即時決済は暗号資産の資本効率を圧迫している：Ethan Buchman
暗号資産が即時決済を推進することで資本の非効率性が生じており、取引企業はすべての取引を全額資金調達しなければならず、取引量が増加するにつれて市場のスケール拡大に対する懸念が高まっています。
実際には、企業は負債と債権を相殺できず、決済のために必要以上の資本を動かさなければならないことがほとんどです。
Cycle創設者でありCosmos共同創設者のEthan Buchmanは、暗号資産市場は「資産思考」だと述べています。金融システムを世界中の株式市場のように、価値が常に移動・交換されるものとして扱っています。
「しかし、それではバランスシートのもう一方の側、すなわち負債を見逃しており、資産の動きはすべて負債を解消するためのものなのです」とBuchmanはCointelegraphに語っています。
暗号資産は即時決済を最適化し、伝統的金融が流動性を維持するために用いてきたバッチ処理やネット決済を排除しました。その根本的な設計は、業界がさらにスケール拡大するために再び清算（クリアリング）を導入する圧力を生み出しています。
多国間ネット決済は何兆ドルもの取引を数百億ドルの決済に圧縮します。出典: TradFiの決済遅延の論理
清算は決済前に債権と債務を照合・ネット計算するプロセスで、参加者は負債と債権を相殺できるため、差額のみを動かせばよい仕組みです。
例えば、AliceがBobに100ドルを支払い、BobがAliceに90ドルを支払う場合、清算ではAliceは10ドルだけを支払えば両方の全額移動が不要となります。
伝統的な金融システムでは、決済の遅延によって取引をバッチ処理し、ネット計算する時間が確保されます。
「多くの人はT+2決済を見て非効率で即時決済が良いと考えますが、それでは本質を見逃している。遅延の一部はバッチ処理や清算のために存在するのです」とBuchmanは語っています。
これは、Depository Trust & Clearing Corporationのような清算機関を通じて実現されており、こうした機関は中央カウンターパーティとして債権と債務をネット計算し、決済リスクを管理します。その結果、金融システムは大量の取引をはるかに小さなネットフローに圧縮できます。
中央銀行以前には、ヨーロッパの交易市場で商人たちが多くの当事者間で債権と債務をネット計算して物理的な貨幣移動を減らしていました。これが徐々によりフォーマルな清算システムへと発展していきました。
Buchmanは、ユーゴスラビアやスロベニアでの後の実験も、大規模な多国間ネット計算の例として挙げています。
多国間ネット決済はスロベニア初期1990年代危機下でGDPの7～8％もの債務を清算しました。出典: 関連:
1991年の独立後、スロベニアは経済的ストレスを乗り切るために多国間セットオフシステムを導入しました。インフレが急上昇し産出量が減少する中、当局は中央化決済インフラを用いて企業間の債務を調整・ネット計算し、決済前に債務を相殺しました。
このシステムは後に“TETRIS”として知られるソフトウェアによって公式化され、資本移動を最小限に抑える仕組みが導入され、各企業が広範な決済制約下でも事業継続できるようになりました。
暗号資産の即時決済が流動性を拘束する
バッチ処理やネット計算でシステム設計する代わりに、ほとんどの暗号資産市場は即時かつ原子的（アトミック）決済を中心に構築されており、各トランザクションが独立して最終的に確定されます。
例えば、簡単に言うと、AliceがBobと取引をして10ETHを送る場合、その移転はオンチェーンで完全に決済されます。後になってBobが別の取引でAliceに9ETHを返す場合、それは最初の取引とはネット計算されず別のトランザクションとして処理されます。1ETHの差額を決済する代わりに、システムは2つの取引で19ETHの移動を処理するのです。
多数の取引がある場合、参加者は常に資本を動かし、事前に資金を確保し続けなければならず、ネット露出（ネットエクスポージャー）がほぼゼロでも同様です。
「つまり、従来よりはるかに多くの資本がシステム内に必要になります」とBuchmanは言います。
即時決済はカウンターパーティリスク（取引先リスク）を除去しますが、同時により広いネットワーク参加者間でポジションを相殺する能力も失われます。圧縮レイヤーが暗号資産ではほぼ存在していないため、同じ活動レベルを支えるためにはより多くの資本が必要となります。
過剰担保化は即時決済とカウンターパーティリスク低減を実現しますが、ネット計算できない資本が拘束されます。出典: 関連:
「取引量は保有資産と資本の量によって限界が生じます」とBuchmanは言います。
「多くの企業は互いに信用取引で大きな取引をしていますが、実際の決済が必要な時には資産を慌てて調達しなければなりません」と彼は述べています。
そのため暗号資産企業は、取引所やレンディングプラットフォームでポジションを過剰担保化しており、他で有効活用できる資本が拘束されています。市場のストレス期にはこの問題がより深刻となり、企業は決済義務を果たそうとしながら流動性が逼迫します。
欠落していたプリミティブは清算、現在は仲介者なしで再構築中
伝統的な形での清算を再現するには中央カウンターパーティの構築が必要ですが、このモデルは分散型インフラで金融仲介者を置き換えようとする業界には馴染みにくい面があります。
清算機関は金融で最も規制が厳しく信頼集約な組織であり、デフォルトリスクを吸収し、参加者間で立ち位置を持ち、深い協調が必要ですとBuchmanは述べます。
暗号資産はそのモデルを回避し、代わりに清算を分散化しました。二者間の約定やオフエクスチェンジでの決済施設は限定的なネット計算を導入しましたが、主として信頼に閉じたネットワーク内のみとなり、根本的な問題は解決されていません。
BuchmanとCyclesは中央カウンターパーティとなることなく、資金を保管せずに決済前に参加者間の債権・債務をネット計算する協調レイヤーを提案しています。
ただし、その実効性は幅広い参加と債務内容の可視化に依存します。取引所ごとに企業が活動し、露出を共有しない分断市場では難しい場合もあります。また中央カウンターパーティが不在の場合、システムはデフォルトリスクを吸収せず、参加者自身がカウンターパーティリスクを管理する必要があります。
独立したアクター間で多国間ネット計算を調整することは業務上の複雑さも招きかねません。特に流動性が逼迫する市場ストレス期にはその傾向が強まります。
Buchmanは、この問題は暗号技術を使って解決できると指摘しています。債務はオンチェーンで非公開に投稿し、ソフトウェアでネット計算、そしてゼロ知識証明で検証します。
この点において、暗号資産が取引する上での信頼は、制度への信頼からプロトコル設計への信頼へと置換されるのです。
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