Strategia di GF Securities: il mercato azionario sudcoreano è entrato nella fase iniziale di deleveraging e il rischio è tutt’altro che eliminato.

格隆汇21 luglio｜Il team di strategia di GF ritiene che l’attuale flessione del KOSPI presenti caratteristiche di “bassa valutazione, alta paura”. L’indice è arretrato considerevolmente rispetto al picco di giugno, ma le valutazioni rimangono su livelli storicamente bassi, indicando che il calo non è stato principalmente guidato da una bolla valutativa; il rischio deriva soprattutto da un’eccessiva concentrazione sui titoli Samsung Electronics e SK hynix, insieme a preoccupazioni sul capitale investito nell’intelligenza artificiale, il ciclo del settore delle memorie e la sostenibilità degli utili. La leva finanziaria nel mercato azionario sudcoreano deriva principalmente dal finanziamento a margine, dagli ETF a leva e dai derivati sia onshore che offshore, strumenti che presentano differenze evidenti in termini di tipologia di investitore, meccanismi di trasmissione e trasparenza del rischio. Attualmente, il valore degli ETF a leva nazionali coreani è diminuito del 28,3%, mentre il finanziamento a margine è sceso solo del 9,3% rispetto al massimo, rimanendo nella fase iniziale di deleveraging, e i derivati onshore sono ancora a livelli storicamente elevati, mostrando che il processo di uscita dalla leva sta gradualmente passando dagli ETF a leva verso il finanziamento e i derivati. Al momento il deleveraging del KOSPI è iniziato, ma il ritmo di riduzione della leva tramite il credito e tramite la struttura delle transazioni mostra differenze significative. L’espansione del valore degli ETF a leva è stata la principale fonte di aumento della leva finanziaria in questa fase. Attualmente, dopo significativi riscatti da parte degli investitori retail coreani nei periodi di forte calo, si osserva una lieve ripresa negli acquisti netti. Esperienze storiche dimostrano che il deleveraging in genere attraversa queste fasi: “primo rapido rilascio – riacquisto di leva durante il rimbalzo – più cicli di oscillazione e riduzione – ritorno alla media storica”, un processo che potrebbe durare circa un anno. Considerando che la riduzione del finanziamento a margine e dei derivati in Corea non è ancora stata sufficiente e che i flussi verso gli ETF mostrano nuovamente un ritorno parziale, non si può ancora affermare che questo ciclo di deleveraging sia terminato. In sintesi, il KOSPI si trova ancora in una fase di profondo aggiustamento dei prezzi e di rilascio preliminare della leva, senza che sia ancora emersa una crisi sistemica di liquidità. Attualmente, la quota delle liquidazioni forzate non saldate resta nella fascia normale, indicando che tra gli investitori retail non vi sono stati ancora insuccessi diffusi nei rimborsi o liquidazioni forzate passive; tuttavia la contemporanea riduzione delle posizioni da parte di investitori esteri e istituzioni, l’ingresso degli investitori retail e il ritorno del capitale a leva, pongono il mercato in una fase di redistribuzione delle posizioni particolarmente instabile. D’ora in avanti sarà importante monitorare tre catene di trasmissione del rischio: primo, un ampliamento dei deflussi netti esteri combinato con un calo della capacità di assorbimento da parte dei retail, portando il mercato dalla mera ridistribuzione a un incremento delle vendite; secondo, una transizione degli ETF a leva da acquisti in contro-tendenza a riscatti in fase di ribasso; terzo, un peggioramento sincronizzato del margine dei finanziamenti a credito, dei derivati e delle liquidazioni forzate non saldate, il che potrebbe far sì che un adeguamento locale si trasformi in una risonanza tra deleveraging attivo e passivo.