Jak Wall Street postrzega debiut Powella w Jackson Hole? Jastrzębi "korekta" komunikacji z lipca, brak podwyżki stóp we wrześniu może ponownie zaszkodzić wiarygodności Fed

Przewodniczący Fed, Wosh, podczas swojego debiutu na dorocznym spotkaniu w Jackson Hole w piątek, został powszechnie zinterpretowany przez Wall Street jako jasna „jastrzębia korekta” komunikacji po posiedzeniu FOMC w lipcu.

W swoim przemówieniu Wosh jednoznacznie podkreślił, że 2% cel inflacyjny Fed jest niezmienny, uznał, że obecny ogólny stan warunków finansowych nie jest restrykcyjny, a ostatnie pozytywne dane PCE i CPI nie dowodzą realnej poprawy podstawowego trendu inflacyjnego. Otwarcie stwierdził, że jeśli nie można być pewnym, iż inflacja spada „wyraźnie i wystarczająco szybko”, Fed „ma jeszcze pracę do wykonania”. Reuters określił to jako najbliższe jak dotąd przyznanie przez Wosha, że być może konieczne będzie podniesienie stóp procentowych.

Stanowisko Wosha szybko zmieniło główny punkt zainteresowania Wall Street wobec wrześniowego posiedzenia FOMC. Priya Misra z firmy zarządzającej aktywami JP Morgan nazwała to „jastrzębim przemówieniem”, uznając, że Wosh stanowczo podkreślił zaangażowanie Fed w stabilność cen i potraktowała je jako „oczyszczenie” rzekomego „błędu komunikacyjnego” podczas lipcowej konferencji prasowej. Dyrektor inwestycyjny Aberdeen, Matthew Amis, ostrzegł, że jeśli we wrześniu Fed nie podniesie stóp, jego wiarygodność może ponownie ucierpieć.

Jednocześnie instytucje takie jak Wells Fargo czy Fidelis Capital uznały, że wypowiedzi Wosha pozostawiają szerokie pole do podwyżki stóp w najbliższym czasie, choć niektórzy uważają, że nie określił on wyraźnie ścieżki polityki na wrzesień.

Dziennikarz Nick Timiraos, znany jako „nowy rzecznik Fed”, doskonale uchwycił istotę tej debaty: Wosh uważa, że warunki finansowe nie są restrykcyjne, a poprawa ostatnich danych inflacyjnych nie przekonała go, że podstawowy trend już uległ znaczącej poprawie, ale nadal nie przedstawił konkretnej ścieżki polityki ani nie zadeklarował wyraźnie wsparcia dla wrześniowej podwyżki stóp. Timiraos podsumował przemówienie Wosha: Fed prawdopodobnie jeszcze nie zakończył wojny z inflacją.

Zatem rynek ma do czynienia z bardziej jastrzębią diagnozą polityki, ale nadal brakuje wyraźnej „funkcji reakcji”. Dane CME pokazują, że po wystąpieniu Wosha prawdopodobieństwo wrześniowej podwyżki wzrosło z około 35% do około 50%; inne dane rynkowe wskazywały nawet na wzrost szans do około 60%.

Jastrzębia przemowa naprawia wiarygodność walki z inflacją

Przemówienie Wosha przede wszystkim wypełniło „korektę” na poziomie komunikacji polityki.

Priya Misra z JP Morgan bardzo bezpośrednio oceniła wystąpienie Wosha:

„To było jastrzębie przemówienie”.

Uważa, że Wosh „zdecydowanie pokazuje”, że decydenci są zaangażowani w stabilizację cen. Misra zwraca szczególną uwagę na relację między tym przemówieniem a komunikacją po lipcowym posiedzeniu FOMC, nazywając je „mocną odpowiedzią” na „niedostateczną komunikację” podczas lipcowej konferencji prasowej:

„To jest mocna odpowiedź na, moim zdaniem, słabą komunikację podczas lipcowej konferencji prasowej”.

Nazywa to nawet „clean-up act”, czyli „poprawką zamykającą” po lipcowej komunikacji.

Inni uczestnicy rynku potwierdzają tę opinię.

Christopher Hodge, główny ekonomista USA w Natixis, uważa, że to wystąpienie Wosha w stosunku do lipcowej konferencji było „wyraźną poprawą”. Rynek wcześniej zbyt nisko oceniał prawdopodobieństwo podwyżki stóp przez Fed, a obecne wyceny są bardziej realistyczne.

Hodge twierdzi, że Wosh wzmocnił swoją wiarygodność walki z inflacją, bezpośrednio przyznając, że inflacja jest problemem, ponownie podkreślając cel 2% i podejmując instytucjonalną odpowiedzialność Fed w tej kwestii.

Mark Hackett, główny strateg rynkowy Nationwide, uważa, że Wosh skutecznie zrealizował swoje zadanie: przekazał swoje stanowisko rynkowi bez wyraźnego zakłócania rynku.

Hackett wskazuje, że wcześniej na rynku panowało błędne przekonanie, że cel inflacyjny 2% może być złagodzony, podczas gdy Wosh jednoznacznie stwierdził, że do tego nie dojdzie.

„On ponownie podkreśla swoje jastrzębie stanowisko, w sposób bardziej konsekwentny, a nie nagle zaostrzający”.

Hackett podsumowuje to nawet tak:

Nie oczekuj wkrótce obniżek stóp, bądź gotów na podwyżki.

„Nowy rzecznik Fed” chwyta główne punkty: warunki finansowe nie są restrykcyjne, poprawa inflacji wciąż niewystarczająca

Timiraos podsumowuje wystąpienie Wosha, skupiając się na samej ocenie polityki.

Zauważa, że Wosh uważa, iż ogólne warunki finansowe nie są restrykcyjne, a rynek kredytowy i pożyczkowy prawie nie pokazują wyraźnych oznak ograniczenia; jednocześnie najnowsze dobre dane inflacyjne nie przekonały Wosha, że podstawowy trend już się poprawił.

Słowa Wosha:

„Trudno mi opisać ogólne warunki finansowe jako restrykcyjne”.

W odniesieniu do najnowszych danych inflacyjnych Wosh stwierdził:

„Chociaż letnie dane PCE i CPI były lepsze niż oczekiwano, to nie przekonuje mnie, że podstawowy trend uległ znaczącej poprawie”.

Timiraos szczególnie zwrócił uwagę na to zdanie w swoim artykule i mediach społecznościowych.

Według niego, rynek nie powinien zakładać, że Wosh przeszedł na łagodniejsze stanowisko tylko dlatego, że ostatnie dane były dobre. Wosh koncentruje się na tym, czy podstawowy trend inflacji zmierza konsekwentnie i wystarczająco szybko w kierunku celu 2%.

Wosh daje kompas, nie GPS

Przemówienie Wosha ma też wyraźną cechę: wyraźnie prezentuje zasady swojej polityki, ale odmawia podania szczegółowej funkcji reakcji polityki.

Nathan Shetty, CIO w SEI Investments, uważa, że jednoznaczne podkreślenie celu PCE na poziomie 2% przez Wosha można interpretować wyłącznie jako jastrzębie.

Ellen Hazen, główna strateg rynku w F.L. Putnam Investment Management Company, zauważa, że Wosh nie zdradził funkcji reakcji Fed, pozostawiając rynek w „czarnej skrzynce”.

Wosh sam wyjaśnił, że nadmierne ujawnianie funkcji reakcji polityki mogłoby ograniczyć Fed, jak zbytnie poleganie na wskazówkach w 2021 roku.

Hazen uważa, że oznacza to, iż Wosh chce, by Fed zachował większą elastyczność wobec zmian gospodarczych, ale rynek niekoniecznie polubi takie podejście.

Peter Andersen, założyciel Andersen Capital, użył obrazowego porównania:

Inwestorzy chcą GPS, Fed daje kompas.

Według niego, inwestorzy chcą szczegółowego wyjaśnienia perspektyw gospodarczych i ścieżki polityki, ale Wosh mówi rynkowi, że „nowy Fed” nie zamierza udzielać tak szerokiej wskazówki jak poprzedni przewodniczący i rynek musi się do tego przyzwyczaić.

„Jeśli we wrześniu nie dojdzie do podwyżki, wiarygodność dostanie kolejną cios”: Wall Street zaczyna stawiać na szybkie działanie

Najważniejszą zmianą dla rynku jest wrześniowa podwyżka stóp wraca do centrum zainteresowania.

Dyrektor inwestycyjny Aberdeen, Matthew Amis, uważa, że przemówienie Wosha stworzyło kluczowy scenariusz dla wrześniowego posiedzenia:

„Jeśli nie podniosą stóp, wiarygodność dostanie kolejny cios”.

To zdanie łączy jastrzębie oświadczenia Wosha z przyszłą polityką wrześniową: skoro Wosh już jasno stwierdził, że podstawowa inflacja musi szybko spaść, w przeciwnym razie Fed „ma jeszcze pracę do wykonania”, jeśli przyszłe dane nie poprawią się wyraźnie, a we wrześniu Fed nie podejmie decyzji, rynek zacznie kwestionować, ile realnej zawartości politycznej mają te jastrzębie komentarze.

Gary Schlossberg, globalny strateg inwestycyjny Wells Fargo, uważa, że Wosh nie powiedział tego wprost, ale „łącznie wszystkie sygnały” już wysłał sygnał przynajmniej jednej podwyżki, a być może kilku.

Uważa, że chyba że inflacja wyraźnie spadnie — czego nie przewiduje — presja inflacyjna może nawet nasilić się w ciągu 6–8 miesięcy. Nawet jeśli we wrześniu nie dojdzie do podwyżki, sądzi, że Fed prawdopodobnie podejmie decyzję wcześniej jeszcze w tym roku.

Chris Gunster, szef obligacji Fidelis Capital, jednoznacznie stwierdził, że rynek obecnie ocenia szansę na wrześniową podwyżkę na ponad 50%.

W jego opinii, czynniki wymienione przez Wosha — inflacja wyższa od celu, solidny rynek pracy, odporność gospodarki — razem dają Fed pole do szybkiej podwyżki stóp.

„Krótki koniec chce podwyżki, długi koniec bardziej zrelaksowany”: rynek zamienia diagnozę Wosha w transakcje

Po przemówieniu Wosha amerykański rynek obligacji szybko zareagował, szczególnie na krótszym końcu.

Reuters podaje, że 2-letnia rentowność obligacji amerykańskich wzrosła o 11 punktów bazowych do 4,34%, osiągając miesięczne maksimum; rentowność 10-letnich wzrosła o 5 punktów bazowych do 4,72%, podczas gdy wzrost dla 30-letnich był dużo mniejszy.

Sama ta reakcja jest interpretacją rynku: traderzy podnoszą wyceny dla szybszego wzrostu stóp.

Michael Rosen uważa, że spadek wartości krótkoterminowych obligacji, wzrost długoterminowych, odzwierciedla zmianę oceny polityki Fed — postrzeganie inflacji jako głównego problemu oznacza, że krótkoterminowe stopy mogą jeszcze wzrosnąć.

Zdaniem Gunstera z Fidelis Capital, wzrost rentowności krótkich obligacji przy spadku długich powoduje spłaszczanie krzywej rentowności, co pokrywa się ze stawianiem przez rynek na podwyżkę stóp przez Fed.

Jednak ta reakcja rynku nie oznacza, że Wall Street ma konsensus, iż we wrześniu podwyżka jest pewna.

Peter Cardillo, główny ekonomista rynku w Spartan Capital, uważa, że we wrześniu Fed może nie podjąć działania.

Jego zdaniem, Wosh przyznał, że letnie dane o inflacji się poprawiły, choć nadal „nie są wystarczająco przekonujące”, więc Fed może chcieć poczekać na dane wrześniowe i październikowe przed decyzją.

Innymi słowy, rynek na nowo wycenia podwyżkę, ale dane wciąż są ostatnim kryterium decydującym o wrześniowej decyzji.

Wosh nadal celowo odmawia udzielania wskazówek: „Dużo mówi, mało treści”

Nie wszystkie instytucje uważają, że przemówienie Wosha już całkowicie naprawiło komunikację polityczną.

Eugene Epstein, szef handlu i produktów strukturalnych w Moneycorp, uważa, że wypowiedź Wosha była początkowo jastrzębia, ale jej rzeczywista treść wciąż jest ograniczona.

Jego opinia jest bardzo ostra:

„Wosh dużo mówi, ale niewiele w tym treści”.

Epstein uważa, że Wosh wiele razy przed posiedzeniem FOMC sygnalizował jastrzębie stanowisko, ale ostateczne decyzje polityczne nie szły za tym.

Dlatego obawia się, że rynek znów zostanie „podkręcony przez jastrzębie przemówienie, a potem nie zobaczy realnych zmian polityki”.

Nazwał to Jamie Cox z Harris Financial Group:

„Wosh dużo mówi, ale w sumie nic nie mówi”.

Uważa, że Wosh próbuje szukać środka: wzmacniać wiarygodność walki z inflacją, ale nie chce ograniczać polityki przez wskazówki.

To idealne miejsce dla porównania: wskazuje rynek jakie dane sprawią, że Fed zareaguje, ale nie mówi, na której sesji faktycznie zareaguje.

Prawdziwe ryzyko „braku podwyżki we wrześniu”: nie polityka, tylko wiarygodność

Podsumowując opinie instytucji z Wall Street, najbardziej godna uwagi w przemówieniu Wosha jest nie obietnica podwyżki we wrześniu, lecz nowa, bardziej jastrzębia logika polityki:

Jeżeli zatrudnienie nadal jest mocne, gospodarka odporna, a podstawowa inflacja nie spada wystarczająco szybko w kierunku 2%, to obecne warunki finansowe nie są restrykcyjne i Fed nie może wykluczyć podniesienia stóp.

Dlatego Amis uważa, że jeśli we wrześniu nie dojdzie do podwyżki, może to zaszkodzić wiarygodności Fed.

Z drugiej strony, Cardillo, Epstein i inni przypominają, że jastrzębia komunikacja nie oznacza decyzji politycznej.

Wosh nadal trzyma się zasady „nie udzielamy wskazówek”, nie deklaruje wyraźnie podwyżki we wrześniu, nie daje mechanicznej funkcji reakcji polityki.

Konkluzja Wall Street brzmi więc:

Wosh poprzez przemówienie w Jackson Hole dokonał jastrzębiej korekty komunikacji z lipca; szanse na podwyżkę stóp we wrześniu wyraźnie wzrosły, ale ostatecznie o tym zadecydują nowe dane o zatrudnieniu i inflacji.

Dla Wosha prawdziwy polityczny test przesunął się z pytania „czy rynek rozumie jego wystąpienie” na bardziej bezpośrednie: czy, jeśli dane nie pokażą znaczącej poprawy, jest gotów we wrześniu faktycznie zamienić jastrzębią diagnozę w podwyżkę stóp.