オラクル(ORCL.US)、S&Pによる格下げ後にさらに規制当局の打撃！ウィスコンシン州のデータセンターに対して70億ドルの保証金を支払う可能性

米国ウィスコンシン州の電力規制当局が、住民を電気料金の高騰から守るために信用要件を厳格化したことを受けて、Oracle（ORCL.US）はウィスコンシン州にある大規模データセンターのために70億ドルを超える担保を提供する必要がある可能性があると報じられています。

ウィスコンシン州の公益事業会社の料金設定を審査・策定する公共サービス委員会は、現地の公益事業会社We Energiesに課している規定の再検討を拒否しました。この規定により、Oracleは年1億ドルを超えるコストとなる70億ドル相当の保証状を提供しなければなりません。

ウィスコンシン州ポートワシントンに位置する規模約1ギガワット（GW）のデータセンターは、OracleがOpenAIと締結した総額3,000億ドルの算力供給契約を履行する上で重要な投資案件です。現地電力確保のためのコスト増加は、同社のAI戦略推進に伴う債務増・キャッシュフロー圧迫など、さらなる課題を浮き彫りにしています。

We Energiesの「超大型顧客」向け電力料金制度では、S&Pの信用格付けがA-未満のデータセンター事業者は現金または信用状で担保を提供する必要があります。担保額は当該データセンター向けに建設される発電所や送電線の価値に応じて決定されます。当時Oracleの格付けはBBBで、基準よりも2段階低い状況でした。

Oracleは先月、現地裁判所に対し同規定の撤回とWe Energiesへの担保要件免除を求めました。同社は、「本規定は重い資金負担を強いる可能性があり、ウィスコンシン州への将来的投資意欲に水を差す可能性がある」と主張しています。

同規制機関の担当者は月曜日、メディアに対し委員会として「請願については行動しないことを決定した」と述べました。一方、Oracleは、本件が150億ドル規模の雇用創出や経済成長をもたらす点を委員会が十分考慮した上で判断を再検討することを希望するとし、「ウィスコンシン州の電力利用者がリスクを負うことのないよう、必要な財務的保証を提供する姿勢を堅持する」とコメントしています。

本社をミルウォーキーに置く公益事業会社We Energiesは当初、BBB以上の格付け企業には厳格な信用要件を免除する案を打ち出していましたが、今年5月に規制当局が介入し評価基準をさらに厳しくしました。規制当局は「料金制度設計は、ウィスコンシン州の既存電力利用者が現時点でも将来においてもデータセンターのために補助金を負担しないよう保証すべき」と強調しています。

この決定によりOracleは最初のハードルにつまずいた形となり、今後も司法手続きで規定への異議申し立てを続けるとみられます。また、この出来事は各州の規制当局が、AI大規模インフラプロジェクトが十分な資金的裏付けなしでは将来座礁資産となりかねないリスクを懸念していることを浮き彫りにしました。

データセンター建設のための発電所や送電線のコストが最終的に一般の電力消費者に転嫁されるのではないかという懸念が高まる中、米国24州で「大型負荷電力料金」制度が導入され、データセンターなど大型産業向けの料金と条件が規定されています。これらの料金制度ではデータセンターに最低契約期間・違約金・担保提供を求めるのが一般的ですが、大手テクノロジー企業や製造業は「差別的で過重なコスト負担となる」と反発しています。

ウィスコンシン州のデータセンター案件に加え、Oracleがニューメキシコ州で進める165億ドル規模のAIスーパーキャンパスも環境審査が立ち塞がり、電源計画の再検討を余儀なくされ、何十億ドルもの追加コストが発生しています。

Oracleは当初、「Project Jupiter」と呼ばれるこのデータセンターキャンパスに自家用の天然ガス発電所を建設する予定でした。このプロジェクトはニューメキシコ州のテキサス州エルパソ近郊にあり、敷地面積約1400エーカー、設計容量2GW超で主にOpenAIの算力ニーズに対応します。

しかしこのガス発電所は、大気汚染や温室効果ガス排出問題で州の環境許可申請が滞りました。そこでOracleは今年4月、Bloom Energy（BE.US）のガス燃料電池による全面供電に計画を切り替えました。燃料電池は排出が少なく、CO2排出量もやや軽減、水もほとんど消費しないため、環境許認可上有利と見なされます。

ただし、この転換の代償は大きいといえます。アナリストによれば、2.45GWまで規模を調整した燃料電池型マイクログリッドのコストは約80億ドルに達し、以前の天然ガス・タービン案を数十億ドル上回ります。さらに、燃料電池は連続稼働しないと早期劣化が進むため、Oracleが晴天時に安価な太陽光発電へ切り替える柔軟性も制約されます。

一方で環境関連の障壁は依然として解消されていません。ニューメキシコ州当局は先週、燃料供給パイプラインルート案を2度目の却下とし、同州環境省は10月19日に大気汚染許可に関する公開ヒアリングを実施すると発表しました。主な理由は「重大な反対意見」があるためです。

さらにニューメキシコ州司法長官は、住民の名前が本人に無断で監督当局への支持書簡提出に使用されたとの苦情についても調査を進めています。現地報道では、この施設の燃料電池排出の温室効果ガスは同州の2大都市合計排出量を上回るとされています。

Oracleの広報担当は声明で「AI拠点建設を迅速に進めており、投下資本のリターンにも自信がある」と述べています。さらにインフラ計画・調達責任者のJulia Robin氏は地元紙への公開書簡で「我々は意見を聞き、プロジェクトを持続的に改善している」と強調しました。

一方、今月に入りOracleの信用状況をめぐる懸念は一段と高まっています。S&Pは、AI分野での巨額投資を背景に先行き不透明感が強いとして、同社の信用格付けをBBB-に引き下げ、投資適格等級の下から2番目の評価としました。

Oracleの信用悪化はまた、ウォール街の銀行団が同社データセンター建設向けの数百億ドル規模の建設融資の引受枠にも影響し得ます。以前からデータセンター融資需要の増大を受け、貸出機関がリスク移転手法を模索してきたことも報じられています。

Oracleの信用状況への懸念は株価のみならずクレジット市場にも表れています。同社5年物のクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）は月曜午前に約2.03%（203ベーシスポイント）まで拡大し、前営業日の198.23ベーシスポイントを抜き、2008年末の記録開始以降の最高値を更新しました。

2026年度末時点でOracleの未履行契約額は6,380億ドルに達し、前年比363%の増加となりました。これらの契約の大半はAIクラウドと関連しており、顧客が今後数年にわたる算力をすでに予約済みであることを意味します。ただし6,380億ドルの契約残高のうち、今後12カ月内に認識見込みの収益は全体の12%に留まります。

2026年度、Oracleの事業キャッシュフローは320億ドル、資本支出は557億ドルで、フリーキャッシュフローはマイナス237億ドルに。2027年度には資本支出が最大950億ドルに達する可能性があり、さらに債務・株式調達で約400億ドルの資金調達も計画しています。

AIデータセンター建設には前もってGPUの調達や土地の賃借、電力への接続・施設の建設費が発生しますが、顧客からの支払いは数年後になる場合も多く、資本支出は今まさに発生しています。受注規模は年々拡大しつつも、収益化には時間がかかります。Oracleはまず自社のバランスシートを使い、顧客のAI基盤を先行して整備する必要があります。なお、既に一部顧客にGPU調達費の前払い、またはGPUの直接提供（総額750億ドル規模）を求めており、これにより一部建設コストは低減できるものの、資金ギャップは依然解消されません。