世界の債券市場にさらなる圧力の証拠！投資家はより高いリスクプレミアムを要求、ドイツ30年債の発行利回りは15年ぶりの高水準となる見込み

ジートンファイナンスAPPによると、投資家が債務が増加し続け、依然としてインフレと闘う政府に対してより高い補償を求めるなか、ドイツは大規模な長期債券発行において過去15年で最高の資金調達コストに直面すると予想されています。

ドイツは先月、3.64%の利回りで少量の30年債を発行しましたが、これは2011年以来この期間の債券発行で最も高い利回りです。事情に詳しい関係者によれば、今回ドイツは銀行団を通じて2056年8月満期の30年債を発行し、その発行利回りは2054年満期の30年債の現行利回り（3.77%）より0.4ベーシスポイント高くなる見込みとのことです。関係者は、今回の30年債の発行価格は火曜日の遅い時間に発表されると付け加えています。

投資家はより高いリスクプレミアムを要求し、資金コストが上昇

債券の銀団発行コストは通常、入札発行より高い傾向にありますが、この方法によって政府は迅速に大量の資金を調達できる上、投資家層の拡大と多様化を実現できます。今回の銀団発行対象の債券は、昨年3月に初めて発行され、発行規模は60億ユーロ、申込額は360億ユーロに達しました。5月には同債券が15年ぶりの高利回り付近で推移した際に再び増発を行い、こちらも360億ユーロの需要を集めました。

ドイツ商業銀行の金利・クレジット調査部長クリストフ・リーゲルは、火曜日の取引規模が最高で35億ユーロ（約41億ドル）に達する可能性があると予測しています。同僚のホーク・ジムセンは先月のレポートで、2027年のドイツの資金調達ニーズが大幅に増加するとし、予算案によれば純資金調達需要は2,040億ユーロに達すると示しました。彼は、来年のドイツ連邦債の新規純発行額は記録的な1,630億ユーロに達し、2026年の1,370億ユーロを上回ると見ています。一方、債券の総発行量も史上最高の約4,000億ユーロに達する見込みです。

資金調達ニーズの増加は、ドイツの防衛およびインフラ支出の増大を反映しており、来年は記録的な2,380億ユーロの債券償還圧力にも直面します。ただし、すべての資金が連邦債発行によって調達される必要はありません。ジムセンは、短期国庫証券、現金準備金、資産売却、ドイツ国有開発銀行（KfW）からの資金など、他の資金調達源も利用可能だと述べています。

世界債券市場が“デュレーションストーム”に直面

各国政府の支出拡大や今年の原油価格ショック後のインフレ圧力が続く中、世界の債券市場は全般的に軟化し、ここ数週間は更なる売りが見られました。先週、30年ドイツ国債の利回りは2011年以来の高水準を記録し、10年フランス国債の利回りも2009年以来最高になりました。前日夜、30年米国債は引き続き売られ、利回りは一時5.29%に達し、2007年以来の最高値となり、世界金融危機初期の高水準にさらに近づきました。この圧力はアジアにも波及しており——8月18日、日本5年債の利回りは2.18%で過去最高、10年債は2.945%で1996年9月以来の水準となっています。

各国債券市場はそれぞれ自国要因の影響を受けているものの、利回り上昇を促す構造的な力は世界共通です。一方で、世界秩序の分裂懸念が強まり、各国経済が供給ショックとインフレ圧力にさらされやすくなっていること。もう一方で、債券保有者は各国政府の財政支出管理が困難で、金利が長期的に高止まりすることを懸念しています。

この「ストーム」の中で最も注目されているのはアメリカ国債です。ドイツ国債同様、アメリカ国債もリスクプレミアムの上昇によって高い資金調達コストに直面しています。8月12日、420億ドルの10年米国債入札の落札利回りは4.683%で、2007年の世界金融危機以来最高を記録。8月13日、財務省は250億ドルの30年債入札で5.216%の落札利回りとなり、2001年以来の最高値となりました。

長期債の資金調達コスト急騰の背景には、アメリカの財政赤字拡大への市場の不安があります。7月の米国財政赤字は4,323億ドルで、前年同月比約48%増、2021年3月以来最大の月間赤字でした。さらに悪いことに、月間赤字の急拡大だけでなく、今年度前10カ月の累計財政赤字は1兆8,000億ドル近くに達し、2025年当時の規模を上回っています。

同時に、アメリカ国債の総規模は39.9兆ドルに達しています。今年度前10カ月、アメリカ政府の債務利払いは1兆1,700億ドルで、前年同期の1兆100億ドルから約1,600億ドル増加しています。

最近、米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げ観測がやや後退しているなかで、長期米債が売られ続けている主因はリスクプレミアムです。長期米債の保有は財政供給、インフレ高止まり、政策不確実性への対応を意味し、投資家が求める補償が明らかに高まっています。

一部アナリストによると、財政拡張圧力と金融政策の不透明感の二重拘束が米国債長期金利の制約要因となっています。供給面では、2027年に新たな長期国債増発が予想されます。アメリカの長期国債入札規模は2024年5月以降据え置かれ、追加の資金調達需要は短期国債で賄われています。2026年の米国財政資金ニーズは暫定的に短期国債の供給拡大で対応できますが、現在の発行構成を維持すると2027年～2028年には総資金調達ギャップが1.5兆ドルに拡大します。

金融政策面では、FRBの政策コミュニケーションの不確実性が期間プレミアム上昇の新たな要因となっています。過去には、アメリカ金融政策の不確実性増大時に期間プレミアムが押し上げられる傾向があり、たとえ短期金利の上昇予測が弱い雇用を受け下落しても、金融政策の不透明感で長期期間プレミアムは高止まりする可能性があります。

また、市場構造の変化により、かつて安定していた買い手需要が徐々に弱まっています。かつて米国債の重要な買い手は外国中央銀行やFRBで、価格感度も低かったですが、現在は新たな需要の多くがファンドや保険会社、マネーマーケットファンドなど価値重視の投資家から来ており、十分な利回りがなければ購入しません。これにより、同じ規模の財政赤字解消にはより高い利回りが必要だと決まっています。

米国以外でも、中東情勢の緊迫化でエネルギー価格が上昇、インフレ懸念も高まり、多くの国でさらなる金融引締め策への期待が高まっています。このような状況下、伝統的な債券市場へのシステミックな脅威は、FRBの政策動向の不確実性さえも上回るとの見方もあります。トレーダーらは、日本、カナダ、英国、ユーロ圏の借入コストの上昇ペースが来年米国を凌ぐと広く見込んでいます。

アジアでは、日本と韓国が今回の世界的引締め局面の「先鋒」と見なされています。エネルギーコストの上昇に加え、AI主導の半導体や電力・労働需要が重なり、金利上昇圧力が直接高まっています。ヨーロッパ市場も例外ではありません。エネルギーコスト高止まりと国防費急増が欧州債券市場に厚い雲をかけており、今年に入ってから独・伊・仏のベンチマーク利回りは軒並み30ベーシスポイント上昇しています。

この変化は、ここ数年続いた「FRB中心」の金利サイクルが変調していることを示しています。こうした状況下、投資家の判断は難しくなっています。伝統的な資産配分では、債券は本来リスク緩和材として機能し、株式反発が鈍化したり、貿易摩擦で経済が打撃を受けた際にリスクをヘッジする役割があります。しかし、FRB以外の中央銀行が強調して利上げに踏み切る場合、債券はリスクを分散できず、むしろ資産運用成績を引き下げる「お荷物」となる恐れもあります。

各国の財政当局にとっても、世界の長期債が足並みをそろえて売られている現状はまさに嵐そのものです。インフレリスクや政府債務、さらにはAIブームによる資金需要増加など、長期債利回り上昇にはさまざまな要因が絡み合っています。多くの国は国債発行の主軸をより利回りの低い短期債へとシフトしていますが、超低金利で長期の資金調達コストを確保することができない新たな現実に直面する中、各国の財政規律は債券市場から「審判」を下されつつあります。