Od globalnych giełd, przez stabilne ceny złota, po arbitraż na rynkach wschodzących – podstawowym założeniem tegorocznego rynku wieloaktyowego jest „spadek realnych stóp procentowych”, ale czy to prawda?
Analitycy Goldman Sachs wskazują, że obecny boom na wielu aktywach – akcje, złoto, arbitraż na rynkach wschodzących oraz zawężające się spready kredytowe – w istocie opiera się na tej samej logice: rzeczywiste stopy procentowe wkrótce zaczną spadać. Jednak 10-letnia realna stopa zwrotu w USA nadal utrzymuje się na wysokim poziomie około 2,50%, a kluczowy warunek nie został jeszcze spełniony. Goldman Sachs zaleca, aby na razie nie przeciwstawiać się narracji arbitrażowej, ale kontrolować pozycje i uczynić z ruchu realnych stóp procentowych ostateczne kryterium oceny.
W nocy amerykański rynek akcji wyraźnie się cofnął, a rentowność długoterminowych obligacji amerykańskich nadal rosła. Nie tylko w Stanach Zjednoczonych; rentowności obligacji głównych gospodarek takich jak Niemcy, Japonia czy Wielka Brytania również wykazują ostatnio tendencję wzrostową. Globalny kapitał przelicza obecnie „wyższe stopy procentowe, wyższe koszty kapitału”.
Problem polega na tym, że nie jest to zgodne z głównym kierunkiem handlu rynkowego ostatnich miesięcy. Obecny konsensus rynkowy zakłada: spowolnienie gospodarcze, spadek inflacji, ostateczne obniżki stóp przez Fed, dlatego rzeczywiste stopy powinny stopniowo spadać, a aktywa ryzykowne powinny wciąż korzystać z carry trade.
Jednak w rzeczywistości rynek obligacji nie uwierzył w tę logikę. Według Trading Wind Desk, w raporcie zespołu Vitali Meschoulam z Goldman Sachs z 18 sierpnia, obecnie to rzeczywista stopa procentowa (Real Yield) faktycznie decyduje o kierunku rynku.
Aktywa ryzykowne faktycznie wyceniały już przyszłe złagodzenie polityki: akcje, obligacje korporacyjne, EM Carry, złoto – wszystko zakładało, że rzeczywista stopa ostatecznie spadnie; jednak rynek obligacji utrzymuje dziesięcioletnią rzeczywistą stopę w USA na wysokim poziomie około 2.5%, nie potwierdzając tych oczekiwań.
Innymi słowy, największy obecnie konflikt na rynku brzmi:
Rynek akcji wierzy, że nastąpi obniżka stóp, rynek obligacji sądzi, że koszt kapitału pozostanie na wysokim poziomie.
Jeśli rzeczywista stopa faktycznie spadnie w przyszłości, obecna logika wzrostu aktywów ryzykownych zostanie potwierdzona; jeśli jednak rzeczywista stopa pozostanie na wysokim poziomie, akcje, obligacje korporacyjne oraz cały carry trade będą musiały zostać ponownie wycenione.
Goldman Sachs uważa, że ostatecznie jedna ze stron musi „przyznać się do błędu” — albo spadną rentowności obligacji, albo aktywa ryzykowne.
Wielu aktywów podąża w tym samym kierunku, za tym stoi tylko jeden zakład
Na pierwszy rzut oka tegoroczna siła globalnych aktywów wynika z kilku wzajemnie wzmacniających się łańcuchów logicznych:
- CPI z czerwca i lipca pokazuje trwałe ochłodzenie inflacji, wskaźniki popytu, takie jak konsumpcja w USA słabną, szanse na dalsze podwyżki stóp przez główne banki centralne znacznie się zmniejszyły.
- Jednocześnie zmienność, poza stopami procentowymi, pozostaje na niskim poziomie, rynek kredytowy jest stabilny, carry trade na rynkach wschodzących działa skutecznie, a rynek akcji notuje wzrosty przy wahaniu.
Goldman Sachs zwraca uwagę, że te sygnały razem wspierają „narrację arbitrażową” rynku — w środowisku ochładzającej się inflacji, spowolnionego wzrostu i łagodniejszych banków centralnych, posiadanie aktywów ryzykownych jest opłacalne. Dalszy sukces strategii arbitrażowych w pełni zależy od kierunku rzeczywistych stóp zwrotu.
Są tu dwa możliwe scenariusze:
- Scenariusz pierwszy (optymistyczny): Spadek popytu prowadzi do dalszego spadku inflacji, Fed uzyskuje potwierdzenie i zaczyna obniżać stopy, rzeczywista stopa schodzi w kierunku 2.00%, potwierdzona zostaje hossowa struktura wielu aktywów, logika „złe wiadomości to dobre wiadomości” działa dalej.
- Scenariusz drugi (ryzykowny): Wzrost gospodarczy zwalnia, lecz rzeczywista stopa nie spada znacząco. Czy to przez lepką inflację, odbudowę premii terminowych, presję fiskalną utrzymującą długoterminowe stopy na wysokim poziomie, czy też Fed nie realizuje oczekiwanej przez rynek skali złagodzenia — może to oznaczać, że wzrost słabnie, ale rzeczywista stopa nie spada wystarczająco. To najbardziej niewygodny sektor dla aktywów ryzykownych.
Dlaczego rzeczywiste stopy nie spadają? Pięć głównych czynników strukturalnych wywiera presję
Mimo sygnałów ochłodzenia konsumpcji rzeczywista stopa pozostaje wysoko. Goldman Sachs analizuje, że stoi za tym kilka nakładających się czynników:
Po pierwsze, presja fiskalna wciąż jest wysoka. Wielkie deficyty, rosnący koszt obsługi długu i wysoka podaż obligacji obniżają cenę długoterminowych obligacji rządowych. Nawet przy spowolnieniu gospodarczym inwestorzy mogą wymagać wyższej premii za dłuższy termin.
Po drugie, wiarygodność polityki budzi wątpliwości. Jeśli rynek zacznie wątpić w zdolność fiskalnej lub monetarnej polityki do skutecznego zakotwiczenia inflacji i dynamiki długu, słaby wzrost gospodarczy nie przełoży się automatycznie na spadek długoterminowych rentowności — „premia za wiarygodność” może zniwelować normalny cykliczny popyt na dłuższy termin.
Po trzecie, premia terminowa może się odbudowywać. Po latach, w których luzowanie ilościowe tłumiło długoterminowe stopy, oczekiwania inflacyjne były stabilne i polityka przewidywalna, inwestorzy obecnie mogą wymagać wyższej premii za zmienność inflacji, niepewność fiskalną i ryzyka podaży. To może oznaczać, że przez dłuższy czas rzeczywista stopa będzie wyższa niż sugerują historyczne dane z okresu po kryzysie 2008.
Po czwarte, ogromne nakłady na AI i centra danych zmieniają otoczenie inwestycyjne. Wydatki na centra danych, infrastrukturę energetyczną i moc obliczeniową AI mogą stale podnosić popyt na kapitał rzeczowy, w efekcie utrzymując równowagę rzeczywistej stopy na wyższym poziomie.
Po piąte, ceny ropy wracają powyżej 90 USD i komplikują narrację inflacyjną. Wzrost cen energii utrudnia założenie płynnej dezinflacji i prostego cyklu obniżek stóp.
Te czynniki razem wskazują na ważny wniosek: obecna 2,50% rzeczywista stopa może nie być jedynie tymczasowym cyklicznym przeszacowaniem, ale także częściowo odzwierciedla wyższe ryzyko fiskalne, większą premię terminową, trwalszą zmienność inflacji oraz silniejszy strukturalny popyt na kapitał.
Jeśli te założenia się sprawdzą, przestrzeń do spadku rzeczywistej stopy będzie znacznie mniejsza niż oczekuje rynek. Warto zwrócić uwagę, że wskaźnik breakeven inflacji nie wykazuje wyraźnych wzrostów.
Historycznie rynek lepiej znosił środowisko wysokiej rzeczywistej stopy, jeśli towarzyszył mu wzrost breakevenów i mocniejszy nominalny wzrost, które równoważyły wpływ – a tego mechanizmu obecnie praktycznie brak.
Nie przeciwstawiać się narracji arbitrażowej, lecz ostrożnie kontrolować wielkość pozycji
Na poziomie strategii zespół Vitali Meschoulam z Goldman Sachs jasno deklaruje, że obecnie nie zaleca aktywnego zwalczania narracji arbitrażowej — momentum pozostaje mocne, zmienność jest niska, rynek odczytuje słabe dane jako sygnały przyszłego łagodzenia.
Jednocześnie zespół podkreśla, by odpowiednio kontrolować wielkość pozycji i traktować kierunek rzeczywistej stopy jako ostatecznego „arbitra”.
Kluczowy wskaźnik obserwacyjny: czy dziesięcioletnia rzeczywista stopa w USA może zejść z obecnych około 2,50% w kierunku 2,00–2,25%. Jeśli taki ruch nastąpi, będzie to solidne wsparcie dla akcji, obligacji korporacyjnych, carry trade na rynkach wschodzących i złota.
W przeciwnym razie, jeśli rzeczywista stopa pozostanie w zakresie 2,40–2,60%, aktywa ryzykowne będą coraz bardziej zależne od „cyklu obniżek stóp przewidywalnego w oczekiwaniach, ale nieodzwierciedlonego w długoterminowej stopie dyskonta”.
Rynek uznaje spowolnienie gospodarcze za powód posiadania aktywów ryzykownych, lecz ostatecznie rzeczywista stopa jest ostatecznym arbitrem tej międzyaktywościowej gry.
Zastrzeżenie: Treść tego artykułu odzwierciedla wyłącznie opinię autora i nie reprezentuje platformy w żadnym charakterze. Niniejszy artykuł nie ma służyć jako punkt odniesienia przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych.
Może Ci się również spodobać
Osiągnięto porozumienie w ostatniej chwili! Trump ogłasza odroczenie 50% ceł na Kanadę
Taryfowy klif zatrzymany w ostatniej chwili! Trump ogłasza odroczenie tuż przed wejściem w życie 50% ceł, a dolar kanadyjski natychmiast się umacnia. Strona amerykańska ujawnia, że Kanada już zgodziła się na ustępstwa w dostępie do rynku oraz planuje wznowić budowę rurociągu. Chociaż strona kanadyjska wypowiada się ostrożnie, tak skrajna presja zapewniła kluczowy czas oddechu w rozgrywce o dwustronny handel o wartości blisko 900 miliardów dolarów.
TACO powraca! Trump tymczasowo zawiesza 50% cła na Kanadę, towary o wartości 20 miliardów dolarów unikają tymczasowo burzy celnej
Prezydent USA Donald Trump ogłosił we wtorek wieczorem, że zawiesi na trzy dni wprowadzenie nowych ceł w wysokości 50% na towary z Kanady, które miały wejść w życie w środę, twierdząc, że oba kraje osiągnęły porozumienie.
Dlaczego nie kupować akcji związanych z przechowywaniem danych? Oto odpowiedzi dwóch ekspertów
Gdy gorączka związana z infrastrukturą AI wyniosła akcje producentów chipów pamięciowych na szczyt, Cathie Wood z Ark Invest oraz analityk technologiczny Ben Thompson postanowili się wycofać. Wood ostrzega: wielokrotny wzrost cen jest negatywnym sygnałem, a chipy do wnioskowania, takie jak Cerebras czy Groq, już na poziomie inżynieryjnym obchodzą pamięć o wysokiej przepustowości. Thompson przywołuje przykład Iranu blokującego cieśninę Ormuz – zagranie tym atutem sprawi, że przeciwnicy przyspieszą poszukiwanie alternatyw. Najlepszy moment dla pamięci być może jest właśnie początkiem jej zastępowania.
"Podatek Alfa" – najgorętsza nowa strategia funduszy hedgingowych na Wall Street, pomagająca superbogaczom uzyskać "zerową stawkę podatkową"
Wall Street doświadcza obecnie szału na „Alpha podatkowe” – amerykańscy bogacze zamieniają minimalizację lub uniknięcie podatków w biznes ilościowy. Giganci z sektora quantitative systematycznie generują straty księgowe przez krótką sprzedaż, aby precyzyjnie zneutralizować ogromne zobowiązania podatkowe, a w połączeniu z prawem spadkowym osiągnąć ostateczne „zerowe opodatkowanie” majątku. Do tego segmentu napłynęło już ponad bilion dolarów; pomimo groźby regulacji, ta ekskluzywna gra kapitałowa dla najbogatszych pozostaje bardzo popularna.
Ceny krypto
Więcej
