新しいFRB通信社: 1996年か1999年か？ウォルシュの最初の試練は「AIをどう見るか」

ウォッシュがFRB議長に就任した後、直面する最初の課題は、金利を上げるか下げるかではなく、より根本的な判断、すなわち現在のAIブームはどのタイプの景気拡大なのかという点です。この判断がFRBの政策方針を左右し、ウォッシュの歴史的地位を定義することになります。

6月19日、「新FRB通信社」とも称される記者Nick Timiraosは、AI関連の建設ブームをめぐり、経済学の世界では全く反対の二つの解釈が存在することを指摘しました。

第一は、生産性の恩恵実現が間近で供給が需要に追いつき、FRBは静観してインフレが自然に落ち着くのを待てばよいというもの。第二は、生産性向上の恩恵はまだ先のことで需要ショックがすでに生じており、FRBがデータ確認まで待てば最適な介入タイミングを逃し、結果としてより大幅な利上げを強いられる、という見方です。

FRBは今週金利を据え置いたものの、直近のドットチャートでは半数近くの当局者が年内の追加利上げを予想する一方で、残りの当局者は反対の見解——内部の深刻な意見対立は、この核心問題の高い不確実性を反映しています。

ウォッシュ自身の傾向は記者会見でも仄めかされました。彼は繰り返し「強い生産性主導の成長は恐れるものではなく、歓迎すべきことである」と強調しており、これは1996年グリーンスパンの意思決定の回響です。

しかし、ウォッシュが直面するマクロ環境は——関税圧力、財政赤字の拡大、グローバル化恩恵の後退——当時順風満帆だったグリーンスパンの時代とは大きく異なります。2つの異なる歴史的シナリオの中で正しい判断を下すことが、FRB議長ウォッシュとしての最初の大きな試練です。

2つの1990年代：グリーンスパンが残した二重のレガシー

Timiraosは指摘します。ウォッシュはこの1年間で1990年代を歴史的な参考例として何度も引き合いに出してきましたが、この10年そのものが2つの全く異なる物語を含んでいます。

1996年、グリーンスパンは経済の急成長を前にして慎重に様子見しました。急成長がインフレを招かないと判断し、事実それは正しい選択でした。経済拡大が長年継続し、「マエストロ」と讃えられました。

1999年には態度を一転。株式市場の急騰、労働市場の逼迫を受けて連続利上げを開始し、最終的にはドットコムバブル崩壊で幕を閉じました。その年、FRBは「利上げのシグナルを前もって発信する」フォワードガイダンス機構を構築——この慣行は現在まで続き、ウォッシュが廃止したいと明言するものでもあります。

トランプ政権が公的に称賛するのは1996年バージョンのFRBで、ウォッシュも就任前「自信を持ち必要最小限の政策介入をする」中央銀行を目指すと明かしていました。しかし、いまの経済情勢は、異なるシナリオを彼に突き付けようとしています。

ウォッシュの判断ロジック：データではなくナラティブを信じる

就任前、ウォッシュはFox Businessで公開の場で自身の立場を語っています：FRBが「第6あるいは第7の重大な過ち」を犯すこと、すなわち本来は放任すべき生産性ブームの中で早まった金融引き締めを警戒していると。

Timiraosによれば、彼の主張の核心は次の通りです：AIによる生産性向上は公式統計にすぐに表れるものではなく、数年かかる可能性がある。FRBがデータ確認を重視し続けることで、健全なブームを景気過熱と誤認し、利上げしてしまい——結果的に、インフレ抑制につながるはずの成長エネルギーを自ら殺してしまう。

このロジックの本質は、遅行指標であるデータよりも、先行するナラティブで政策を決めるべきとするものです。記者会見でもこの姿勢を維持。「AIは現在需要を押し上げているか、供給を拡大しているか」と問われ、彼は「需要のほうが測りやすい」とするに留め、明確な発言は避け、「次の一手は先に示さない」というコミュニケーション原則を守り通しました。

Timiraosは、仮にウォッシュの判断が最終的に正しくても、1990年代とのアナロジーは不完全であるとも指摘します。

グリーンスパンが1996年にあの有名な賭けに出たとき、背後には多重の追い風がありました：海外からの安価な商品や労働力がインフレを継続的に抑制し、連邦財政赤字も縮小していた。こうした構造要因がFRBの「静観」を安全にさせていました。

ウォッシュの目の前には、全く異なる環境があります：関税政策が輸入コストを押し上げ、財政赤字は縮小どころか拡大、グローバル化の恩恵も既に後退。つまり仮にAIによる生産性の恩恵が期日通り表れても、ウォッシュが「待つ」間に受けるインフレ圧力は、グリーンスパン時代よりはるかに大きい。

反論：シカゴ連邦準備銀行の「期待先取り」モデル

Timiraosによれば、ウォッシュの判断ロジックに最も体系的に挑戦しているのは、シカゴ連邦準備銀行の議長オースタン・グールスビー（Austan Goolsbee）です。

ウォール・ストリート・ジャーナルの報道によると、先月、グールスビーはスタンフォード大学のカンファレンスで重要な区分を提起しました：生産性ブームの中でFRBが静観できるかは、その繁栄が予想外かどうかにかかっている。皆が予見する繁栄なら、むしろ逆効果——人々が将来の富を前借し、生産性の恩恵が現れる前に支出を大きく増やし、結果として経済が過熱すると。

「最終的には大幅な利上げを余儀なくされ、早期の対応で済んだ時よりはるかに厳しい利上げになる」とグールスビーは述べました。

彼は、今のAIブームこそ「誰の目にも明らか」なタイプだと見ています。エコノミスト、テクノロジー関係者、一般世間への調査いずれでも、AIは毎年約1％程度の生産性成長をもたらすと幅広い市場が確信しており、しかも多くの恩恵は依然将来にあると。彼のモデルでは、この期待自体が利上げの理由であり、利下げの根拠にはなりません。

グールスビーは現実の「オーバーヒート」のシグナルも引用：AIデータセンター建設が土地・電力・半導体の価格を押し上げ、電気技師や設備コストも上昇、他産業のリソース圧迫につながっている。apple社が今週コスト上昇を理由に値上げしたのも、そのメカニズムが作用している証拠としています。

注目すべきは、グールスビーの枠組みにも反対論があることです。FRB理事クリストファー・ウォラー（Christopher Waller）は同じスタンフォード会議で、「期待先取り」メカニズムが機能するには、人々が前借り消費できることが条件だと指摘しています。しかし現実には多くの家計の支出は現在の所得に厳しく制約されており、将来の富を簡単に現金化できないのです。

「もし彼らが前倒しで消費できなければ、このメカニズム自体が成り立たない」とウォラーは述べました。

この反論はウォッシュの「静観」姿勢に理論的裏付けを与えます：もし借入制約が広範に及べば、需要の前倒し効果は著しく縮小し、生産性ブームはより穏やかに供給拡大を促し、インフレを招きにくくなる。

究極のパラドックス：フォワードガイダンスを廃止するか、それとも使わざるを得ないか

またTimiraosは、ウォッシュがFRBを率いる上で直面するさらに深い逆説があり、それはまさに彼が最も変えたいと望む分野から生じていると指摘します。

彼は「手の内を先に明かさないFRB」を作りたいと明言し、フォワードガイダンスを減らし、市場を常に推測させたいと考えています。ですが、現行のFRBフォワードガイダンスは1999年に誕生——その時グリーンスパンは市場への突然のショックを避けるため、事前に利上げシグナルを出し始めました。

景気動向がトランプ政権のシナリオ通り楽観的なら、ウォッシュは利上げシグナルを前もって出す必要はないかもしれません。しかし、経済が別のシナリオを辿った場合、彼はジレンマに直面します：

彼が廃止したいフォワードガイダンスの慣行を続け、市場に利上げ計画を事前告知するか、それとも沈黙を守り、市場が利上げ幅やタイミングを独自に推測する中で金融市場の大きな変動リスクを引き受けるか。

このパラドックスの解法も、結局同じ問いに行き着きます：今は1996年なのか、それとも1999年なのか？