Le rendement élevé des obligations américaines présente une valeur à long terme, JPMorgan lance une stratégie de trading à faible bêta et pente accentuée

Selon l'application financière Zhitong, dans un contexte de multiples variables résolument synchronisées - telles que l’ancrage des prix des actifs mondiaux (rendement des obligations américaines), la géopolitique et les conditions météorologiques - JPMorgan a récemment publié ses perspectives macroéconomiques mondiales et ses stratégies, dessinant un paysage de marché de « divergence structurelle et convergence des opportunités » : les rendements des obligations américaines ont reculé sous l'effet d’une aversion au risque sur les actions et des anticipations de gestion de la dette, les obligations européennes se sont stabilisées après d'importantes ventes, le dollar reste relativement fort, soutenu par la « thèse de l’exception américaine », tandis qu’El Niño est en train de modifier discrètement la logique de fixation des prix de l’hiver européen et du marché des matières premières agricoles. Globalement, l’attitude de JPMorgan reste « prudemment optimiste »—les rendements, toujours élevés, offrent une valeur à long terme, mais les incertitudes à court terme dominent, et les opportunités se concentrent davantage sur des positions structurelles sélectives plutôt que sur des paris directionnels généralisés.

Obligations américaines : apparition de stratégies d’aplatissement à faible bêta, contraintes de l’offre et de la structure sur la partie longue

JPMorgan estime que ce recul des rendements des Treasuries américaines a été à la fois alimenté par les inquiétudes concernant les marchés actions et par la montée des attentes autour d’un changement de cap dans la gestion de la dette par le Trésor. Sur le plan politique, la Fed devrait relever ses taux de 25 points de base supplémentaires en décembre ; après le rebond, la valorisation sur la partie courte n’est plus significativement sous-évaluée, tandis que la courbe 10s/30s demeure nettement plate, ouvrant ainsi la voie à des opérations d’« achat de pentification 10s/30s », en tant qu’outil à faible bêta pour exprimer indirectement un positionnement duration long—si le Trésor ne signale pas de réduction des émissions sur la partie longue lors du prochain refinancement, cette position pourrait en profiter.

L’évolution des types d’investisseurs mérite l’attention. La demande officielle étrangère a chuté à son plus bas niveau depuis 2021, l’appétit des banques commerciales pour l’achat d’obligations s’est affaibli et les investisseurs sur la partie longue se déplacent vers des groupes plus sensibles aux prix, ce qui rend les rendements sur la partie longue des Treasuries plus susceptibles de rester élevés. JPMorgan, se référant à l’expérience passée au Royaume-Uni et au Japon, rappelle que les ajustements en matière d’émissions ou de rachats sur la partie longue n’ont qu’un impact temporaire, de type « impulsion » ; il ne faut pas nourrir des attentes excessives quant à la politique d’offre.

Europe, Royaume-Uni et Asie-Pacifique : prudence tactique dans la stabilisation et valeur stratégique

Le marché obligataire de la zone euro s’est stabilisé ces deux dernières semaines après d’importantes ventes en septembre, la courbe des taux est globalement plate de 5 à 6 points de base, sous-performant l'aplatissement du marché américain, guidé par l’euphorie autour de l’IA. Compte tenu des fortes incertitudes concernant l’évolution du conflit au Moyen-Orient et l’ampleur des corrections dans le secteur IA, JPMorgan maintient une prudence tactique sur la duration unilatérale européenne, mais souligne que les niveaux de rendement élevés restent attrayants pour les investisseurs long terme, et conserve une surpondération stratégique des Bunds par rapport aux Treasuries US. Au sein de la zone euro, une prudence demeure sur les spreads souverains de l’Italie, la France et l’Espagne, privilégiant les positions de valeur relative.

Au Royaume-Uni, la position sur la duration reste tactiquement neutre avec un optimisme structurel à long terme pour la valeur des rendements, le budget ne devrait pas provoquer de hausse significative des primes de maturité. Au Japon, la stratégie de pentification 2s10s sur les JGB perd de sa conviction, la partie très longue étant affectée par les ajustements d’allocation des assureurs-vie et la réduction des achats de la Banque du Japon ; en l'absence d'un fort mouvement de fuite vers la qualité, le marché pourrait d'abord corriger les anticipations de hausse de taux sur la partie courte, puis voir un repli des rendements longs.

Devises et matières premières : la force du dollar vue à travers la bulle Internet, El Niño transforme l’hiver

Sur le plan des changes, la « théorie de l’exception américaine » continue de soutenir le dollar. JPMorgan recommande de positionner à la hausse le dollar via des options et fait référence à la bulle Internet de la fin des années 90 à titre de comparaison historique : les afflux de capitaux étrangers dans les marchés actions américains sont aujourd’hui proches de ceux de la période de bulle, mais alors que les États-Unis affichaient un excédent budgétaire à cette époque, il y a désormais un double déficit important ; si la thématique IA s’essouffle, le dollar pourrait se déprécier de plusieurs dizaines de pourcents, bien que ce renversement ne soit pas imminent dans leur scénario de base.

Le principal facteur pour les matières premières est El Niño : la perspective d’un hiver doux pourrait réduire la demande européenne de chauffage et d’électricité, pesant sur les prix du gaz naturel ; l’impact sur les produits agricoles devrait atteindre un pic au premier trimestre 2027. Pour les métaux de base, la divergence est marquée : le cuivre est soutenu par la demande d’importation chinoise en fin d'année et les risques sur l’offre, tandis que l’aluminium fait face à une surabondance de l’offre attendue en 2027.

Marchés émergents : resserrer les portefeuilles, se concentrer sur le rendement élevé et les fondamentaux distinctifs

La transmission externe des prix de l’énergie et des rendements élevés des Treasuries américains commence à générer des tensions budgétaires, de volatilité et de croissance sur les marchés émergents. JPMorgan maintient une surpondération de base des devises émergentes, estimant que le contexte général de réinflation ne compromet pas encore la logique du portage, mais souligne la nécessité de resserrer les portefeuilles—ne retenir que les actifs offrant le meilleur différentiel de taux et des fondamentaux favorables distinctifs, tout en réduisant l’exposition Europe centrale et orientale et augmentant celle à l’Amérique latine. L’espace pour un nouveau re-pricing des taux terminaux est limité, mais la partie longue demeure confrontée à des risques de pentification et de budget, nécessitant de la vigilance.

D’une manière générale, JPMorgan propose une feuille de route « prudemment optimiste » : des rendements élevés apportent une valeur de long terme, mais à court terme, de multiples facteurs contraignants comme la géopolitique, les corrections sur les actions IA, l’offre budgétaire et les conditions météorologiques demeurent. La situation au Moyen-Orient, les élections de mi-mandat aux États-Unis, le refinancement des Treasuries, l’intensité d’El Niño, ainsi que l’effet de spillover des rendements élevés des Treasuries, constituent des variables clés à surveiller. Actuellement, le marché se prête davantage à la capture d’opportunités via la structure de la courbe, la valeur relative et la sélection rigoureuse d’expositions sur les marchés émergents, plutôt qu’à des paris directionnels uniques.