バーンスタイン：ストレージ不足は2028年まで続く見通し、美光（MU.US）の目標株価は1300ドル

ジートン財経APPによると、ストレージ価格上昇サイクルの主要プレーヤーが「収益は大幅増、利益率はやや鈍化」という決算を発表しました。10月1日、Bernstein（バーンスタイン）アナリストMark Liチームは、Micron（MU.US）の2026会計年度第4四半期（2026年8月まで）業績速報を発表し、「アウトパフォーム」評価と1,300ドルの目標株価を維持しました。この速報の最も重要な見解は、Micronがサイクルに対してより強気に転じており、2027年および2028年の自然年における供給は2026年に比べて「はるかに逼迫する」と予測していること、また生産能力が増加していても、顧客から継続的に新たな需要が出ているため、現時点では不足がいつ終わるか見通せないという点です。

前四半期の売上高は前期比3割超増加、NAND値上げが主な牽引役

Micronの第4四半期売上高は542億2,900万ドルで、前期比30.8%増、バーンスタイン予測比6.0%、28日間コンセンサス予測比5.3%上回りました。GAAP粗利率86.8%、GAAP一株当たり利益32.87ドル、Non-GAAP一株当たり利益33.42ドルで、それぞれ予測を4.3%および5.5%上回りました。特に注目すべきはNAND部門で、同事業のASP（平均販売価格）は前期比約30%上昇し、バーンスタインの当初予想18%を大きく上回り、ビット出荷量も前期比約10%増加しました。DRAMのASPも前期比で「10%以上の高い伸び」を記録し、予想の17.8%を超えました。

しかし営業利益率は芳しくありませんでした。営業利益率80.7%はバーンスタイン予想を2.3ポイント下回り、その要因は需要側ではなく従業員インセンティブ報酬による運営費用増加でした。このボーナスは第4四半期の運営費用と新四半期の売上原価の両面で利益を圧迫しています。

ガイダンスも再度予想上回るが、粗利率はまたボーナスに譲る

経営陣が2027会計年度第1四半期（2026年9～11月）に示した売上ガイダンスは600億〜630億ドルで、これは前期比で11～16%増加を示唆しています。バーンスタイン予想の580億6,500万ドル（ガイダンスレンジより3〜8%低い）や28日間コンセンサス予想557億8,900万ドル（8～13%低い）を上回り、ASP上昇が継続中であることを示しています。GAAP一株当たり利益ガイダンスレンジは36.84～38.84ドルで、バーンスタイン予測比で3～9%高い数字です。

しかし粗利率ガイダンスは再び弱含みで、約86.0%とバーンスタイン予想87.2%およびコンセンサス87.0%を各1ポイントほど下回り、今回もインセンティブボーナスが売上原価面で影響しています。バーンスタインは報告書で「このコストの逆風は今後弱まる見込みであり、Micronは小幅な値上げが1Q以降の2027会計年度でさらに高い粗利率をもたらすと見ている」と述べています。

供給見通しはより強気に：純キャピタル投資額を再度引き上げ、500億ドル超へ

報告書で最も重みのある見解は需給です。Micronは今サイクルに対して一段と前向きになっており、2027年および2028年の自然年における供給は2026年より「格段に逼迫する」と見ています。生産能力は増加しているものの、顧客が絶えず新たな需要を出しているため、現時点では不足の終わりが見えません。

需要に追いつくため、Micronは2027会計年度の純キャピタル投資ガイダンスをさらに引き上げ、500億ドル超にしました（上期が約250億ドル、下期はさらに多い予定）。大部分の増額は、2028年年末以降のクリーンルーム建設の前倒しを狙ったものです。ここで区別が必要なのは、バーンスタインの独自財務モデルによる2027会計年度キャピタル投資見積は450億ドルであり、これは投資銀行としての予測で、会社のガイダンス「500億ドル超」とは別の基準です。

26件のSCAで産出の7割強を確保も、手付金は2割のみ

Micronは、これまでに26件の戦略的顧客契約（Strategic Customer Agreements、SCA）を締結したことを開示し、経営サイドはこれら契約が2030年前の売上の35％以上をカバーし、いずれこの比率は約50％に上昇すると見ています。契約内容は2種類あり、およそ4分の3のSCA収入は明確な価格フレームワークを持ち、多くは上下限付きの価格帯を設けています。残り4分の1は市価で定期的に再交渉されます。顧客は2030年以降の供給確保も求めており、Micronは2031年まで延長するSCAや2件で1年延長などにも署名しました。新たなSCAの価格交渉は現状および見通しに基づき、より高い価格で成立しています。

SCA以外の顧客による発注も含めると、Micronの2027会計年度の産出の「本日時点で」75％以上が確保済みです。顧客の財務コミットメント額は320億ドルに達し、大半が現金の手付金です。

しかしバーンスタインは本報告書で冷静な指摘も残しており、320億ドルの財務コミットメントは約1,500億ドルの残余履行義務（RPO）の2割ほどに過ぎません。報告書は「SCAの実効性には引き続き疑問を持つ」とし、Micronの将来的な収益性は引き続き不足状況の継続に大きく依存すると見ています。すなわち、最悪の場合、手付金を受け取っていない約束は守られない可能性があるということです。

HBMはより高額だが、依然として一般DRAMほどの収益性はない──資本リターンが下支え

HBM（高帯域幅メモリ）については、2027年自然年のHBM供給契約はほぼ確定しており、価格は大幅に上昇しました。Micronは、これによりHBMと通常DRAMの利益率差が縮小するとしていますが、逆にいえばHBMは値上げしても一般メモリほど収益性が高くないということです。バーンスタインのモデルと同様に、Micronも2028年までHBMのビット出荷成長率はDRAM全体を上回ると見ています。部門別データもこの利益率ギャップを示しており、第4四半期のクラウドメモリ事業の粗利率は他事業を下回り、バーンスタインは「おそらくHBMの利益率が低いことによる」と分析しています。一方、コアデータセンター事業の売上構成比は33％に上昇し、1年前の14％から大きく伸び、AI需要が主導していることが鮮明です。

株価のもう一つの支えは資本リターンです。Micronは目標現金水準以上の余剰現金を全て株主に還元すると重ねて表明し、12月9日以降は自社株買いを増やす予定です。目標現金水準は2027会計年度第1四半期末に達すると見込まれます。バーンスタインはコンセンサス予想を引用し、その時点から2028会計年度末までにMicronは2,500億〜3,000億ドルのフリーキャッシュフローを生み出す見込みで、目標現金水準超過分を全て還元すれば「配当利回り」相当で21～25％に達するとしています。このことは株価を十分に支え得るとの見解です。

バリュエーション：年初来270％超上昇する中で、依然20％ほどの上昇余地を提示

バーンスタインはMicronに対して「アウトパフォーム」評価と1,300ドルの目標株価を維持し、バリュエーションのアンカー値として1年先予想PERの7.6倍を採用しています。モデルによれば、Micronの2026会計年度（2026年8月期）売上高は1,300億9900万ドル、調整後一株利益は73.78ドル、2027会計年度売上高は2,733億4,100万ドル、調整後一株利益は173.33ドルを見込み、2027会計年度予想PERはわずか6.1倍となっています。

株価面ではMicronは時価総額約1.2兆ドル、年初来270％の上昇で、同じ期間のS&P500指数の上昇12％を大きく上回っています。52週のレンジは165.50ドルから1,255.00ドルです。レポートの結論は一言でまとめると「2028年の自然年も供給不足が続くと見られ、これが最もポジティブな要因―アウトパフォーム継続」となります。