégicos atingiram US$ 2,613 bilhões no trimestre), não de melhorias operacionais centrais, limitando seu valor na avaliação fundamental da empresa.

Segundo o relatório, a obrigação de desempenho remanescente (RPO) cresceu 10,7% ano a ano, abaixo dos 12,6% que o mercado esperava, sendo um dos indicadores mais fracos do trimestre. A receita de serviços profissionais caiu 3,8% no comparativo anual, dando continuidade à tendência de fraqueza.

Monetização da IA: Direção correta, mas escala ainda pequena

Agentforce foi o principal destaque do trimestre na narrativa de IA. Dados do Bank of America mostram que o ARR da Agentforce cresceu mais de 240% ano a ano, com a plataforma expandindo seu uso contínuo e a parceria com a Anthropic ampliando recursos contextuais em várias aplicações. A administração observou que cerca de metade das reservas da Agentforce são provenientes de recargas de créditos, demonstrando um engajamento ativo dos clientes e tendência de uso recorrente.

No entanto, o Bank of America mantém uma postura cautelosa. Atualmente, o ARR da Agentforce é de apenas US$ 1,5 bilhão, representando uma fatia muito pequena em relação à base de receitas de aproximadamente US$ 46 bilhões da Salesforce. O Bank of America enfatiza que o impacto substancial da IA na curva de receitas "ainda está em estágio muito inicial" (too nascent to impact the revenue profile), tornando improvável que seja um catalisador central para a reavaliação dos valores de mercado no curto prazo.

Do ponto de vista do comportamento dos clientes, sinais como grandes negócios, upgrades de assentos premium, compras de Flex Credit e expansão de assentos indicam um padrão de compras estável. O desempenho forte em mercados maduros como Estados Unidos, Reino Unido e Japão também sugere que, atualmente, a IA está mais complementando do que substituindo os produtos principais da Salesforce. Porém, o Bank of America ressalta que esse cenário também evidencia que o limite de crescimento do modelo tradicional baseado em assentos ainda persiste.

Preocupações estruturais: modelo de assentos sob pressão, fosso competitivo sustentado por "barreiras" e não por "crescimento"

O Bank of America destaca no relatório o principal dilema estrutural enfrentado pela Salesforce: a Agentic AI está, fundamentalmente, corroendo o modelo de monetização baseado na quantidade de assentos. A automação impulsionada por IA limita diretamente o crescimento líquido de novos assentos, a capacidade de reajustar preços em renovações e a lógica econômica das vendas adicionais.

O banco considera que a vantagem competitiva atual da Salesforce depende cada vez mais das "barreiras defensivas" criadas pelos custos de migração dos clientes, em vez do próprio dinamismo de crescimento do negócio. Essa característica se alinha mais ao framework de valuation de empresas maduras do que à lógica de prêmio de empresas de tecnologia de alto crescimento.

Crescimento orgânico de receita de 6,4% é considerado modesto pelo Bank of America para uma líder de setor negociando a cerca de 13 vezes EV/FCF em mercados maduros. A administração espera melhora no segundo semestre, com cRPO e receitas de assinaturas crescendo acima do esperado. A orientação anual de receita foi elevada, mas a parcela atribuída à melhora orgânica corresponde a apenas um terço do total, sendo o restante proveniente da aquisição da Informatica.

Olhando para o futuro, o Bank of America acredita que a Salesforce, por meio da Agentforce, Slack e sua estratégia de aquisições abrangendo dados, aplicativos, agentes e camadas de interface, possui uma certa vantagem estratégica na próxima fase da competição em IA. A administração adota uma postura otimista para o segundo semestre, com projeção de crescimento de receita de 11,7% no terceiro trimestre (incluindo cerca de 4 pontos percentuais da Informatica) e guidance de crescimento de cRPO de 14%, ambas as projeções superando levemente as expectativas do mercado.

No entanto, o principal diagnóstico do Bank of America permanece inalterado: enquanto o caminho para a monetização da IA ainda não está claro, o crescimento orgânico permanece em um dígito e o valuation já está elevado, o risco-retorno atual do preço das ações não é amigável ao investidor. O relatório trimestral comprova a resiliência da Salesforce, mas ainda não justifica um prêmio de valuation mais elevado.