Pourquoi le marché a-t-il été soudainement surpris après le discours de Walsh ?

L'ensemble du système des actifs à risque est en train de réévaluer les anticipations de taux d'intérêt.

Auteur : Chevalier de la Blockchain

Vendredi soir dernier, le président de la Fed, Walsh, a prononcé son premier discours principal à Jackson Hole depuis sa prise de fonction, et cette fois, le marché semble avoir compris son message.

Walsh a avancé plusieurs chiffres clés qui ont complètement changé les anticipations des marchés quant à la trajectoire de la politique.

Parmi les 199 sous-composantes de l’indice PCE, au cours des 12 derniers mois, 54 % des postes ont augmenté de plus de 3 % ; sur les six derniers mois annualisés, cette proportion reste élevée à 49 %.

Dans le même temps, le taux d’inflation annualisé global du PCE a été de 4,1 % sur les six derniers mois, et de 3,7 % sur un an, tous deux nettement supérieurs à l’objectif de 2 % de la Fed.

Walsh a déclaré textuellement : « Nous devons avoir la certitude que l’inflation sous-jacente converge clairement et suffisamment rapidement vers l’objectif. Sinon, nous avons encore du travail à faire. »

Cette déclaration a instantanément remodelé le pricing du marché : avant le discours, les traders estimaient la probabilité d’une hausse des taux en septembre autour de 35 %, après le discours elle est montée directement à 60 %.

Le rendement des obligations d’État à deux ans a atteint un sommet d’un mois, tandis que le dollar s’est simultanément renforcé.

La réaction du Bitcoin a été particulièrement violente : la veille du discours, il venait à peine de dépasser les 80 000 dollars, puis a brusquement chuté, tombant ponctuellement près de 76 000 dollars.

Sur le marché des produits dérivés, 488 millions de dollars de positions ont été liquidées en 24 heures, dont plus de 360 millions de pertes pour les positions longues.

Les marchés de l’or et de l’argent ont également subi un choc, certains rapports évoquent une évaporation de plus de 700 milliards de dollars de capitalisation sur le secteur des métaux précieux après le discours.

Il ne fait aucun doute que tout l’éventail des actifs à risque est en train de réajuster le pricing des taux d’intérêt anticipés.

Le principal soutien de la précédente reprise du Bitcoin venait des afflux massifs de capitaux vers les ETF au comptant. Jusqu’au discours de Walsh la semaine dernière, les ETF Bitcoin au comptant américains avaient absorbé plus de 1,1 milliard de dollars, mais le jour du discours, le Bitcoin ETF a de nouveau enregistré des sorties de capitaux.

Bien entendu, l’impact le plus profond réside dans le cadre politique lui-même. Walsh a clairement annoncé l’abandon de la forward guidance, estimant que cet outil « a dépassé son utilité », et souhaite le remplacer par « un engagement envers la discipline et non envers une décision spécifique ».

Cela signifie que le marché ne peut plus aussi facilement anticiper les prochains mouvements de la Fed à travers son langage. Pour des actifs aussi sensibles à la liquidité et aux taux d'intérêt que le Bitcoin, les fenêtres de volatilité à venir pourraient être plus fréquentes et imprévisibles.

Cela dit, le marché n’est pas dénué de forces de couverture. Le Trésor a annoncé qu’à compter du 9 septembre, le plafond du rachat de liquidité pour les obligations nominales de 10 à 20 ans et de 20 à 30 ans passera de 2 milliards de dollars par opération à au moins 4 milliards de dollars. Cette mesure vise à améliorer la liquidité des obligations d’État à long terme, ce qui favorise indirectement l’appétit pour le risque.

Mais le Trésor a clairement indiqué qu’il s’agissait de gestion de la dette ordinaire, et non de relance monétaire (« quantitative easing »).

La revalorisation du marché s’articulera autour de quelques points clés dans les semaines à venir : avant la réunion du FOMC mi-septembre, il reste à publier le rapport sur l’emploi d’août, les chiffres du CPI, ainsi qu’un nouveau vote sur le projet de loi sur la clarté réglementaire.

Si le niveau d’inflation reste élevé, la probabilité d’un relèvement de taux augmentera encore, exerçant plus de pression sur les actifs risqués ; à l’inverse, si les chiffres s'avèrent étonnamment soumis, les flux entrants dans les ETF pourraient repartir à la hausse.

La capacité du Bitcoin à encaisser de nouveaux chocs de marché dépendra en grande partie de la persistance des données à calmer les indicateurs d’inflation qui préoccupent Walsh, et de la poursuite des flux nets vers les ETF.