Le sentiment de refuge l'emporte sur les inquiétudes liées à l'inflation, les obligations d'État européennes et américaines augmentent, les rendements des bons du Trésor américain chutent de plus de 10 points de base en cours de séance.

La montée de l’aversion au risque l’a emporté sur les craintes d’inflation, entraînant une hausse générale des obligations souveraines européennes et américaines jeudi 15 octobre. Les rendements des bons du Trésor américain, qu’il s’agisse du taux de référence à 10 ans ou des obligations à 2 ans plus sensibles aux politiques monétaires, ont plongé de plus de 10 points de base en séance. Les rendements à moyen et long terme des principales économies européennes telles que le Royaume-Uni, l’Allemagne et la France ont également reculé, marquant un rebond généralisé du marché obligataire mondial.

L’indice PPI américain de septembre, publié pendant la séance des marchés actions européens jeudi, a affiché la plus forte hausse mensuelle depuis plus de quatre ans, ce qui avait initialement renforcé les inquiétudes d’un relèvement supplémentaire des taux par la Fed. Cependant, avec la montée des risques de financement liés aux entreprises de l’IA et la pression sur les valeurs technologiques, les investisseurs ont commencé à réévaluer l’impact des taux élevés sur la croissance économique et la capacité de remboursement des entreprises, les besoins de couverture incitant les capitaux à affluer vers les marchés obligataires.

Les médias soulignent que le marché délaisse progressivement les craintes d’inflation pour se concentrer davantage sur l’impact des coûts de financement élevés sur la croissance économique. Parallèlement, les risques de crédit des entreprises liées à l’IA telles que CoreWeave sont étroitement surveillés, la divergence de performance entre obligations d’entreprise et titres d’État révélant une re-pricing des risques de différents types d’actifs.

Troisième baisse consécutive pour le rendement à 10 ans des bons du Trésor américain, en repli à 5,04% en séance, forte hausse des obligations de long terme en Europe et aux États-Unis

Jeudi, les achats sur le marché obligataire américain se sont nettement intensifiés : le rendement à 10 ans est descendu temporairement à 5,04%, soit un repli intrajournalier d’environ 15 points de base, un plus bas depuis le 23 septembre et une troisième séance consécutive de baisse. Le rendement à 30 ans a également fortement reculé, en baisse d’environ 12 points de base en séance.

Les obligations à 2 ans, plus sensibles aux perspectives de politique monétaire, ont également reculé jeudi en début de séance américaine, passant temporairement sous les 4,69%, un plus bas depuis le 18 septembre, soit une baisse de plus de 10 points de base sur la journée, annulant le rebond observé mercredi.

Les longs termes européens et américains progressent de concert. En fin de séance européenne jeudi, le rendement des gilts britanniques à 10 ans reculait de 5,4 points de base à 5,371 % ; celui à 30 ans baissait de 6,4 points, et le 2 ans de 2,1 points de base.

En fin de séance européenne, le rendement des bunds allemands à 10 ans reculait de 5,3 points de base à 3,413 % ; le 30 ans reculait de 5,3 points et le 2 ans de 1,7 points de base.

Les OAT françaises surperforment : en fin de séance, le rendement du 10 ans reculait de 8,5 points de base à 4,796 % ; le 30 ans de 8 points de base, le 2 ans de 3 points de base.

Dans l’ensemble, les rendements de la partie longue de la courbe fléchissent nettement en Europe et aux États-Unis, et dans plusieurs marchés, la baisse est plus forte sur le long que sur le court terme. Le fort repli des rendements américains, couplé au rebond des longs termes en Europe, démontre une réévaluation par les investisseurs du rapport entre inflation, croissance et risques des marchés financiers.

Des données d’inflation toujours élevées, le marché commence à s’inquiéter du coût de la croissance sous taux élevés

L’envolée des obligations américaines s’explique essentiellement par un changement dans les anticipations du marché vis-à-vis de l’inflation et de la trajectoire des taux.

L’envolée record de l’indice PPI de septembre montre que les pressions sur les prix en amont restent notables. Après les précédentes surprises à la hausse sur l’inflation, les marchés avaient renforcé leurs paris sur un nouveau relèvement des taux de la Fed, ce qui pesait alors sur les rendements des Treasuries.

Cependant, la surchauffe de l’inflation n’a pas empêché le rebond des prix des obligations jeudi. Le marché réévalue l’impact des coûts de financement élevés sur l’investissement des entreprises, la consommation et la croissance économique, incitant les investisseurs à renforcer leurs positions sur les actifs jugés plus sûrs comme les obligations d’État.

Le Wall Street Journal constate que l’inquiétude des investisseurs sur une inflation durablement élevée a laissé place à une attention accrue portée à l’impact potentiel du coût du crédit sur la croissance économique. Le rendement du Bund à 10 ans a d’ailleurs touché un plus bas de plusieurs semaines, preuve que ce re-pricing ne se limite pas aux États-Unis.

Cela ne signifie pas que le marché considère le risque d’inflation comme écarté ou que le risque de hausse des taux de la Fed disparait. Plus précisément, les investisseurs arbitrent désormais entre deux risques : d’un côté, des pressions sur les prix pourraient forcer la Fed à maintenir une politique monétaire stricte ; de l’autre, des taux élevés pourraient impacter la croissance en alourdissant les coûts de financement, les flux de trésorerie des entreprises et la tolérance au risque des marchés financiers.

Risques de crédit accrus autour de l’IA : obligations d’État en hausse, coûts de financement des entreprises en hausse également

Au-delà des facteurs macroéconomiques, la montée soudaine des risques de financement sur la chaîne industrielle de l’IA a capté l’attention du marché jeudi.

Récemment, le fournisseur cloud lié à l’IA CoreWeave a subi une vague de ventes sur ses actions et obligations, avec une envolée de ses coûts de financement. Certains de ses titres de dette affichent des rendements supérieurs à 15-16 %, tandis que le spread sur le credit default swap (CDS) à 5 ans a atteint un nouveau sommet historique, traduisant une vive inquiétude sur la capacité de l’entreprise à honorer sa dette.

Le risque ne se limite pas à CoreWeave. Le spread CDS 5 ans d’Oracle s’élève en séance à 288 points de base, soit 28 points de plus qu’il y a une semaine ; celui de Softbank a augmenté de 24 points à 424 points de base en une seule journée. Les spreads des CDS des géants technologiques du type Amazon, Alphabet (la maison mère de Google) et Meta ont également atteint des niveaux historiques.

Certains médias mettent en lien la décrue des rendements des Treasuries et l’envolée des coûts de financement des entreprises de l’IA, soulignant que la pression dans le secteur technologique et l’infrastructure AI pousse les liquidités vers les actifs refuge comme les dettes d’État.

Cela explique aussi pourquoi les rendements obligataires parviennent à reculer de façon significative malgré des données d’inflation élevées. Normalement, une inflation en hausse devrait faire grimper les anticipations de taux et exercer une pression à la baisse sur les obligations, mais quand le risque de crédit et la volatilité actions augmentent, la demande de refuge peut temporairement éclipser la dynamique inflationniste et soutenir les prix des obligations.

Néanmoins, la dissociation des trajectoires entre les obligations d’État et d’entreprise mérite aussi l’attention. Le repli des rendements souverains ne signifie pas une baisse généralisée du coût du financement de tous les emprunteurs. Pour les sociétés les moins bien notées et dépendantes de la dette, notamment dans l’IA, la baisse du taux sans risque peut être plus que compensée par l’élargissement des spreads de crédit, faisant grimper leur coût de financement effectif.

La durabilité du rebond obligataire dépendra du bras de fer entre inflation et croissance

Le rebond mondial des marchés obligataires jeudi traduit un changement de logique du marché : malgré une inflation qui demeure élevée, les préoccupations liées aux coûts de financement et à leurs effets sur la croissance, la capacité de remboursement des entreprises et la stabilité financière sont de plus en plus mises en avant.

Si les prochains chiffres d’inflation restent élevés, la Fed pourrait être contrainte de maintenir une politique monétaire restrictive, voire de relever à nouveau ses taux, ce qui renforcerait la pression à la hausse sur les rendements des Treasuries. À l’inverse, si le risque de crédit se propage et que les financements et investissements des entreprises s’assèchent, la demande de protection pourrait continuer à soutenir les prix des obligations d’État.

La segmentation la plus marquante du moment, c’est celle où la baisse des rendements souverains coexiste avec l’augmentation des coûts de financement pour les entreprises IA. La première reflète l’évolution du taux sans risque et des besoins de couverture, tandis que la seconde résulte d’une revalorisation du risque sur la solvabilité et le modèle économique de certaines entreprises.

Pour le marché obligataire, il faudra surveiller si l’inflation américaine se modère, si le ralentissement de la croissance devient plus net, et si les investissements en infrastructures IA peuvent offrir les retours attendus. D’ici là, la baisse rapide du rendement des Treasuries apparaît davantage comme une nouvelle recherche d’équilibre entre le risque inflationniste et celui sur la croissance, plutôt qu’un signe que la menace inflationniste est écartée.