韓国株はどのようにして「失地回復」するのか？「レバレッジ強気相場」から「自社株買い強気相場」へ

韓国株式市場は、厳しい流動性とレバレッジの「取り付け」をまさに経験したばかりである。

追風取引デスクの情報によると、野村証券は7月28日のレポートで、2026年6月22日の局地的高値9115ポイントから7月24日の6691ポイントまでの韓国KOSPI指数の急落は、ファンダメンタルズの悪化が原因ではなく、外資系の機械的な売却（年内売却額は158兆ウォン/1080億ドル）と個人投資家による個別銘柄レバレッジETFの「ロスカット」が共に引き起こしたものだと指摘した。

しかし野村は、今回の「デレバレッジ」プロセスは本質的には「リセット」であり、トレンドの逆転ではないと考えている。市場のデレバレッジが終盤に近づくにつれて、韓国株の次のバリュエーション再評価（リ・レーティング）のロジックは根本から変化――これまでの「流動性とレバレッジ主導」から「ファンダメンタルズと自社株買い主導」へと移行する。同行は、2026年に韓国企業の自社株買い規模が過去最高の116兆ウォン（そのうち90％が2大半導体企業によるもの）に達すると予想している。

野村は、今こそ「レバレッジ・ブル」から「自社株買い・ブル」への転換期の重要なウィンドウであり、ファンダメンタル主導の再評価機会が蓄積していると強調する。AI収益サイクルの支えを受け、KOSPI指数10,000～11,000ポイントのターゲットは依然として確固たるものと言える。11月発表予定の「低PBR（株価純資産倍率）企業リスト」や下半期の税制改正政策に注目すべきで、これらが韓国株の「失地回復」を加速させる最も直接的な原動力となる。

急落の真相：三重の流動性ショックの重なりであり、ファンダメンタルズ悪化ではない

KOSPIはわずか1カ月で9115ポイント（6月22日）から6691ポイント（7月24日）へと22％下げ、韓国ボラティリティ指数（K-VIX）は6月29日に史上最高の96.9を記録した。野村は、今回の調整は流動性と構造的要因によるもので、企業ファンダメンタルズの悪化によるものではないと明言している。

三つの主な圧力要因：

第一に、外資系機関の機械的な売却。年初来で外資はKOSPIを15.8兆ウォン（約1080億ドル）も純売却した。その要因は、KOSPIの大幅上昇により韓国がMSCIなどのグローバルベンチマーク指数におけるウェイトが機関投資家の保有上限（例えば単一銘柄がファンドの10％超過など）を超え、強制的なポジション削減がトリガーされたためである。この機械的な売却はKOSPIが7500ポイント（5月中旬）および9000ポイント（6月末）に達した際、明らかに加速した。

第二に、レバレッジETFの増幅効果。2010年に最初のレバレッジETFがKOSPIに上場して以来、銘柄数は2026年には56本に拡大。韓国ETF市場全体は約45兆ウォン、そのうちレバレッジETF規模は2.7兆ウォン（約6％）となっている。個人投資家がレバレッジETFの約85％を保有し、6月22日のKOSPI天井以来、レバレッジETFは累計53％の損失（同期間のKOSPI下落は22％にすぎない）と、インデックス下落の2倍以上の損失を出している。個別銘柄レバレッジETF（いずれも2大半導体株が主な対象）の規模は1.1兆ウォンで、レバレッジETF総額の約40％を占めている。

第三に、国民年金の投資上限到達。韓国国民年金（NPS）は国内株式の保有比率を14.9％から20.8％まで高めてきたが、すでに全体資産配分の事実上の上限付近に達し、機関投資家による資金の増加支援が明らかに弱まっている。

レバレッジETFの「毒性」：個人のロスカットと政府の管理介入

今回の調整局面で、レバレッジETFに内在するリスクが十分に露呈した。野村は2つの主要メカニズムに着目：1つは日々のリバランスによるボラティリティ摩耗（ボラティリティの高い相場で収益を継続的に侵食）、2つ目は、追い買い・パニック売りの資金フロー特性（ピーク時の新規資金が下落局面で最大の損失をこうむる）。

データ面でも、KOSPI200の2倍レバレッジETFは6月22日以来で基準価額が52.6％下落したが、その間KOSPI200指数自体は23.8％の下落にとどまっている。個人投資家の強制ロスカット額は証拠金残高に対して急増し、規制当局の警戒水準を超えた。

韓国政府は7月16日に第一次管理措置を発表：

• 新たな個別株レバレッジETF商品の上場および広告を一時停止；

• ETFのプレミアム/ディスカウントにおける流動性プロバイダーによる管理を強化；

• 個別株レバレッジETFの最低現金証拠金を1000万ウォンから3000万ウォンに引き上げ；

• 最小取引単位を1株から20株に引き上げ；

• 国内外の個別株レバレッジETFにも同一ルールを適用。

野村は、今後7月16日を上回る厳しい監督措置が導入されると予測している。

デレバレッジ進行中：市場の「リセット」シグナルが現れている

野村は、現在のデレバレッジ・プロセスは市場が「流動性主導」から「ファンダメンタル主導」へと移行するための必要条件と見ている。注目すべきシグナルは以下の通り：

• 外資の売りが明らかに鈍化：7月初めから現在までの純売却額は9.8兆ウォンのみだが、5月/6月はいずれも48.4兆／44.5兆ウォンと大幅であったことを考えると大きな違い；

• K-VIXは高水準を維持：現在は約90、安定的に低下に転じるまでファンダメンタル主導のリバウンド相場は確認できない；

• レバレッジETFの規模縮小：6月22日以降、レバレッジETFのAUM（運用資産残高）はピークから減少、KOSPIのボラの「燃料」も減っている；

• 個人の押し目買い意欲が後退：7月の個人投資家およびETFによる押し目買い行動は明らかに慎重になっている。

市場救済の新エンジン：半導体メジャー主導の「自社株買いラッシュ」

市場の「デレバ」進行と外資の売りの緩和により、韓国株の次なる構造的上昇エンジンとなるのは、特に大型株を中心とした企業の自社株買いと自己株式の消却である。

野村は衝撃的な数字を予測している：韓国株式市場の自社株買い規模は2026年、2027年、2028年にそれぞれ116兆ウォン、274兆ウォン、328兆ウォンに達する。

そのうち、約90％の自社株買い資金は2社の大手半導体企業から（従業員賞与や株主還元目的）充てられる。サムスン電子を例にとると、2024～2026年の株主還元予算は3年間のフリーキャッシュフロー合計の50％で、現金配当差引後に残る分はすべて自社株買いにまわされる。

過去データと比較しても、2026年KOSPIの自社株買い規模（11.6兆ウォン）は時価総額の2.2％にあたり、2018～2025年の0.2％～0.9％という歴史的レンジをはるかに上回る。これは継続的かつ予見可能な市場需要となる。

野村は、この規模の現金による投入が市場の新たな構造的需要の源泉となり、KOSPI指数を10,000～11,000ポイントというターゲットへと直接的に押し上げると見ている。

KOSPI目標10,000-11,000ポイント維持：4大カタリストが支え

野村は2026年KOSPIの目標レンジを10,000～11,000ポイントに維持、2026年予想PER10.5～11.5倍、PBR2.5～2.8倍、ROE27％を想定している。現在のKOSPIは2026/2027年予想PER7.0倍/5.2倍、PBR1.7倍/1.3倍と大きな割安評価にある。

4つの主要なカタリスト：

1. AI主導の利益スーパーサイクル：ストレージ/HBM、電力設備、蓄電（ESS）、原子力などAI関連分野の利益が、今後5年間ROEを継続的に支える。野村はKOSPIの2026/2027年純利益前年比成長率をそれぞれ253％/35％、ROEはそれぞれ27％/29％と予想する；

2. 資本効率の向上と株主還元の強化：上場企業は資本効率の最適化と株主還元、適正レバレッジへの転換を進め、高いPERやPBRを支える；

3. 積極的な株主主義・アクティビスト投資：機関投資家による積極的なエンゲージメントや株主提案活動；

4. 政府規制によるコーポレートガバナンス改革：目標ROE開示義務化、ノンコア資産の売却推進、上場要件・ガバナンス構造の厳格化。

野村は2026年下半期に一連の重要な政策実現を見込んでおり、11月に発表される見込みの低PBR企業リストが最も直接的な個別株カタリストと評価。それにより該当企業の自己株式消却、配当増加、ノンコア資産の売却を促すことになる。また、重複上場禁止ルールの厳格化やKOSDAQ改革も株主保護を強化し、親会社ディスカウント解消に寄与するだろう。