Interprétation de Morgan Stanley sur la conférence ECOC : le consensus NPO reporté à 2028, pénurie de composants optiques pour 12 à 18 mois, ces actions américaines en profiteront le plus

L'application financière Zhihui a appris que Morgan Stanley, lors de la première réunion à la European Conference on Optical Communication (ECOC) 2026, a formulé trois jugements clés : le consensus du secteur est passé de « Faut-il faire du NPO » à « Lancer la première génération de produits en 2028 » ; la chaîne d'approvisionnement de la communication optique est presque entièrement vendue pour 12 à 18 mois, le substrat d’indium phosphide (InP) devenant le point le plus critique ; et peu importe la direction technologique choisie, Keysight est le plus grand bénéficiaire parmi les fabricants de tests.

Les analystes de l’équipe Télécoms et équipements de réseau de Morgan Stanley, Meta A Marshall et Antonio Jaramillo, ont publié un rapport récent positionnant l’industrie en ligne avec le marché (In-Line). Le rapport synthétise une série de réunions tenues par cette équipe du 21 au 22 septembre lors du salon ECOC à Malaga, Espagne. Il s'agissait de la 52e édition de l’ECOC, qui s'est tenue du 20 au 24 septembre, attirant plus de 8 300 participants et plus de 330 exposants, dont environ 120 venant de Chine. Morgan Stanley indique que des comptes rendus détaillés sur des entreprises comme Cisco (CSCO.US), Ciena (CIEN.US), Coherent (COHR.US), Keysight (KEYS.US), Nokia (NOK.US), Tower Semiconductor (TSEM.US) et Lightmatter seront publiés dans les prochains jours.

Le NPO passe de la « résistance » au « consensus » : premiers essais produits en 2028

Comparé au salon OFC d'il y a six mois, la plus grande évolution à ce salon ECOC concerne l’attitude envers le NPO (Near Package Optics). Selon le compte-rendu de Morgan Stanley, bien que la croissance du contenu optique dépasse la capacité des fournisseurs, que de nombreuses commandes de fabricants remplissent les carnets de commandes pour 12 à 18 mois, et que la forme finale de CPO/NPO reste à déterminer, l’évolution majeure depuis l’époque d’OFC est l’émergence d’un consensus plus large sur le fait que « les premières applications du NPO se concrétiseront à partir de 2028 ».

La formation de ce consensus est directement liée aux avancées de l’Open CPX MSA. Cet organisme de l'industrie pose les fondations pour des paramètres unifiés des moteurs optiques, permettant à un écosystème plus large d’être bâti — de fait, les acteurs du cloud à très grande échelle n’ont plus les mêmes préoccupations concernant le “verrouillage fournisseur” et les écosystèmes fermés qu’à l’époque où l’option Nvidia était la seule sur le marché. Morgan Stanley avertit néanmoins que, dans les prochaines années, des défis subsisteront quant à la mise à l’échelle, à la fabrication et au déploiement des technologies. Le consensus signifie simplement qu’assez de fournisseurs poussent les solutions ouvertes, et que le besoin de rapprocher les fonctions optiques et électroniques dans les réseaux scale-up augmente, les premiers essais produits étant attendus pour 2028.

Il est à noter que le compte-rendu précise : il est peu probable que l’architecture de première génération soit le schéma final — le type ou la position des lasers pourraient évoluer dans les générations suivantes, la dynamique technologique d’aujourd’hui « ne verrouille pas le gagnant sur le long terme ». Ce jugement rejoint le consensus lors du salon : malgré la persistance de certains discours qualifiant le CPO/NPO « d’inévitable mais pas imminent », la position dominante est que les grands acteurs du cloud migreront vers le NPO ces prochaines années.

Chaîne d’approvisionnement saturée sur 12 à 18 mois : le substrat InP, goulot d'étranglement majeur

Selon Morgan Stanley, la plupart des fournisseurs de composants ou de systèmes sont déjà vendus à pleine capacité pour les 12 à 18 prochains mois, le substrat InP (inscrit comme « gating item ») étant cité comme le véritable goulot d’étranglement, avec AXT (AXTI) et Sumitomo Electric nommément désignés. Outre l’InP, l’offre d’EML, de lasers CW, de lasers de pompage et de “gold boxes” est également sous tension. Le rapport estime que toute amélioration du nombre de substrats produits ou des rendements ouvrirait un potentiel haussier pour le secteur.

Ce constat est corroboré par les récentes déclarations de nombreux fabricants. Michael Hurlston, PDG de Lumentum, a précisé que le déséquilibre offre/demande sur l’InP dépasse 30 %, la capacité de production des composants optiques clés pour l’IA « est pratiquement entièrement vendue pour un futur prévisible » et que la pénurie est « peut-être plus grave que dans le secteur du stockage ». Coherent avait également tiré la sonnette d’alarme sur la pénurie d’InP lors de son call résultats en mai.

L'origine de cette tension remonte à février 2025 : la Chine applique depuis lors des mesures de contrôle des exportations sur l’InP, alors qu’elle fournit environ 70 % de l’indium mondial raffiné — matière première amont pour l’InP. Selon les données des sociétés d’analyse de marché, le prix moyen d’un wafer InP 6 pouces a grimpé d’environ 250 % depuis la régulation, pour atteindre près de 5 000 dollars l’unité ; et Nvidia, pour sécuriser sa chaîne d'approvisionnement en composants optiques, est entrée au capital de Lumentum et de Coherent.

Lors du salon ECOC, l’importance des lasers externes s’est concrétisée : Lumentum y a présenté un module laser externe DWDM huit longueurs d’onde (ELSFP) conforme aux exigences de l’interconnexion optique MSA, explicitement destiné aux applications de source de lumière externe dans les architectures CPO/NPO. Cela rejoint l’avis de Morgan Stanley : « La première génération de produits NPO/CPO passera probablement intégralement par des lasers externes », et la demande en lasers haute puissance va exploser ces prochaines années — raison pour laquelle LITE et COHR sont les noms les plus scrutés du rapport.

Cela dit, la pénurie n’est pas universelle. Morgan Stanley relève que Cisco et Nokia affirment disposer d’un certain niveau de capacité résiduelle, leur permettant d’agir stratégiquement autour de l’offre à court terme, mais aucun transfert significatif de parts de marché n’est attendu — Ciena contrôlant toujours la majorité du segment systèmes de lignes optiques.

L’OCS se diffuse, mais Google reste hors norme

L’optical circuit switching (OCS) constitue un axe secondaire du rapport. L’utilisation d’OCS par Google est largement documentée, la production devant bouger vers Lumentum dans les prochaines années. La réussite de Google stimule quasi tous les autres géants du cloud et de nouveaux venus à tester l’OCS ; Morgan Stanley indique, via les échanges lors du salon, que davantage de clients se lanceront dans les prochaines années. Mais le compte-rendu temporise : l’ampleur des déploiements des suiveurs sera vraisemblablement inférieure à celle de Google — un client aurait même annulé l’implémentation après la validation complète de la solution. Morgan Stanley continue à voir dans l’OCS une source de marge pour Lumentum et Coherent, mais estime que tant que Lumentum livre le principal déploiement, elle captera l’essentiel de la valeur à court terme.

Préférences sur les titres : KEYS bénéficie de toutes les tendances, LITE/COHR, les plus en vue

La préférence centrale de Morgan Stanley reste une recommandation forte sur Keysight (KEYS.US) : quelle que soit la trajectoire finale du CPO/NPO, la croissance de l’optique se traduira en demande de tests, faisant de Keysight le « bénéficiaire quelles que soient les évolutions » ; Corning (GLW.US) est aussi intégrée dans cette catégorie. Le rapport affirme « Nous avons toujours été très clairs dans notre optimisme sur KEYS ».

Pour LITE et COHR, Morgan Stanley estime que, même dans un contexte de capacités entièrement pré-vendues et une pénurie persistante de lasers InP, ces deux acteurs concentreront l’attention ; la plateforme intégrée PhotonLink de Coherent (COHR.US) — proposée comme solution clé en main aux grandes entreprises peu équipées pour assembler elles-mêmes les offres de six fournisseurs ou plus — répond très précisément au besoin ; l’entreprise révèle également la signature d’un accord de long terme (LTA) avec un client pour une solution NPO, avec une montée en cadence prévue l’année prochaine. Lumentum (LITE.US), qui n’a pas rencontré Morgan Stanley sur le salon, avait déjà annoncé son intention de communiquer « dans les prochains mois » sur un LTA lié au NPO. Ciena (CIEN.US) dispose de plusieurs voies de succès, mais pour dépasser ses objectifs, il faudrait un assouplissement supplémentaire de la chaîne InP dans les années à venir ; la demande côté Cisco reste solide, et leur maîtrise de la chaîne d’approvisionnement leur donne un avantage pour accroître leurs revenus issus des clouds.

Morgan Stanley maintient son avis In-Line sur le secteur des équipements télécoms et réseau. Selon les prix cibles des analystes, Lumentum vise 945,67 $, Coherent 310,39 $, Keysight 347,32 $, Ciena 368,56 $ ; les recommandations sont « conserver » sur LITE, COHR, GLW, CIEN, et « surpondérer » sur Keysight et Cisco (COCS.US). Malgré la surchauffe des fondamentaux, le secteur montre récemment des signes de consolidation — mais Morgan Stanley n’a ajusté aucun rating dans ce compte-rendu, concluant sur une note technique : avec la croissance continue du contenu optique, l’incertitude sur le modèle final et la forte tension sur la chaîne d’approvisionnement, « la situation est bénéfique pour quasiment tous les acteurs du secteur ».