Klasyczna lektura: Artykuł Warrena Buffetta w magazynie Fortune z 1999 roku: Jak myśleć o inwestowaniu w technologię

W 1999 roku inwestorów można było prosto podzielić na dwie grupy: (1) zwycięzców, którzy dzięki internetowi odnosili sukcesy bez żadnych ograniczeń, oraz (2) tych „starych”, których rynek pozostawił w tyle, bo nie wskoczyli na internetową falę.

Podobnie jak w obecnej gorączce związanej ze sztuczną inteligencją, tamtego roku obie strony – zwolennicy teorii „bańki internetowej” i „zostałeś odrzucony przez epokę” – zaciekle dyskutowały, każdy broniąc swoich racji.

Wróćmy jednak do roku 1999, kiedy w lipcu czołowa postać tradycyjnych inwestycji wartościowych Warren Buffett opublikował klasyczny artykuł w magazynie Fortune. W tym tekście Buffett tłumaczył, dlaczego jego zdaniem oczekiwania inwestorów względem zwrotów z nowych technologii mogą być zbyt wygórowane.

Nie był tak żywiołowy jak komentatorzy rynku, lecz poprzez analizę historyczną i podstawowe zasady uzasadniał, czemu ówczesne oczekiwania rynku względem wysokich przyszłych zwrotów, zwłaszcza za sprawą nowych technologii, były jego zdaniem przesadnie optymistyczne.

Oczywiście, dziś wiemy, że osiem miesięcy po publikacji tego artykułu bańka internetowa pękła, a niezliczone fortuny zniknęły. Dlatego warto zobaczyć, jak w tamtym czasie, wobec nowych technologii, najlepsi inwestorzy – tacy jak Buffett – rozważali swoje decyzje. Możemy również zauważyć, jak pod wpływem bańki i pozornie świetlanej przyszłości Buffett dokonywał wyborów.

Buffett o rynku akcji

Obecnie oczekiwania inwestorów wobec rynku są zbyt wysokie, wyjaśnię dlaczego…To, co powiem——jeśli jest słuszne——będzie miało wpływ na długoterminowe zwroty, jakie mogą osiągnąć amerykańscy akcjonariusze w przyszłości.

Najpierw zdefiniujmy„inwestycję”. Definicja jest prosta, choć często zapominana: inwestycja to dziś wpłacone pieniądze, pozwalające w przyszłości odzyskać więcej——czyli więcej pieniędzy o realnej sile nabywczej, pomniejszonej o inflację.

Aby uzyskać perspektywę historyczną, przeanalizujmy minione34 lata rynków akcji. Najpierw rozpatrzmy pierwsze17 lat: od końca1964 do1981 roku.

Indeks Dow Jones Industrial
Rok 1964,grudzień,31:874.12pkt
Rok 1981,grudzień,31:875.00pkt

Jak wiadomo, jestem inwestorem długoterminowym i cierpliwym, ale gdy przez tak długi okres indeks prawie nie zmienił się, zdecydowanie nie jest to satysfakcjonujące.

W kontraście: w ciągu tych17 lat amerykańskiPKBwzrosło niemal pięciokrotnie, czyli o370%……ale indeks Dow Jones stał w miejscu.

Aby zrozumieć przyczyny, musimy spojrzeć na jeden z dwóch kluczowych czynników wpływających na wyniki inwestycji: stopy procentowe. Ich wpływ na wycenę aktywów finansowych jest jak grawitacja: im wyższa stopa, tym większa siła spadku.

W latach1964-1981stopy procentowe obligacji rządowych znacznie wzrosły: z nieco ponad4%na koniec1964roku do ponad15%na koniec1981roku. Wzrost stóp wywierał ogromną presję na wartość wszystkich inwestycji……Zatem potrojona „grawitacja” stóp procentowych wyjaśnia, czemu przy wielkim wzroście gospodarczym, rynek akcji stał w miejscu.

Pomijając to, na początku lat80. sytuacja się odwróciła……Przyjrzyjmy się kolejnym17latach rynku: jeśli w1981roku16listopada zainwestowałeś1milionów dolarów w indeks Dow Jones i reinwestowałeś wszystkie dywidendy, do1998roku31grudnia otrzymałbyś19,720,112dolarów, co oznacza roczną stopę zwrotu19%.

W tych17latach drugim czynnikiem był procent zysku netto firm względemPKB.

Jednak w1981roku trend wskazywał na dół tego zakresu, w1982roku wzrost zysków spadł do tylko3.5%. Inwestorzy mierzyli się z dwoma poważnymi negatywnymi faktorami: zyski poniżej średniej, stopy procentowe skrajnie wysokie.

A więc co się wydarzyło od1982roku przez kolejne17lat?PKBnie odnotował podobnego wzrostu – w tym drugim okresie17latPKBwzrosło poniżej trzykrotnie. Lecz stopy spadły, efekt Volckera(Paul Volcker)zanikł, a zyski zaczęły rosnąć……Te dwa najważniejsze czynniki dla inwestorów zmieniły się radykalnie i w dużej mierze tłumaczą dziesięciokrotny wzrost rynku akcji w tym okresie——indeks Dow Jones wzrósł z875pkt do9181pkt.

Oczywiście, działała również psychologia rynku. Gdy hossa się rozpoczyna,niektórzy przyłączają się do gry nie dlatego, że reagują na stopy i zyski, ale tylko dlatego, że wydaje się, iż nie posiadanie akcji to błąd. W rzeczywistości ci ludzie, ponad fundamentalne czynniki rynku, dodają własny element:„nie mogę przegapić tej imprezy”.

Obecnie większość inwestorów patrzy wstecz i oczekuje optymistycznych wyników. Lipcowe badanie PaineWebber i Gallupa pokazało, że najmniej doświadczeni inwestorzy (poniżej5lat stażu) oczekują przeciętnej rocznej stopy zwrotu przez kolejną dekadę na poziomie22.6%. Nawet ci z ponad20latami doświadczenia spodziewają się12.9%.

Mam jednak zamiar omówić ryzyko spadku——wartość oczekiwaną matematycznie, która jest dużo niższa.

……Wracam do tego, co mówiłem: w przyszłości istnieją trzy czynniki pozwalające inwestorom osiągnąć znaczny zysk.

Pierwszym jest możliwość spadku stóp procentowych

Drugim jest potencjalny znaczny wzrost udziału zysków netto firm wPKB.

Teraztrzecia kwestia: być może jesteś optymistą i uważasz, że chociaż ogół inwestorów może mieć trudności, to Ty będziesz zwycięzcą. Na początku rewolucji informacyjnej (w którą całkowicie wierzę) ta wizja jest szczególnie kusząca.Myślę, że warto przypomnieć sobie kilka branż, które na początku tego wieku odmieniły USA: motoryzacja i lotnictwo……

Podsumowując, w historii USA było co najmniej2000marek samochodów, a ta branża ogromnie wpłynęła na codzienne życie. Jeśli zawczasu przewidziałeś rozwój tej branży, zapewne pomyślałeś:„to droga do bogactwa.” Lecz w latach90.pozostało nam niewiele – po nieustanym przetasowaniu firm w USA zostały tylko trzy spółki samochodowe——które same w sobie nie były„wielkimi zwycięzcami”. Tak więc, ta branża znacząco wpłynęła na USA – i także na inwestorów——ale nie w oczekiwany sposób.

Na marginesie: podczas takich rewolucyjnych zmian o wiele łatwiej wskazać przegranych. Nawet jeśli dostrzegłeś znaczenie motoryzacji, trudno było znaleźć firmy, które przyniosłyby zysk. Natomiast można było podjąć oczywistą decyzję –„grać przeciwko koniom”, czyli shortować branżę koni.

W pierwszych 25 latach tego wieku, oprócz samochodów, innym przełomowym wynalazkiem biznesowym był samolot——równie obiecująca branża, że inwestorzy mieli wysokie oczekiwania. Przejrzałem historię producentów samolotów – między1919-1939istniało około300przedsiębiorstw. Dziś zostało zaledwie kilka.

Przyjrzyjmy się bankructwom przewoźników lotniczych. Posiadam listę129firm z ostatnich20lat, które ogłosiły upadłość. Continental Airlines była na liście dwa razy. Faktycznie, do1992roku——choć potem sytuacja się poprawiła——od początku lotnictwa, wszystkie linie lotnicze w USA razem zarobiły zero.

Absolutne zero

Nie będę się rozpisywał o innych branżach, które radykalnie zmieniły nasze życie, lecz nie przyniosły inwestorom w USA zwrotów: produkcja radia czy telewizorów. Ale wyciągnę z nich jedną lekcję: klucz do inwestowania nie polega na ocenie, jak duży wpływ dana branża wywrze na społeczeństwo lub jak szybko urośnie, lecz na rozpoznaniu przewagi konkurencyjnej konkretnej firmy – szczególnie trwałości tej przewagi. Tylko produkt czy usługa z szeroką i trwałą„fosą”przyniesie inwestorom zwrot.