Google (GOOGL.US) notuje jednoczesny spadek akcji i obligacji! Panika związana z wydatkami na AI obciąża kurs akcji, a "obligacje stulecia" również spadają poniżej 90% wartości nominalnej.

Serwis finansowy APP od Polish poinformował, że w lutym tego roku, gdy spółka-matka Google, Alphabet (GOOGL.US), wyemitowała na rynku brytyjskim obligację stuletnią o wartości 1 miliarda funtów z terminem wykupu w 2126 roku, popyt przewyższył ofertę niemal dziesięciokrotnie. Była to pierwsza taka emisja stuletnich obligacji przez firmę technologiczną od czasu Motoroli w 1997 roku, uznana za wydarzenie przełomowe w fali inwestycji w infrastrukturę AI. Po pięciu miesiącach cena tej obligacji spadła już do 89,978 pensa – po raz pierwszy poniżej 90% wartości nominalnej. Tymczasem, po publikacji wyników Alphabet, kurs akcji Google spadł w czwartek na początku sesji o około 7%.

Załamanie cenowe: ponad 10% wyparowało w pięć miesięcy

Dane pokazują, że w czwartek wspomniana stuletnia obligacja o nominalnym oprocentowaniu 6,125% była notowana na poziomie 89,978 pensa. Od swojej emisji w lutym po cenie nieco niższej od wartości nominalnej, jej wartość spadła już łącznie o ponad 7%, sięgając 10%. Jej premia za ryzyko wobec bezpiecznej stopy procentowej sięgała 139,8 punktu bazowego.

Taka skala spadku jest bardzo rzadko spotykana w klasie obligacji inwestycyjnych. Kierownik Cbonds, Lana Vaselova, stwierdziła: „Ten spadek nie jest całkowitym zaskoczeniem – obligacje stuletnie są ekstremalnie wrażliwe na zmiany stóp procentowych, właśnie dlatego, gdy prognozowano spadek stóp, były one tak atrakcyjne”.

Jednak prawdziwy niepokój rynku wynika z faktu, że jakość kredytowa Alphabet nie uległa pogorszeniu. To nie historia o tym, jak Google nagle stał się pożyczkobiorcą wysokiego ryzyka, lecz o tym, jak działa ryzyko duration.

Trzy uderzenia załamania cen: rezonans duration, podaży i wątpliwości dotyczących AI

Pierwsze: ekstremalne ryzyko duration. Skorygowane duration obligacji stuletniej oznacza, że przy wzroście rentowności o 1 punkt procentowy, jej cena może spaść nawet o 15 pensów. Od lutowej emisji zaszły znaczące zmiany w globalnym otoczeniu długoterminowych stóp procentowych. Po wybuchu konfliktu amerykańsko-irańskiego inwestorzy ponownie ocenili długoterminowe oczekiwania inflacyjne. Rentowność brytyjskich obligacji dziesięcioletnich oscyluje wokół 5%, a rentowność trzydziestoletnich osiągnęła nawet 5,78% – dla stuletniej obligacji taka zmiana warunków oznacza katastrofalny szok cenowy.

Drugie: bezprecedensowa fala podaży,Alphabet nie jest wyjątkiem. Od początku roku Alphabet, Amazon, Meta, Oracle, Nvidia i SpaceX – sześć „AI super-mocnych operatorów obliczeniowych” – wyemitowało na globalnym rynku obligacje o łącznej wartości około 244 miliardów dolarów, a to ponad czternastokrotny wzrost względem 17 miliardów dolarów w 2024 roku. Tylko w ostatnich kilku tygodniach Nvidia, SpaceX i Amazon wyemitowały obligacje na łączną kwotę około 75 miliardów dolarów.

Wśród obligacji super-mocnych operatorów chmurowych wyemitowanych od początku 2025 roku, około 79% odnotowało wzrost spreadu kredytowego względem dnia debiutu na giełdzie, a cena spadła średnio o 3,3 punktu. „Bez względu na to, na którym rynku są emitowane, te obligacje należą do najgorzej radzących sobie grup”. Szef działu obligacji Rathbones, Bryn Jones podkreślił: „Większa podaż oznacza spadek cen”.

Trzecie: wątpliwości co do zwrotu z nakładów kapitałowych na AI. 23 lipca Alphabet opublikował wyniki kwartalne i podwyższył roczne prognozy wydatków kapitałowych z zakresu 180–190 miliardów dolarów na 195–205 miliardów dolarów. Przychody Google Cloud wzrosły rok do roku o 82% do 24,8 miliarda dolarów, ale spółka skonsumowała w tym kwartale 5,9 miliarda dolarów – po raz pierwszy w historii wolne przepływy pieniężne były ujemne.

To właśnie tego najbardziej obawiają się inwestorzy obligacyjni: gdy najbardziej zyskowna firma na świecie zaczyna „spalać gotówkę” i swój przepływ pieniężny zmienia na ujemny, jak długo potrwa cykl zwrotu z inwestycji w infrastrukturę AI? CEO Sundar Pichai przyznał podczas prezentacji raportu, że zwrot z AI znajduje się jeszcze na bardzo wczesnym etapie. Dla posiadaczy stuletnich obligacji „wczesny etap” to dekady niepewności co do przepływów pieniężnych.

Reakcja łańcuchowa rynku: od Alphabet po całą grupę super-mocnych firm

Spadek stuletnich obligacji Alphabet nie jest przypadkiem odosobnionym. Dane pokazują, że długoterminowe obligacje Alphabet i Amazon należały w czwartek do najgorzej radzących sobie papierów na inwestycyjnym rynku euro.

Michael Teig, strateg kredytowy UniCredit Italia, ostrzega w raporcie: „Ostatnie poszerzenie spreadu kredytowego obligacji super-mocnych inwestycyjnych firm wzbudziło na nowo dyskusje inwestorów o wykonalności ich modeli biznesowych, szczególnie przy dużych wydatkach kapitałowych”.

JPMorgan twierdzi, że obecne poszerzenie spreadów obligacji firm chmurowych jest efektem próby inwestorów o wysokim ratingu zmierzenia się z przyspieszeniem tempa emisji. Barclays ostrzega z kolei, że wobec „rosnącego ryzyka koncentracji” nie należy ślepo podążać za tymi obligacjami kuszącymi wyższą premią za ryzyko.

Obligacja Alphabet, która w lutym miała 10-krotnie większe zainteresowanie niż liczba dostępnych papierów, spadła poniżej 90 pensów w zaledwie pięć miesięcy. W tym czasie konflikt USA–Iran zmienił globalne oczekiwania co do stóp procentowych, super-mocni operatorzy AI wydali na obligacje 244 miliardy dolarów zalewając rynek inwestycyjny, a sam Alphabet po raz pierwszy wykazał ujemny przepływ wolnej gotówki. Pod wpływem trzech czynników, obligacja, którą fundusze emerytalne i ubezpieczyciele wykupywały na potęgę, doświadcza dziś najbrutalniejszej wyceny narracji o AI.

Michael Campion, menedżer portfela PGIM, podsumował: kluczową kwestią dla inwestorów obligacyjnych jest zdolność do spłaty zobowiązań przez emitenta, a kotwicą wyceny jest rzeczywisty przepływ gotówki generowany przez firmę, nie prognozy odległego wzrostu. Gdy „stulecie AI” zderza się ze „stuleciem duration” obligacji, rynek wybiera głosowanie nogami – przynajmniej na razie.