Pu Peng: Makrohandel trwający ponad dziesięć lat — spojrzenie na małe otwarte gospodarki z perspektywy Nowej Zelandii 【Pu Peng mówi 5】

Makroekonomiczna transakcja trwająca ponad dekadę — spojrzenie na małe otwarte gospodarki z perspektywy Nowej Zelandii

Obserwując świat zza biurka handlowego, komentarz finansowy według Peng Fu. Nagranie programu z 24 września 2026 roku.

Niedawno pojechałem do Nowej Zelandii, żeby pojeździć na nartach. Wielu zastanawia się, czy znowu zwracam uwagę na Nową Zelandię? Tak naprawdę nie trzeba jej dodatkowo obserwować, bo Nowa Zelandia już od ponad dziesięciu lat przechodzi ten cykl, choć może potrwać jeszcze kilka lat, zanim cała faza się zakończy. Korzystam z okazji, by o tym opowiedzieć, bo to podstawowy model, który sami przeżyliśmy w ciągu ostatniej dekady.

Tak naprawdę zacząłem skupiać się na Nowej Zelandii z prostego powodu: to typowa mała otwarta gospodarka.

II. Podstawowe ramy małych otwartych gospodarek: rachunek bieżący, różnica stóp procentowych i kredyty hipoteczne

Model małej otwartej gospodarki jest prosty: rachunek bieżący (Current Account) musi pozostawać w równowadze z rachunkiem kapitałowym i finansowym, oba powinny być zasadniczo równe.

Najpierw spójrzmy na rachunek bieżący Nowej Zelandii. Jej struktura handlu i produktów jest bardzo jednolita, na czele stoją produkty mleczarskie — mleko odtłuszczone, mleko pełnotłuste, główna firma to znany wszystkim Fonterra, poza tym wołowina i baranina, drewno okrągłe i celuloza (kontrakt na celulozę w Chinach wiąże się właśnie z tym), a także reprezentacyjny owoc Nowej Zelandii — kiwi, i to prawie wszystko.

Ekspansja eksportowa Nowej Zelandii rozpoczęła się w czasach afery z mlekiem w proszku Sanlu w Chinach w 2008 roku. Gdyby nie ta historia, eksport produktów mleczarskich Nowej Zelandii nie byłby tak silny, a globalne ceny nabiału nie rosłyby tak gwałtownie.

Po stronie importu Nowa Zelandia jest silnie uzależniona od zagranicy. Nie posiada nowoczesnego przemysłu ciężkiego, samochody, maszyny, elektronikę czy energię — cały ten przemysł oparty jest praktycznie wyłącznie na imporcie. W istocie Nowa Zelandia wymienia podstawowe produkty rolne na zaawansowane produkty przemysłowe i energię. To powoduje, że saldo handlu może być łatwo zaburzone — import energii i ropy naftowej stanowi sporą część, co czyni kraj bardzo podatnym na inflację importowaną. Po stronie eksportu jest jeszcze pewna trwałość, jednak w ostatnich latach produkty mleczarskie również znalazły się w okresie dekoniunktury na rynku surowców; wzrost eksportu Nowej Zelandii jest silnie powiązany z Chinami.

Obecnie rząd Nowej Zelandii intensywnie zabiega o relacje z Indiami, prowadząc aktywne rozmowy w sprawie umowy o wolnym handlu, by pobudzić eksport na rynek indyjski. Jednak to nie zmieni faktu, że rachunek bieżący kraju jest z natury deficytowy.

Deficyt na rachunku bieżącym wymaga nadwyżki na rachunku kapitałowym i finansowym, aby go zrównoważyć. Żeby utrzymać tę równowagę, stopy procentowe w Nowej Zelandii muszą być wyższe niż za granicą. To proste: jeśli nie zapewni się wysokich stóp procentowych, jak przyciągnąć kapitał?

Wysokie stopy procentowe wywołują dwukierunkową zależność. Po pierwsze, dodatnia różnica stóp procentowych sprzyja stabilności kursu dolara nowozelandzkiego (NZD) — podkreślam: nie wzrostowi, a stabilności. Po drugie, stabilność kursu walutowego wspiera z kolei napływ kapitału i nadwyżkę na rachunku finansowym. Podstawowy wzór wygląda więc następująco: różnica stóp procentowych pomiędzy Nową Zelandią a zagranicą musi być dodatnia i na tyle duża, by wyrównać oczekiwaną deprecjację NZD przez kapitał offshore. Jeśli oczekiwania co do deprecjacji są zbyt duże, koszt swapów walutowych, czyli koszt zabezpieczenia, staje się bardzo wysoki i trudno utrzymać równowagę.

Jest jeszcze jedna istotna kwestia: deficyt na rachunku bieżącym oznacza brak oszczędności krajowych w Nowej Zelandii.

Dlaczego to ważne? Ponieważ wiąże się bezpośrednio z kredytami hipotecznymi dla mieszkańców. Jeśli krajowe oszczędności są niewystarczające, mieszkańcy nie mogą polegać na krajowych zasobach przy kredytach mieszkaniowych i muszą korzystać z finansowania kapitałowego i finansowego, czyli z zagranicy. Cztery główne banki w Nowej Zelandii: ANZ, ASB, BNZ i Westpac — wszystkie mają swoje centrale w Australii, Westpac Nowa Zelandia działa w ten sposób. Tak więc krajowe kredyty hipoteczne są w dużej mierze finansowane przez kapitał zagraniczny z Australii.

To oznacza, że im większa jest skala kredytów hipotecznych, tym większa jest coroczna płatność odsetek za granicę; wypracowane w bankach zyski i dywidendy również wracają do australijskich central banków. To kluczowa część wydatków kapitałowych za granicę. Im większe kredyty hipoteczne i wyższe stopy procentowe, tym większe są te wydatki, a presja na napływ kapitału rośnie — tylko gdy napływ jest większy niż odpływ, można wypracować nadwyżkę na rachunku finansowym, będącą kompensacją dla deficytu na rachunku bieżącym. Jeśli ta pętla zacznie się pogarszać, skutki będą bardzo poważne.