I rischi dell'archiviazione: i “protocolli a lungo termine” possono davvero essere “eseguiti a lungo termine”?

Un contratto a lungo termine rappresenta sia un pilastro commerciale della prosperità dell'AI, sia una potenziale fonte di rischio per il prossimo ciclo.

Il boom dell'AI ha generato una serie di contratti di fornitura a lungo termine di vasta portata. I produttori di chip, le società di cloud computing e gli sviluppatori di AI stanno tutti utilizzando questi accordi per mostrare agli investitori una "visibilità senza precedenti dei ricavi". Tuttavia, secondo la recente analisi del Wall Street Journal, questi contratti, che sembrano solidi nei periodi di prosperità, meritano una seria considerazione riguardo alla loro reale forza vincolante nel caso in cui la domanda dovesse invertirsi.

Ad esempio, quanto accaduto durante la pandemia di COVID-19, quando contratti simili sono stati generalmente esentati dall'esecuzione a seguito dell'inversione domanda-offerta, dimostra che la forza vincolante di tali contratti è molto più fragile di quanto appaia.

Mercato della memoria: il "caso più estremo" dei contratti a lungo termine

Il settore dei chip di memoria è la rappresentazione più tipica di questa tendenza.

La crescita esplosiva degli agenti AI autonomi ha aumentato la domanda di memoria, poiché questi applicativi dipendono fortemente dalle risorse di memoria. Questo ha portato l'industria della memoria—storicamente nota per guerre di prezzo intense e forti ciclicità—a orientarsi verso modelli più stabili.

I tre grandi colossi della memoria, Samsung Electronics, SK hynix e Micron Technology, hanno tutti registrato profitti record e prevedono che la carenza di fornitura durerà fino al 2028. SK hynix è stata quotata a New York questo mese e un dirigente ha dichiarato ad aprile durante una call con analisti che i contratti a lungo termine aiutano a migliorare la percezione del mercato sull'intero settore della memoria.

Le iniziative di Micron sono particolarmente aggressive. I suoi "Strategic Customer Agreements" di solito hanno una durata di cinque anni e includono clausole "take-or-pay"—ovvero, il compratore deve pagare indipendentemente dall'effettivo ritiro della merce. Il CEO di Micron, Sanjay Mehrotra, ha dichiarato lo scorso mese durante la call dei risultati che questi accordi in futuro contribuiranno a più della metà dei ricavi aziendali.

La reazione dei mercati dei capitali si vede chiaramente nei prezzi delle azioni: da inizio anno il valore di Micron è triplicato, SK hynix ha registrato incrementi simili, e anche Samsung ha raddoppiato il suo valore.

Il "tallone d'Achille" dei contratti: chi li farà rispettare in caso di calo della domanda?

Il problema è: se durante la fase di crescita i contratti a lungo termine spingono la prosperità, durante una fase discendente possono davvero mantenere la loro forza vincolante?

Secondo il Wall Street Journal, la risposta è molto probabilmente negativa. La logica è semplice:

Primo, se la domanda cala prima della scadenza del contratto, i produttori di chip non sono incentivati a spedire forzatamente ai clienti—dato che i chip inutilizzati si accumulerebbero in magazzino; quando la domanda tornerà, i clienti smaltiranno prima l'inventario e poi riacquisteranno, ritardando così i ricavi dei produttori.

Secondo, imporre la spedizione danneggerebbe le relazioni di lungo periodo con i clienti; soprattutto se i concorrenti si mostrano più flessibili, i fornitori che insistono nel far rispettare i contratti potrebbero trovarsi in una posizione di svantaggio.

La storia ha già fornito esempi. Durante la carenza di chip per il COVID-19, anche allora si generarono molti contratti a lungo termine, ma quando la carenza si trasformò in eccesso, detti contratti vennero rinegoziati o posticipati e i clienti ottennero diverse esenzioni.

Microchip Technology, che produce chip per microcontrollori, nel 2021 introdusse un "Preferred Supplier Program" che richiedeva ai clienti impegni a lungo termine. Ma, dopo pochi anni e con l'inversione domanda-offerta, il programma fu cancellato. Il CEO dell'azienda, Steve Sanghi, ha dichiarato a novembre scorso: "Non costringeremo mai i clienti ad acquistare ciò di cui non hanno bisogno".

Questa frase è quasi lo specchio fedele dell'industria durante la fase discendente.

Il rischio si è esteso all’intera catena di fornitura AI

Questo rischio non si limita solo al mercato della memoria, ma riguarda tutta la catena di fornitura dell'AI.

La filiera si sviluppa più o meno così: gli sviluppatori di AI (come OpenAI) stipulano contratti di capacità di calcolo con le società di cloud computing (come Oracle, CoreWeave); queste società a loro volta firmano contratti di acquisto con i produttori di chip di AI; i produttori di chip affidano la produzione a TSMC; TSMC acquista poi macchinari attraverso contratti a lungo termine con ASML nei Paesi Bassi.

Ogni anello dipende dall'effettiva domanda del successivo.

In gioco ci sono cifre enormi. Oracle lo scorso anno ha firmato con OpenAI un gigantesco contratto di cloud computing; a fine ultimo trimestre, le sue "obbligazioni residue da eseguire" (ovvero contratti ancora da evadere) ammontavano a 638 miliardi di dollari. Il CFO di Oracle, Hilary Maxson, ha dichiarato agli analisti lo scorso mese che questa cifra "fornisce una visibilità straordinaria per la crescita futura dei nostri ricavi, sostenuta da clienti con cui abbiamo accordi a lungo termine".

I dati mostrano che la dipendenza dai contratti è aumentata vertiginosamente nell'ultimo anno. Dalla metà del 2025, il backlog dei ricavi combinato delle quattro maggiori società AI—Google, Microsoft, Amazon e Oracle—è aumentato di oltre 1 trilione di dollari, più che raddoppiando il totale.

La Banca dei Regolamenti Internazionali lancia l’allarme

Questa "visibilità" potrebbe diventare improvvisamente offuscata.

La Banca dei Regolamenti Internazionali (BIS) ha sottolineato nel suo rapporto economico annuale di questo mese che la carenza in ciascun anello della supply chain dell’AI può amplificare gli investimenti eccessivi—"poiché le aziende cercano di garantirsi la capacità futura tramite contratti a lungo termine, che a loro volta le espongono maggiormente a shock in caso di domanda inferiore alle attese".

In altre parole, i finanziatori e gli investitori che forniscono capitali alle imprese in base a tali contratti potrebbero subire perdite inattese in caso di calo della domanda.

Più grandi sono i contratti e più lunga la catena, più intenso sarà l'impatto trasmesso qualora un anello si dovesse rompere.