Goldman Sachs: Penurunan tajam pada perdagangan ramai di bulan Juli, pasar bullish saham AS belum berakhir tapi semakin sulit dijalankan

Pada bulan Juli, pasar saham AS tidak mengalami keruntuhan di tingkat indeks, melainkan lebih seperti pembersihan posisi. Indeks S&P 500 berhasil bertahan minggu ini, dengan rentang volatilitas sepanjang Juli hanya 3,5%, dan masih kurang dari 2% dari puncaknya. Yang lebih berlawanan dengan intuisi, S&P dengan bobot setara, S&P volatilitas rendah, dan S&P 500 tanpa AI, semuanya mencapai rekor tertinggi minggu ini.

Kepala bisnis hedge fund Goldman Sachs, Tony Pasquariello, dalam pengamatan pasar terbarunya menulis: "Setelah perdagangan kecepatan tinggi mengalami kenaikan parabola yang nyata, dalam sebulan terakhir, sebuah palu berat telah memukul posisi konsensus; saya cenderung percaya bahwa kegilaan ini sudah mulai mereda." Fokusnya bukan pada risiko yang menghilang, melainkan pada perdagangan paling ramai, paling mudah, dan paling sering digenjot leverage, yang kini sudah dipaksa menjadi lebih dingin.

Ketentraman di permukaan dan volatilitas yang intens di bawah permukaan terjadi bersamaan. S&P 500 rata-rata volatilitas hariannya kurang dari 1% minggu ini, namun keranjang momentum unggulan Goldman Sachs volatil hingga rata-rata 10% per hari. Pada 22 Juni, keranjang momentum TMT dari Goldman Sachs masih naik 145% sepanjang tahun, lalu mengalami penurunan terparah yang pernah dicatat, dan kemudian reli hingga 17% dalam sehari. Hedge fund long-short berbasis fundamental di Asia mencetak rekor performa di semester satu, namun lalu mengalami penurunan bulanan terbesar dalam satu dekade, sementara KOSPI Korea melonjak 18% dalam semalam.

Kerangka ini akhirnya menghasilkan kesimpulan yang agak kurang nyaman: Prospek pasar saham AS masih cenderung menguntungkan, tapi risiko dan imbal hasil sudah jauh dari murah, dan elastisitas kenaikan saham global juga lebih lemah daripada sebelumnya. Bull market belum berakhir, namun ke depan bukanlah fase "beli dan tiduran sambil menang".

Indeks Tidak Runtuh, Perdagangan Ramai Duluan yang Ambruk

Poin paling mudah keliru pada Juli adalah hanya melihat S&P 500.

Indeks sendiri tak menunjukkan sinyal panik. S&P 500 kurang dari 2% dari puncaknya, rentang Juli hanya 3,5%, tampak seperti fluktuasi wajar. Namun, manajer aktif di balik layar sudah mengalami pasar yang berbeda: momentum panas, rantai AI, saham Korea, strategi long-short Asia, semua berturut-turut kehilangan leverage.

Masalahnya bukan tentang seberapa besar penurunan harian, tetapi pada saat perdagangan paling menguntungkan tiba-tiba kehilangan likuiditas. Bertaruh pada S&P 500 sendiri akan tampak stabil; bertaruh pada saham teknologi dengan momentum tinggi akan melihat volatilitas nyaris tak terkendali.

Perpecahan paling utama Juli ada di sini: Pada level indeks, badai tidak besar, tapi pada level posisi banyak yang sudah karam.

Deleverage Bukan Penyesuaian Kecil, Tapi Penyucian yang Nyata

Beberapa data menunjukkan proses deleverage kali ini sudah melebihi sekadar rebalancing biasa.

Paparan saham teknologi secara global mengalami aksi jual terbesar dalam lebih dari lima tahun. Aset yang dikelola ETF leverage saham Korea, ada di puncak sebesar 53 miliar USD pada Juni, kini turun ke 15 miliar USD. Penurunan total paparan yang dilihat dalam bisnis prime brokerage Goldman Sachs adalah yang terbesar sejak akhir 2022.

Perubahan posisi yang lebih rinci pun menunjuk pada arah yang sama: eksposur leverage klien long-short fundamental ke faktor momentum sudah turun ke persentil ke-28 dalam setahun terakhir. Perdagangan ramai yang sebelumnya "semua ada di kereta", kini sudah banyak yang turun, bahkan dipaksa turun.

Ini tidak berarti perdagangan menyakitkan tidak akan kembali lagi. Hanya saja dibanding awal Juli, hasrat mengejar harga sudah jauh berkurang, sementara cash dan disiplin makin banyak.

Paradoks Perdagangan AI, Dari Narasi ke Imbal Hasil

Setengah akhir Juli, perdagangan AI bukan hanya sekadar profit taking, tapi isu lebih fundamental: Bisakah belanja modal AI masif oleh perusahaan cloud raksasa menghasilkan imbal hasil yang cukup jelas dan berkelanjutan?

Minggu lalu, keraguan pasar soal ini semakin besar. Minggu ini jawabannya beragam, namun lebih baik dari versi paling pesimis.

Meta belum membuktikan imbal hasil AI yang nyata; Microsoft memberikan sinyal lebih jelas bahwa belanja modal sudah berubah jadi pendapatan dan produk AI, bahkan sudah berskala besar; Amazon menyusul dengan hasil AWS yang pulih dan marjin laba cloud yang tumbuh. Spread kredit obligasi cloud raksasa pun ikut mengecil.

Perubahan ini sangat penting. Jika perdagangan AI hanya menyisakan "input besar, hasil jauh", valuasi bakal tertekan; tapi jika sebagian perusahaan bisa membuktikan investasi mulai menghasilkan, pasar tidak akan memukul seluruh rantai AI sekaligus.

Namun, perbedaan sudah mulai terasa. Masa di mana label AI bisa langsung menaikkan valuasi sudah tidak semudah dulu, setidaknya setelah proses pembersihan ini.

Komunikasi Fed Makin Samar, Yield Jangka Panjang Jadi Masalah Baru Saham

Setelah rapat FOMC, trader saham tetap belum bisa relaks. Volatilitas di ujung kurva obligasi pemerintah AS sempat merembet ke pasar saham.

Lebih repot lagi, gaya komunikasi yang berubah. Dulu pasar terbiasa dengan transparansi tinggi, kini terasa memasuki fase lebih tertutup dan minim sinyal. Trader harus membuat keputusan dengan lebih sedikit petunjuk, yang pada dasarnya menyebabkan gesekan.

Yang penting tetap pada arah kebijakan, bukan di setiap kata. Namun bagi saham, perubahan yield jangka panjang tak boleh diabaikan, apalagi untuk saham jangka panjang. Valuasi saham AI, teknologi, growth lebih sensitif pada diskonto yield jauh ke depan; jika yield jangka panjang global terus menekan, "dasar yang kokoh" tak berarti selalu nyaman tiap hari.

Saham AS Masih Lebih Baik, Tapi Daya Kenaikannya Menipis

Dari kerangka lebih besar, dukungan untuk saham AS belum hilang. Ekonomi berjalan baik, pertumbuhan laba kuat, arus dana berpotensi membaik, dan hampir 1 triliun dolar belanja modal AI masih beredar dalam sistem.

Inilah mengapa S&P 500 bisa bertahan meski deleverage besar terjadi di bawah. Bukan berarti tidak ada risiko, namun juga cukup banyak penopang penting.

Tetapi ini bukan sinyal untuk agresif bullish juga. Arah saham AS masih menguntungkan, risk-reward ada di level menengah, sementara elastisitas reli saham global lebih tipis dari sebelumnya.

Dalam jangka pendek, volatilitas masih akan tinggi. Likuiditas musim panas tidak mendukung transfer risiko, jika posisi ramai, likuiditas buruk, struktur rumit, volatilitas akan membesar. Di level portofolio, lebih baik tingkatkan likuiditas dan kurangi kompleksitas, bukan terus mengejar trading paling curam.

Jawaban Nasdaq: Bull Market Masih Ada, Tapi Jalannya Sulit

Indeks Nasdaq 100 saat ini turun 8% dari puncak Juni, tapi masih naik 12% sepanjang tahun. Dalam sembilan bulan terakhir, enam di antaranya turun, tapi poin ke poin tetap naik 9%. Rasio price to earning sudah turun ke level bawah beberapa tahun terakhir.

Angka-angka ini menggambarkan status pasar dengan jelas: Tren belum berubah, tapi prosesnya sangat melelahkan.

Bagi trader, tujuan dan jalur adalah dua hal berbeda. Tren utama bull di Nasdaq masih ada, tapi jika ke depan pola "naik sebentar, pembersihan posisi, lalu pulih" terus terulang, mencari uang akan lebih sulit daripada sekadar membaca arah yang benar. Juli sudah mengingatkan: pasar tidak memberi hadiah pada keramaian, apalagi memaafkan penggunaan leverage.