Peninjauan Kembali Kerangka Nilai Tukar Dolar AS

Baru-baru ini, penelitian Deutsche Bank telah merilis sebuah laporan yang sangat bagus berjudul The dollar in the long term: Geopolitics vs. technology.Laporan ini mengungkapkan dua pendorong utama jangka panjang nilai tukar dolar AS: teknologi dan fiskal.

Di antaranya, teknologi adalah pendorong kenaikan dolar (ditunjukkan oleh arus masuk dana ekuitas), sedangkan fiskal adalah pendorong penurunan dolar (ditunjukkan oleh arus keluar dana utang). Data terkait secara jelas mengungkapkan perubahan kedua pendorong tersebut selama 20 tahun terakhir:

Perkembangan "arus dana ekuitas vs arus dana utang" secara langsung mempengaruhi logika penetapan nilai tukar dolar.Mengapa tahun ini nilai tukar dolar cenderung kuat? Yang paling nyata adalah, didukung tema AI, arus dana lintas negara masuk ke pasar saham AS dengan jumlah yang jauh melebihi obligasi AS.

Jika dibandingkan tahun lalu, kala itu karena dampak perang tarif, arus dana lintas negara (terutama dana Asia) keluar dari obligasi AS, sehingga tema “de-dollarization” menjadi populer.Secara keseluruhan, perkembangan arus dana ekuitas dan obligasi AS sebenarnya adalah refleksi dari dua pendorong teknologi dan fiskal, dan kedua kekuatan ini berubah secara dinamis.

Lebih lanjut, analisis dari perspektif “teknologi+fiskal” sangat membantu kita dalam memproyeksikan nilai tukar dolar.Bagaimana prospek nilai tukar dolar pada semester kedua tahun ini? Menurut penulis, ada beberapa poin: 

1. Dampak positif teknologi terhadap nilai tukar dolar mungkin akan berkurang secara marginal.Baru-baru ini, salah satu grafik JPM dengan jelas menunjukkan hal ini—pasar saham AS semakin tersegmentasi, harga saham semikonduktor terus naik (NVDA, MU, dll), sementara harga saham penyedia layanan cloud (META, AMZN) mulai berfluktuasi dan turun. Laporan keuangan Google minggu lalu menunjukkan free cash flow per kuartal menjadi negatif, perbedaan free cash flow antara dua jenis saham semakin terasa.

Singkatnya, bisnis yang menjual “sekop” lebih menguntungkan daripada yang menggali “pertambangan emas”, fenomena ini pernah terjadi pada tahun 1999-2000 (lihat analisis JPM). Hal ini juga mengingatkan kita bahwa dukungan AI dan teknologi terhadap nilai tukar dolar kemungkinan akan menurun secara marginal.

2. Dengan berlanjutnya suku bunga tinggi obligasi AS, kekhawatiran fiskal atas obligasi AS mungkin akan kembali.Walaupun saat ini pasar tidak terlalu memperhatikan masalah keberlanjutan obligasi AS, namun seiring kurva obligasi AS secara keseluruhan kembali ke posisi tinggi sebelum penurunan suku bunga, kekhawatiran fiskal AS kemungkinan akan muncul kembali.

Salah satu tema perdagangan terkait adalah tarif 301 baru-baru ini.Jika pemerintahan Donald Trump menggunakan alasan investigasi 301 untuk memberlakukan tarif yang lebih tinggi ke Eropa dan Kanada, sekilas memang menguntungkan dolar dan merugikan negara non-AS. Namun jika Eropa menggunakan “senjata akhir” yaitu menjual obligasi AS (atau pasar memiliki ekspektasi itu), maka nilai tukar dolar pasti akan mengalami tekanan yang lebih besar.

Pada jangka pendek, nilai tukar dolar memiliki premium risiko geopolitik (perang AS-Iran), sehingga belum tentu akan melemah dengan cepat.Namun seiring perubahan marginal kedua kekuatan “teknologi+fiskal”, penulis merasa indeks dolar mungkin sudah mencapai titik tertinggi tahunan pada pertengahan tahun.Pada semester kedua, bisa dilirik peluang rebound Euro, selain itu, logam mulia yang tertekan selama setengah tahun, mungkin akan mendapatkan “kejutan menyenangkan” di semester kedua.

Ringkasan ulasan hari ini:

1. Dua pendorong utama jangka panjang nilai tukar dolar: teknologi dan fiskal.Di mana teknologi adalah pendorong kenaikan dolar, sedangkan fiskal adalah pendorong penurunan dolar. Kedua kekuatan ini berubah secara dinamis dan interaksinya membantu kita memahami logika pergerakan nilai tukar dolar beberapa tahun terakhir;

2,Menggunakan perspektif analisis “teknologi+fiskal” membantu kita dalam memproyeksikan nilai tukar dolar: pertama, dampak teknologi terhadap nilai tukar dolar mungkin akan berkurang secara marginal, “bisnis menjual sekop lebih menguntungkan daripada penambang emas”; kedua, dengan suku bunga tinggi obligasi AS yang berlanjut, kekhawatiran fiskal AS mungkin akan kembali;

3, Penulis berpendapat, nilai tukar dolar dalam jangka pendek memiliki premium risiko geopolitik dan belum tentu akan melemah dengan cepat. Namun seiring perubahan marginal kedua kekuatan “teknologi+fiskal”, titik tertinggi indeks dolar sepanjang tahun mungkin sudah tercapai di pertengahan tahun.Pada semester kedua, bisa dilirik peluang rebound Euro, dan logam mulia yang tertekan selama setengah tahun, mungkin akan mendapatkan kejutan positif.