少なくとも3回の利下げが可能!もしウォッシュが「トリム平均」インフレ率を採用すれば
ご存知のように、統計局は何千何万種もの物価を加重平均して、PPIやCPIなどの価格指数を作成しています。インフレ率は短期的に大きく変動することから、中央銀行はインフレ率の中長期トレンドをより重視しています。そのため、中央銀行は様々な「コアインフレ率」を研究し、インフレトレンドの認識を助けています。
最も一般的なコアインフレ率は、インフレ率から変動が大きく頻繁な項目を除外することです。その代表例が食品とエネルギーの除外です。なぜなら、【1】これらは変動が大きく、主に供給要因(戦争、紛争、気候など)の影響を受け、金融政策(需要管理的政策)では対応できません。【2】変動を抑えることで、将来予測がしやすくなり、また経済主体が将来のインフレについて安定的な期待を形成しやすくなります。
現在アメリカで最も一般的に使われているのは個人消費支出(PCE)価格指数です。FRBが参照するのはコアPCE(エネルギーと食品を除外)です。FOMCは、長期的に見てコアPCEが年2%で増加することが、FRBの最大雇用と物価安定の二重の使命の実現に最もかなっていると考えています。家計や企業がインフレが低水準で安定して推移すると合理的に予測できれば、貯蓄・借入・投資の意思決定がしやすくなり、経済成長と全てのアメリカ人の福祉につながります。
物価や食品を除く以外にも、コアインフレ率を構築する方法はいろいろあります。例えば、2015年11月20日に日本銀行調査統計局の芳彦保元らが執筆した「コアインフレ率と景気循環」では、一時的要因が分布のスキュー(歪み)を大きくする場合、基礎的なインフレの変化を測るのが困難になるため、モード(Mode)、加重中央値(Weighted Median)、トリム平均(Trimmed Mean)などの指標を採用すべきであると述べられています。また著者は、基礎的なインフレトレンドや景気循環、インフレ期待との関連を描写するためには単一のコアCPIに依存すべきではなく、モードや加重中央値など様々な指標を調査すべきだと強調しています。
クリーブランド連邦準備銀行のウェブサイトでは、同行が中央値CPIやトリム平均インフレ率をどのように計算しているかが紹介されています。簡単に言うと:
中央値CPI:クリーブランド連邦準備銀行は米国労働統計局(BLS)による多種多様な商品・サービス価格を参照しますが、BLSがすべてのCPI項目を加重平均してインフレ率を計算する方法とは異なり、CPIの各項目のインフレ率を並べ替え、分布のちょうど中央にある項目――すなわち支出ウエイトが価格変動分布の50パーセンタイルにある項目――を選びます。
トリム平均インフレ率:クリーブランド連邦準備銀行はさらに、支出ウエイトが価格変動分布の上位8%と下位8%の項目を除外(または切り捨て)し、残った項目のインフレ率を加重平均して、16%トリム平均CPIを算出します。
三、ダラス連邦準備銀行の「トリム平均PCE」
2005年、ダラス連邦準備銀行のJim Dolmasがワーキングペーパー「トリム平均PCEインフレ率」(2005)を発表し、トリム平均PCEの計算方法を提案しました。
その後ダラス連邦準備銀行はこの手法をもとに経済分析局(BEA)のデータを活用し、「トリム平均PCEインフレ率」を計算、コアPCE(食品とエネルギーを除く)の代替指標として使うようになりました。
ダラス連邦準備銀行は2005年8月からこのトリム平均PCEの定期公表を始めています。2019年8月2日、FRBのMatteo Luciani と Riccardo Trezziは、この指標とコアPCE(食品・エネルギー除外)を比較しました。当時、トリム平均で除外された個人消費支出の割合は全PCEの55%(うち24%が価格変動分布の下位、31%が上位から除外)でした。
Matteo Luciani と Riccardo Trezziは、コアPCE(食品・エネルギー除外)とトリム平均PCEの性能には明らかな差はなかったとしています。
2019年2月、Jim Dolmas とEvan F. Koenigはワーキングペーパー「2つのコアインフレ率指標:比較」でこの二つの指標を比較し、予測精度においてはトリム平均PCEは顕著にコアPCE(食品・エネルギー除外)を上回らないが、トリム平均PCEはインフレのリアルタイム推計誤差が小さいため、政策やコミュニケーションの手段としてはより優れている、としています。また、インフレの一時的な変動をより効果的に除外し、景気循環成分やトレンド成分だけを残します。
四、ウォーシュはなぜトリム平均インフレ率を好むのか?利下げのため!
前述の論文、芳彦保元らの2015年「コアインフレ率と景気循環」、Matteo Luciani と Riccardo Trezzi、そしてJim DolmasとEvan F. Koenigの2019年論文では、トリム平均インフレ率がコアインフレ率(食品・エネルギー除外)より優れているとはしていません。ではなぜウォーシュはトリム平均インフレを好むのでしょうか?彼はその理由を明らかにしていません。私はおそらく以下の理由ではないかと思います:
(一)ウォーシュの知識が古い?
ウォーシュは2006年にFRB理事に就任し、2011年3月に退任しました。ちょうど2005年にDolmasがワーキングペーパー「トリム平均PCEインフレ率」を発表し、注目を集めた時期です。おそらくウォーシュも興味を持ったのでしょう。
さらに、2011年11月17日にはFRB理事会のAlan Detmeisterがワーキングペーパー「コアPCEインフレ指標の実用性」を発表しました。この論文は総合PCE、コアPCE(食品・エネルギー除外)、トリム平均PCE、成分平滑インフレ率、分散加重インフレ率、分解回帰加重インフレ、インフレ期待調査指標などを考察し、3つの結論を出しました。その3番目は:コアPCE(食品・エネルギー除外)のような除外型指標は他の多くのコアインフレ指標にわずかに劣る、トリム平均PCEや分散加重指数はより優れたインフレ指標となりうる、というものです。
おそらくこれらの論文がウォーシュに強い影響を与え、彼の考えが15年前のまま止まっているのでトリム平均PCEがより優れていると考えているのでしょう。しかし証拠はなく、あくまでも私の推測です。
しかし、以下の理由は推測とは言えません。
(二)利下げのため!
図1はコアPCE(食品・エネルギー除外)とダラス連邦準備銀行のトリム平均PCEを示しています。
コアPCE(食品・エネルギー除外)は時にはトリム平均PCEを上回り、時には下回りますが、現在は明らかにトリム平均PCEより高くなっています。
図1 2つのコアPCE
より分かりやすくするため、直近数年のデータを描きました。2025年初以降、トリム平均PCEは一貫してコアPCE(食品・エネルギー除外)を下回っています。特に2026年2月、コアPCE(食品・エネルギー除外)は2.97%、トリム平均PCEは2.33%で、0.64ポイント低くなっています。
五、バウマン1月30日の見解
実のところ、利下げのためにインフレ率の基準を変えるのは珍しいことではありません。
2026年1月30日、FRB副議長ミシェル・バウマン(Michelle W. Bowman)は講演で2026年の労働市場は悪化する可能性が高いと述べ、コアPCEを見る際は関税の影響を無視すべきだと指摘しました。そうすればコアPCEは2%に近づきます。なので2026年には3回の利下げをすべき、という考えです(詳しい計算方法は青色の字参照)。
バウマンは当時、ダラス連銀のトリム平均PCEやクリーブランド連銀のトリム平均CPIによって、コアインフレ率の前年比下落が続いていることも指摘しました。
バウマンの講演と同じ日に、ウォーシュが新FRB議長に指名されました。
また中立金利に着目する議論もあり、典型的なのはミランで、彼はあらゆる機会を利用して米国の中立金利が大きく下がると言い、したがって大幅な利下げが必要だと主張しています。
私にはこの兄ちゃん(ミラン)とこの姉ちゃん(バウマン)が新リーダーのウォーシュと比較的うまくやっていきそうだという光景が目に浮かびます。
画面の前のあなたはこう思うかもしれません:「そうするとデータを公然と操作しているだけではないですか?」
何を言っているのですか。公的統計局が真実を隠すためにデータ発表を停止する国もあるのです。FRBが自分に都合の良いインフレ指標を選ぶくらい何ともありません。それに根拠と実証があるので、好きで選んでいるわけではありません。
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