Widmo „Wdów Twórcy” powraca! Rentowność japońskich obligacji przekracza rekord XXI wieku

Źródło: Dane Finansowe Jinshi

Japońskie obligacje skarbowe przechodzą przez ciągłą wyprzedaż; pod wpływem rosnących stóp procentowych, ogromnych bodźców fiskalnych i obaw o inflację, rentowność 10-letnich obligacji skarbowych po raz pierwszy w tym stuleciu przekroczyła 2,5%.

Od początku ubiegłego roku rentowność 10-letnich japońskich obligacji skarbowych wzrosła o 1,6 punktu procentowego, czyniąc Japonię najgorzej radzącym sobie głównym rynkiem obligacji na świecie w tym okresie. Wzrost rentowności oznacza, że ceny obligacji nieustannie spadają.

Wyższe rentowności zaczynają przyciągać niektórych międzynarodowych inwestorów, ale wysokie ceny energii oraz ryzyko związane z planami wydatków rządowych skłaniają wiele instytucji zarządzających aktywami do zachowania ostrożności.

Ranjiv Mann, starszy menedżer portfela w Allianz Investment, powiedział: „Od czasu do czasu próbujemy niewielkich inwestycji w długoterminowe japońskie obligacje skarbowe, (ale) wielkość zakupów jest dość mała.” Instytucja ta niedawno kupiła niewielką ilość 20-letnich japońskich obligacji skarbowych.

Mann stwierdził, że zanim zdecyduje się na większe ryzyko, chce zobaczyć więcej dowodów, takich jak wysyłanie przez Bank Japonii bardziej jastrzębich sygnałów politycznych. Dla wielu inwestorów japońskie obligacje skarbowe mogą wciąż być współczesną wersją transakcji „wdowiej” (transakcji zabójcy wdów). Uwaga: Transakcje „wdowiej” odnoszą się głównie do wysokiego ryzyka strategii shortowania na rynkach finansowych, szczególnie do shortowania japońskich obligacji skarbowych, gdzie osoby dokonujące shortowania często ponoszą ogromne straty, co prowadzi do tragicznych skutków finansowych.

Cień „wdowiej” transakcji nie zniknął

Od dawna japońskie obligacje skarbowe były trudnym rynkiem dla zagranicznych inwestorów. Fundusze hedgingowe i inni traderzy wielokrotnie shortowali japońskie obligacje skarbowe, obstawiając wzrost rentowności, lecz japońskie środowisko ujemnych stóp procentowych oraz lata polityki Banku Japonii polegającej na utrzymywaniu rentowności 10-letnich obligacji blisko zera sprawiały, że te transakcje systematycznie kończyły się porażką.

Takie działania przyniosły inwestorom ogromne straty. Obecnie niektórzy zarządzający funduszami obawiają się, że odwrotne, długie pozycje mogą być równie niebezpieczne.

Jeśli rynek uzna, że zaproponowany przez premiera Japonii Sanae Takai plan długoterminowych wydatków o wartości 2 bilionów dolarów podniesie inflację, a Bank Japonii zbyt wolno zareaguje podwyżkami stóp procentowych, napływ do japońskich obligacji skarbowych może zostać szybko pochłonięty przez nową falę wyprzedaży.

April LaRusse, szefowa zespołu ds. aktywów o stałym dochodzie w Insight Investment, powiedziała: „Uważam, że ponieważ Japonia przez ostatnie trzy dekady była synonimem transakcji ‘wdowiej’, nikt nie chce być tym pierwszym, który spróbuje.”

Po apelu japońskiego ministra finansów do krajowych funduszy emerytalnych i społeczeństwa o zwiększenie inwestycji na rynku krajowym, japońskie obligacje skarbowe odnotowały odbicie w ostatnich tygodniach. Obecnie rynek skupia się na tym, czy japoński fundusz emerytalny rządu (GPIF) o wartości 1,8 biliona dolarów zwiększy udział japońskich aktywów w swoim portfelu.

LaRusse powiedziała, że Insight rozważa zakup japońskich obligacji skarbowych, ale oczekuje wyraźnego sygnału o powrocie krajowego kapitału. Japoński fundusz emerytalny rządu jest jednym z największych na świecie funduszy oszczędnościowych dla emerytów.

Jordan Rochester, strateg ds. obligacji w japońskim Mizuho Banku, powiedział: „Gdy japoński fundusz emerytalny podejmie działania, ty też musisz podjąć działania.” Dodał: „Zignorowanie tego będzie śmiertelnym błędem w twojej strategii inwestycyjnej.”

Alokacja GPIF i perspektywy fiskalne jako kluczowe zmienne

Mimo że japoński fundusz emerytalny rządu prawdopodobnie nie zmieni długoterminowej alokacji aktywów przed przeglądem planu w 2030 roku, analitycy zwracają uwagę, że fundusz ma pewną elastyczność operacyjną w codziennych działaniach, która pozwala na zakup dużej ilości krajowych aktywów.

Jeśli GPIF podniesie udział portfela krajowych obligacji do maksymalnego poziomu 31%, Abbas Keshvani – strateg ds. rynku makro w RBC Capital Markets Asia – wylicza, że bez uwzględnienia "mniejszych firm zarządzających aktywami naśladujących ten fundusz", rynek otrzyma 12 bilionów jenów (75 miliardów dolarów) nowego kapitału.

Terrence Pang, menedżer portfela w Fidelity, powiedział: „Historycznie rzecz biorąc, japoński fundusz emerytalny rządu był stosunkowo niezależną instytucją.” Zasady inwestycyjne funduszu jasno określają, że „nigdy nie wykorzystuje aktywów rezerwowych do wpływania na rynek akcji lub realizowania polityki gospodarczej.”

Ostatnie aukcje obligacji wykazały także oznaki odnowionego popytu. Masayuki Nakajima, starszy strateg w Mizuho Banku, powiedział, że aukcje 30-letnich i 20-letnich obligacji przeprowadzone na początku tego miesiąca „były na tyle udane, że wielu uczestników rynku uznało je za dowód coraz większego zainteresowania dużych tradycyjnych inwestorów typu real money, w tym rachunków zagranicznych.”

Kevin Thozet, członek komitetu inwestycyjnego Carmignac, powiedział, że instytucja w ostatnich tygodniach kupuje długoterminowe japońskie obligacje skarbowe, „ale wielkość pozycji nie jest duża”. Zaznaczył, że wahania cen ropy i krajowa polityka podatkowa powodują, że perspektywy fiskalne Japonii są niepewne.

Thozet powiedział, że zanim zdecyduje się na większe ryzyko, chce zobaczyć „więcej powściągliwości ze strony japońskiego rządu w kwestii wydatków”. Ceny energii i plany fiskalne pozostają kluczowymi zmiennymi w ocenie japońskich obligacji skarbowych przez inwestorów.

Inni duzi międzynarodowi zarządzający funduszami utrzymują japońskie obligacje skarbowe poniżej poziomu referencyjnego w swoich portfelach. Uważają, że wątpliwości co do polityki fiskalnej rządu oraz zdolności Banku Japonii do prowadzenia niezależnej polityki mogą utrzymać rentowności na wysokim poziomie.

Niektórzy inwestorzy obawiają się również, że wzrost kosztów zadłużenia zwiększy presję na ogromne zadłużenie Japonii. Obecnie dług Japonii wynosi około 200% PKB kraju, Bank Japonii wciąż kupuje obligacje, choć tempo zakupów jest wolniejsze niż wcześniej.

Bill Campbell, globalny menedżer portfela obligacyjnego w DoubleLine Capital, stwierdził, że nie chce „stawać na drodze” fali wyprzedaży japońskich obligacji skarbowych, kupując je. Dodał: „Chyba że pojawią się bardziej fundamentalne zmiany mające na celu poważne rozwiązanie długoterminowego stosunku zadłużenia do PKB oraz obaw fiskalnych, będzie bardzo trudno się zaangażować.”