Avoir fait monter le yen, mais sans protéger les obligations américaines ! Bescent est-il un « coéquipier boulet » pour les actions américaines ?

Le secrétaire au Trésor américain, Bessent, est intervenu sans relâche cette semaine : d'abord en avertissant avec éclat le marché de ne pas vendre le yen à découvert, ce qui a immédiatement renforcé le yen ; puis en augmentant fortement le volume des rachats de bons du Trésor américain, dans le but de contenir le rendement à long terme. Résultat, le yen a monté, mais les bons du Trésor américain ont baissé.

Chacune de ces actions, prise séparément, a sa propre logique. Mais, ensemble, elles forment une double menace pour le marché haussier américain des quatre dernières années : l’appréciation du yen fragilise les stratégies de carry trade, tandis que la hausse des rendements obligataires américains pèse sur les valorisations.

Mercredi 9 septembre, les actions américaines ont reculé pour la troisième journée consécutive. Le Dow Jones a perdu plus de 400 points, soit une baisse de 0,8 % ; le S&P 500 a chuté de 0,5 % ; le Nasdaq a reculé de 0,6 %. Les valeurs technologiques liées à l’IA ont été les premières touchées.

Les rachats de bons du Trésor “pea shooter” : le marché n’est pas convaincu

Mercredi, le Trésor américain a annoncé relever la limite des rachats de bons du Trésor à long terme à 6 milliards de dollars par opération, soit trois fois le montant initialement prévu le mois dernier.

Mais la réaction du marché a été : déception.

Auparavant, Bessent avait laissé entendre publiquement que la taille des rachats pourrait dépasser 4 milliards de dollars ; Wall Street avait même anticipé une limite comprise entre 8 et 10 milliards de dollars par opération. Avec l’annonce des 6 milliards, les rendements des bons du Trésor ont monté au lieu de baisser.

Le rendement des bons du Trésor américains à 10 ans a atteint en séance 4,836 %, son niveau le plus élevé depuis octobre 2023. Celui à 30 ans s’est établi à 5,285 %, frôlant le sommet de 20 ans de 5,30 % atteint le mois dernier.

Elias Haddad de Brown Brothers Harriman & Co. l’a dit sans détour : « Pour l'instant, le Trésor américain attaque des chars d’assaut avec un lance-petit pois. »

Steven Zeng, stratégiste chez Deutsche Bank, ajoute : « C’est comme si le Trésor avait créé un monstre qu’il doit maintenant nourrir constamment. » Selon lui, la taille annoncée de 6 milliards n’a pas eu l’effet dissuasif escompté par les investisseurs.

Plus tard dans la journée de mercredi, le Trésor a adjugé pour 39 milliards de dollars de bons à 10 ans à 4,834 % de rendement, un record pour ce type d’émission.

Dustin Reid, stratège en chef Fixed Income chez Mackenzie Investments, note : « La façon dont ils vont gérer la situation, c’est encore le début. On peut parier que la réaction du marché aujourd’hui ne plaît pas du tout au Trésor. »

Bessent l’admet aussi : impossible de contrôler le “prix d’équilibre”

Face à la réaction énergique du marché, Bessent a reconnu mardi lors d’un événement au Texas qu’il ne pouvait pas changer le “prix d’équilibre” des bons du Trésor, son objectif étant simplement de ralentir la volatilité et d’éviter la propagation de discours nuisibles.

Il attribue la flambée rapide des taux longs à une panique sur la solvabilité des États-Unis, qualifiant cette inquiétude de « ridicule, mais qui a un temps dominé la narration ».

Dans une note, les stratégistes macroéconomiques Angelo Manolatos et Francis Brown de Wells Fargo affirment qu’« il faut d’autres catalyseurs pour faire baisser les taux longs », notamment un ralentissement de la croissance et de l’inflation, une baisse des prix de l'énergie, une moindre incertitude sur la Fed, une consolidation budgétaire, ou une contraction de l’émission d’obligations d’entreprise.

La réalité actuelle : aucune de ces conditions n’est réunie. Les prix du pétrole élevés alimentent l’inflation attendue et le marché estime la probabilité d’une hausse des taux par la Fed lors du FOMC de la semaine prochaine à 62 %. Par ailleurs, l’émission d’obligations d’entreprise atteint son pic saisonnier, avec 18 emprunteurs mardi – troisième journée la plus active de l’année.

« Je suis la banque » — le yen monte, mais à quel prix ?

La veille de l’échec des rachats du Trésor, Bessent avait déjà lancé, lors du même événement texan, un avertissement musclé aux spéculateurs vendant le yen à découvert.

Selon Bloomberg, il a déclaré : « Je suis maintenant la banque, donc quand nous intervenons sur le yen, je sais ce que les Japonais, la Banque du Japon, et les décideurs japonais vont faire. Si vous voulez parier contre moi, allez-y ! »

Cette assurance repose sur deux éléments : d’une part, Bessent affirme être au courant des manœuvres japonaises ; d’autre part, selon certaines sources, la Banque du Japon envisagerait ce mois-ci de relever son taux directeur de 25 points de base.

Le yen a poursuivi sa progression mercredi, atteignant 153,49 yens pour un dollar, après avoir déjà touché la veille son plus haut niveau depuis février.

Mais le problème est le suivant : l’appréciation du yen n’est pas une bonne nouvelle pour les actions américaines.

Le yen monte, la « bombe à retardement » des carry trades commence à tictaquer

Le yen est historiquement la devise de financement la moins chère au monde. La stratégie de carry trade typique consiste à emprunter du yen à faible taux, à le convertir en dollars, puis à investir dans des actions technologiques américaines ou d’autres actifs à haut rendement.

La hausse du yen signifie que le coût de cette opération augmente, mettant sous pression les porteurs de ce type de position.

Pour Steve Sosnick, stratégiste en chef chez Interactive Brokers, la flambée actuelle du yen « a déjà suffi à déstabiliser certains investisseurs qui avaient emprunté des yens pour acheter à effet de levier les valeurs américaines en forte croissance ».

Rich Privorotsky, responsable de l’activité Delta-One chez Goldman Sachs, observe aussi que, quel que soit le discours de Bessent, « le yen s’apprécie objectivement et le marché mise sur un resserrement de la Banque du Japon et un retour des capitaux ».

Il pose en outre la question clé : « Que se passera-t-il lorsque les positions sur le yen seront débouclées et que les capitaux reviendront vers les obligations et actions japonaises ? »

Sa conclusion : « Le S&P et les large caps semblent peser anormalement lourd, sans cause fondamentale évidente. Il faut surveiller les positions à effet de levier et les carry trades qui sont peut-être en train de se dénouer discrètement. »

Pour Jordan Rizzuto, CIO de GammaRoad Capital Partners, il s’agit « du plus grand risque qui pèse sur le bull market ».

Le dilemme de Bessent : le yen ne peut être ni trop faible, ni trop fort

Il existe ici une contradiction intrinsèque qui perturbe la logique de la politique de Bessent.

Selon MarketWatch, à la fin août, le volume de titres étrangers détenus par le Japon avait baissé d’environ 88 milliards de dollars. Le Japon reste un important détenteur de bons du Trésor américain.

Jordan Rizzuto de GammaRoad souligne que si le Japon procède actuellement à des ventes d’obligations américaines, c’est un point d’alerte, surtout après que les États-Unis et le Japon sont récemment intervenus ensemble pour soutenir le yen. « On prend vraiment la mesure de ces deux phénomènes », dit-il.

Le Trésor souhaite que le yen reste assez fort pour éviter que le Japon n’ait à vendre des bons du Trésor pour obtenir des liquidités. Mais si le yen monte trop vite, le débouclement massif des carry trades aura un impact direct sur les valeurs technologiques américaines.

Déjà, certains opérateurs sur le marché murmurent en coulisses : Bessent ne confondrait-il pas les causes et les conséquences — en cherchant à soutenir le yen pour soulager la pression sur les taux longs américains, alors que traditionnellement, c’est l’écart de taux qui pilote le forex, et non l’inverse ?