Sem competir em IA nem fazer recompra de ações, será que a "mão-de-vaca" JD.com ainda consegue sobreviver?

Talvez a plataforma de e-commerce mais popular atualmente na China — JD.com (JD.US) — divulgou seus resultados do segundo trimestre de 2026 na noite de 13 de agosto. No geral, pode-se dizer que os resultados foram “estáveis”, mas também algo “insípidos”. Sob a ótica das expectativas, tanto a receita quanto o lucro superaram levemente o esperado pela Bloomberg, mas em relação ao que previam alguns grandes bancos, ficaram apenas em linha ou levemente abaixo.

Em termos de tendência, devido ao enfraquecimento do consumo doméstico no segundo trimestre, a receita total do trimestre entrou em queda negativa, mas como o fraco varejo social já havia sinalizado essa recessão, não foi uma surpresa. Embora o lucro do segmento de shopping tenha caído em relação ao ano anterior, a rentabilidade total do grupo apresentou recuperação acentuada, justamente devido ao baixo lucro causado pela “guerra das entregas” do ano passado.

Especificamente:

1. Queda simultânea na receita e lucratividade, mas sem surpresas: Neste trimestre, a receita total da JD atingiu cerca de 346,4 bilhões, uma queda de 3% em relação ao ano anterior, caindo mais do que os 5% do trimestre anterior, mas foi basicamente em linha com as expectativas de mercado, sem causar susto, e consistente com o ritmo de crescimento do varejo social no trimestre.

O lucro operacional total do grupo foi de 4,55 bilhões, ajustado para 5,48 bilhões. Sob esta métrica ajustada, ficou levemente acima da expectativa da Bloomberg, mas abaixo da de alguns grandes bancos. Analisando o detalhe, o principal “puxadinho” foi o prejuízo maior do que o esperado nos novos negócios.

2. Queda mais acentuada em bens de consumo diário e publicidade: O segmento mais importante, JD Shopping doméstico, viu sua receita cair cerca de 4,7% ano contra ano neste trimestre, com aceleração da piora, queda menor que a esperada pelo mercado, mas em linha com grandes bancos.

A análise detalhada mostra que a vendagem deprodutos eletrificados não se deteriorou tanto quanto temia o mercado, caindomenos de 12% em relação ao ano anterior vs. 8,4% no trimestre anterior. Isso talvez se deva a um leve retorno de incentivos do governo, que anteriormente eram direcionados ao offline e agora começaram a beneficiar o online.

Por outro lado, a receita de bens de consumo do dia a dia e de publicidade de serviços, teoricamente não tão afetadas pelos menores incentivos do governo, viram quedas mais expressivas. O crescimento das vendas de bens de consumo caiu de 15% para 5,6% e o crescimento publicitário de quase 19% caiu para em torno de 8%. Ambos caíram cerca de 10 pontos percentuais.

Ainda que o mercado previsse este arrefecimento (impacto menor do fluxo cruzado de eletrificados e delivery), estes dois negócios eram os principais motores do crescimento de resultados de médio prazo da JD, o que pode deixar dúvidas se, mesmo com o fim dos impactos negativos do corte de subsídios, a taxa de crescimento da JD Shopping poderá voltar a acelerar (por exemplo, regressar acima de 10%).

3. Esfriamento na guerra das entregas, queda no crescimento de logística e novos negócios: Com a entrada em um período de alta base causada pela guerra das entregas, e queda no volume de pedidos este ano, as receitas de logística e de novos negócios também desaceleraram.

Em especial, a receita de logística e outros cresceu apenas 5,9% — sem o efeito do delivery, basicamente voltou ao ritmo de crescimento de dígito médio-alto pré-2025.

Considerando só receita de startups, o crescimento trimestral foi de cerca de 15%, sugerindo que a receita de negócios no exterior aumentou.

4. Margem do shopping ainda pode melhorar, prejuízo dos novos negócios um pouco maior: No geral, o lucro do grupo no trimestre ficou na linha do esperado.

Por segmento, o lucro operacional do JD Shopping foi próximo de 13,5 bilhões, levemente acima da expectativa da Bloomberg, cerca de 13 bilhões. Em termos de tendência, não resistiu à queda de receita, com lucro caindo cerca de 3% ano a ano, sem novo desempenho surpreendente.

Por outro lado, a margem de lucro ainda subiu levemente, menos de 0,1 ponto percentual, em relação ao ano anterior. Os otimistas podem dizer que, mesmo com receita em queda, a margem sobe; os pessimistas, que o espaço para elevar a margem do shopping parece cada vez mais limitado.

Segundo a empresa, a manutenção da margem é devida sobretudo ao mix de receitas mais voltadas para negócios de alta margem e à otimização da cadeia de suprimentos.

No segmento de negócios inovadores, incluindo delivery, o prejuízo no trimestre foi próximo de 9,9 bilhões, sem grande redução em relação ao trimestre anterior, e um pouco pior do que a expectativa consensual da Bloomberg.

Segundo expectativas de mercado, o prejuízo do delivery neste trimestre deve ter baixado cerca de 1 bilhão em relação ao trimestre anterior, o que sugere que investimentos em negócios internacionais e outros aumentaram cerca de 0,5 bilhão (não é tanto assim).

5. Custos e despesas: Primeiramente, a margem bruta do grupo continuou a subir, de 16,8% para 17,1% neste trimestre. Assim, o lucro bruto teve alta positiva de cerca de 5%.

Analisando o detalhe, após a redução dos subsídios ao delivery, a margem bruta dos segmentos inovadores e de logística cresceu, sendo o novo negócio o maior contribuinte, com alta de 3 pontos percentuais. Por outro lado, a margem do segmento Shopping caiu levemente 0,1 ponto percentual em relação ao trimestre anterior (mas ainda subiu 1,2 ponto em relação ao mesmo período do ano anterior), mostrando espaço reduzido de aumento da margem via cadeia de suprimentos.

Pelo lado das despesas, as despesas totais da empresa caíram 4,4% ano contra ano nesta trimestre, uma queda maior do que a da receita, contribuindo para liberação do lucro. Especificamente, a redução esperada em gastos com marketing foi de 25%. Outro destaque foi a despesa com P&D, ainda em crescimento acelerado de 38%; embora não haja grandes aportes em IA, JD provavelmente investiu em aplicações internas de IA.

Por segmento, o índice de despesas totais do Shopping subiu 1 ponto percentual no trimestre, o que mostra que, após a redução de incentivos do governo, a pressão para subsidiar o consumidor ficou maior — e isso é uma das razões que impedem a margem de subir mais.

Já a queda nas despesas do grupo se deve principalmente à menor destinação para novos negócios — queda anual de cerca de 1,8 bilhão.

6. Retorno ao acionista caiu, não investe em IA, mas sim no exterior: Outro diferencial da JD era ser referência em retorno ao acionista entre empresas chinesas listadas no exterior. Porém, no primeiro semestre de 2026, a JD recomprou apenas 1 bilhão de dólares, retorno anualizado de apenas cerca de 5% sobre o valor de mercado atual, uma queda evidente.

Diferente de Alibaba ou Tencent, JD não tem despesas gigantescas de Capex em IA, e o fluxo de caixa não é pressionado. No fluxo do trimestre, o desembolso para investimentos foi de cerca de 29,5 bilhões, mas a maior parte foi para investimentos de curto prazo, aplicações financeiras etc., não investimentos reais.A impressão de preferir aplicações financeiras a retornar pro acionista é, claramente, ruim.

Opinião de Pesquisa Dolphin:

1. Como apontado acima, os resultados da JD foram normais, sem surpresas positivas na perspectiva de diferença de expectativa. O crescimento foi prejudicado pelo macrocenário, e embora o lucro total aparente melhora pela redução nas perdas do delivery, o núcleo (shopping) caiu. Não pode ser considerado um bom resultado.

Em resumo, os principais pontos fracos: a) queda prevista de receita do Shopping, mas o lucro, que costumava surpreender positivamente, veio insosso — parece que chegou a um teto de margem de lucro no segmento shopping; b) embora menos perda com delivery, mas o investimento no exterior não permitiu reduzir a perda total dos novos negócios; c) receitas de bens de consumo e publicidade com forte desaceleração, um mau prognóstico para o crescimento médio prazo; d) Preferem investir do que distribuir dividendos.

2. Perspectiva futura & julgamento lógico

Diante de resultados razoáveis, e a perspectiva daqui para frente? A Dolphin Research entende que os fatores decisivos para resultados e preço das ações no futuro são basicamente dois:

1) Se o cenário do e-commerce doméstico vai mostrar recuperação clara no segundo semestre. Os dados macro mostram que tanto o varejo total quanto o consumo online no segundo trimestre foram o pior dos últimos anos. Mas os números mais recentes, de junho, mostram recuperação em relação a maio. O crescimento global recuperou de -0,6% para +1%, o online de bens físicos de 2,6% para 3,9%.

Nos produtos eletrificados, especialmente importantes para a JD, o Escritório Nacional revelou que o crescimento nas vendas de eletrodomésticos, móveis e telecomunicações também melhorou em junho (queda menor), o declínio nas vendas desses produtos pela JD também não foi tão expressivo este trimestre.

Segundo pesquisas de bancos internacionais, o foco dos subsídios passará do offline para o online no segundo semestre. Com a base de comparação mais baixa, é provável que a JD mostre sinais de estabilização e recuperação nos resultados de médio prazo.

2) Outro fator chave é a postura diante de novos negócios e a evolução do prejuízo nesses segmentos, o que poderá pesar nos lucros consolidados.

Com todos limitando despesas na “guerra do delivery” e buscando melhorar a UE, JD provavelmente continuará reduzindo as perdas neste segmento. Contudo, o volume médio diário caiu abaixo de 20 milhões de pedidos e, sem subsídios massivos, dificilmente crescerá. Assim,a menos que JD abandone de vez o delivery, o prejuízo do setor tende a ser contínuo, chegando a umpatamar de “perda mínima”, sem perspectiva de descer muito além disso.

Dado o teto claro das operações domésticas, a JD deve seguir diversificando. Logo, a elasticidade dos lucros depende em parte dos investimentos no “Jingxi” e negócios internacionais.No curto/médio prazo, os investimentos no exterior provavelmente não caem muito, afinal o JoyBuy ainda está em estágio inicial, já opera em mais de 30 cidades em 7 países segundo reportagens.

Portanto, é provável que as perdas em novos negócios diminuam só gradualmente, sem grandes quedas abruptas, como se observou neste trimestre.

3) Contudo, a margem do JD Shopping, que superava expectativas nos últimos trimestres, não melhorou desta vez. Para quem esperava compensação do cenário externo com elevação interna de margens, houve frustração.

Por sorte, JD não entrou na “guerra dos modelos de IA”, e não terá seu lucro e fluxo de caixa prejudicados por investimentos massivos em IA Capex. Apesar de um trimestre morno, em linha com as expectativas, se houver melhora no cenário macro de e-commerce, a JD, sendo relativamente focada no mercado doméstico, ainda é um dos ativos com maior previsibilidade de resultados e valor defensivo no setor de e-commerce chinês.

3. Sobre valuation, como os resultados não trouxeram surpresas, mantemos as projeções para o ano: lucro operacional do Shopping de cerca de 56 bilhões em 2026, alta de dígito único alto.

O prejuízo dos novos negócios (incluindo delivery, Jingxi e exterior) deve ficar em 36,5 bilhões no ano, impactando o lucro operacional consolidado do grupo para cerca de 19,5 bilhões (sem impostos adicionais).

No curto/médio prazo, o desempenho da JD não tende a ter grandes oscilações e segue estável. Se mantiver bom retorno ao acionista, haverá valor para investidores que buscam segurança e previsibilidade. Porém, com o atual desapontamento com retorno ao acionista, a Dolphin tem dificuldade de encontrar razões convincentes para alocação na companhia. Embora haja aposta na melhora do cenário de e-commerce, JD pode não ser o ativo com maior potencial de alta.

- FIM -

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