1,65 biliona „pozaksięgowych bomb” – ukryte długi pięciu gigantów technologicznych wzrosły ośmiokrotnie w cztery lata; czy wyścig zbrojeń AI może wywołać kolejną katastrofę płynności?

Według aplikacji Strefa Inteligentnych Finansów, szaleńczy „wyścig zbrojeń” pięciu największych amerykańskich gigantów technologicznych w zakresie infrastruktury sztucznej inteligencji (AI) rodzi imperium „ukrytego zadłużenia”, którego skala znacznie przewyższa oficjalne zobowiązania bilansowe.

Ostatnio analiza najnowszych przypisów finansowych Alphabet (GOOGL.US), Microsoft (MSFT.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US) i Oracle (ORCL.US) wykazała, że poprzez długoterminowe zobowiązania zakupowe, najem centrów danych i inne podobne formy, pięć spółek zgromadziło „ukryte zadłużenie” sięgające 1,65 bln USD. Ta kwota nie tylko przewyższa oficjalne zobowiązania bilansowe wynoszące ok. 1,35 bln USD, lecz także wzrosła ośmiokrotnie na przestrzeni ostatnich czterech lat.

Taka ogromna skala zobowiązań pozabilansowych budzi coraz większy niepokój na Wall Street i wśród globalnych regulatorów: jeśli popyt na AI nie spełni wysokich oczekiwań, te przyszłe zobowiązania finansowe, ukryte w przypisach, mogą w krótkim czasie przemienić się w „bombę zadłużeniową”, pochłaniającą przepływy pieniężne.

Zakup GPU na kredyt zasiewa zagrożenie ukrytego zadłużenia

„Ukryte zadłużenie” to przyszłe zobowiązania płatnicze wynikające z inwestycji, zakupów sprzętu czy długoterminowych umów najmu, które zgodnie z obecnymi standardami rachunkowości mogą być tymczasowo nieuznane za zobowiązania, dopóki aktywa nie zostaną przekazane lub zakończona nie zostanie budowa obiektów. Nie obciąża ono natychmiastowo środków pieniężnych ani nie figuruje w głównych pozycjach bilansu — występuje tylko w przypisach, małym drukiem na końcu sprawozdania finansowego.

Aktualnie globalna wojna o dominację w AI przybiera na sile, a giganci technologiczni inwestują ogromne środki w hurtowe zakupy nowoczesnych GPU i budowę gigacentrów danych. Aby uniknąć nagłego wzrostu zobowiązań bilansowych, stosują oni głównie długoterminowe zobowiązania zakupowe, leaseback oraz najem długoterminowy jako formę finansowania centrów danych. Te działania zgodne z przepisami księgowymi „uznania po dostawie” pozwalają przesunąć presję kapitałową w przyszłość, jednocześnie budując poza bilansem ogromną górę ukrytego zadłużenia.

Z szacunków wynika, że spośród tych pięciu firm, Meta posiada najbardziej imponującą skalę ukrytego zadłużenia — ok. 420 mld USD, prawie 2,8 razy więcej niż widoczne zobowiązania. Meta wspólnie z Blue Owl Capital (OWL.US) buduje gigantyczne centrum danych w Luizjanie, a koszt projektu wzrósł z pierwotnych 27 mld USD do ponad 50 mld USD. Meta posiada jedynie 20% udziałów, korzystając z obiektu jako najemca po ukończeniu — początkowe inwestycje wydają się więc znacznie niższe. Jednak według doniesień Meta zgodziła się pokryć wszelkie straty w razie zerwania współpracy, a ta potencjalna twarda odpowiedzialność nie jest wykazana w bilansie.

Zadłużenie ukryte Oracle eksplodowało na przestrzeni czterech lat ponad 30-krotnie, osiągając 273,3 mld USD. Główny ciężar pochodzi z szeroko zakrojonych umów najmu, a znaczna część środków jest przeznaczona na projekt AI centrum danych „Stargate” realizowany z OpenAI. Tymczasem zamówienia zaległe dotyczące chmury i innych usług Microsoft, Alphabet i Amazon łącznie sięgają ok. 1,45 bln USD, co teoretycznie zapewnia przyszłe przychody, ale narastające zobowiązania do płatności w przyszłości pozostają niepokojącym cieniem.

Jeśli popyt będzie niższy niż przewidywano, „ukryte bomby” przeistoczą się w katastrofę płynnościową

Sedno obaw branży polega na tym, że jeśli globalny wzrost zapotrzebowania na AI nie sprosta oczekiwaniom, te opóźnione w uznaniu zobowiązania nagle przeistoczą się w realny deficyt gotówki.

Eksperci podkreślają, że najem nieruchomości komercyjnych pozostawia pewną wartość aktywów, natomiast centra danych AI wypełnione są szybko starzejącymi się półprzewodnikami — postęp technologiczny przyspiesza deprecjację sprzętu. W razie spadku popytu na AI i wykorzystania zasobów, wielkie straty z tytułu utraty wartości aktywów staną się realnym zagrożeniem dla gigantów.

Warto zwrócić uwagę na popularny obecnie model „inwestycji cyklicznej” — firmy technologiczne inwestują wzajemnie w usługi AI, by wesprzeć bilansowe przychody i dane o popycie, co na krótką metę maskuje niepewność końcowego popytu. Jednak jeśli rzeczywisty wzrost popytu nie zdoła pochłonąć rosnącej mocy obliczeniowej, zadłużenie z opóźnioną płatnością skoncentrowanie wybuchnie w momencie uruchomienia nowych centrów danych.

Choć zarządy giganta, w tym dyrektor generalny AWS Amazon, pozostają optymistyczni, twierdząc, że dzisiejsze inwestycje w infrastrukturę AI nie są spekulacyjne, to wybuchowy wzrost zadłużenia pozabilansowego jest bezsprzecznym faktem.

Historyczne ostrzeżenie od „banku banków centralnych”

W momencie, gdy zarówno zadłużenie bilansowe, jak i pozabilansowe gigantów technologicznych narasta, Bank Rozliczeń Międzynarodowych (BIS), zwany „bankiem banków centralnych”, w swoim najnowszym raporcie rocznym jasno ostrzega. BIS porównuje dzisiejszą miliardową gorączkę inwestycji AI do XIX-wiecznej gorączki kanałowej, bańki na brytyjskich kolejach i bańki internetowej z roku 2000, wskazując: „Wszystkie te precedensy zakończyły się odwróceniem inwestycji i wywołały recesję gospodarczą”.

Raport szacuje, że pięciu największych amerykańskich dostawców chmury (Hyperscaler) w latach 2025-2026 wyda na inwestycje związane z AI ponad 1 bln USD, co już znacznie przekracza możliwości ich zysków i wolnych przepływów pieniężnych, zmuszając część do zadłużania się.

BIS zwraca szczególną uwagę na „złożone prywatne sieci transakcyjne” ukryte w tle: giganci technologiczni poprzez inwestycje w laboratoria AI zabezpieczają długoterminowe zakupy mocy obliczeniowej, a zewnętrzni wykonawcy budują centra danych i oddają je w długoterminowy najem z klauzulami wyjścia, których ujawnienie jest niedostateczne i istnieje ryzyko wielokrotnej gwarancji tego samego aktywa.

Gwałtowne zahamowanie wydatków spowoduje, że cały łańcuch dostaw — od producentów chipów, przez wykonawców infrastruktury po prywatny i bezpośredni kapitał inwestycyjny — doświadczy równoczesnych spadków strumieni przychodów. Dodatkowo ekspozycja kredytowa na sektor AI wzrosła czterokrotnie w ciągu pięciu lat, a przy obecnej wysokiej inflacji i napięciach geopolitycznych, system finansowy może doznać szybszej korekty niż podczas tradycyjnych kryzysów bankowych.

BIS wyraźnie stwierdza w raporcie: „Obecna skala i tempo inwestycji w AI, w połączeniu z powszechnymi oczekiwaniami dotyczącymi znacznego wzrostu produktywności, są niezwykle podobne do wspomnianych precedensów historycznych. Każdy z nich zakończył się nagłym odwróceniem inwestycji i powszechną recesją gospodarczą”.