Simulación de inflación y empleo: La tasa de interés neutral de EE.UU. podría mantenerse en niveles altos

Informe de Huitong, 6 de octubre—— El agotamiento de los inventarios impulsa la inflación de los precios del petróleo, la relajación del empleo pero con una base aún sólida, y la tasa de interés neutral en EE.UU. podría permanecer elevada.

El futuro de la tasa de interés neutral en Estados Unidos depende de dos fuerzas opuestas: una proveniente de la energía, y la otra del empleo.

La advertencia sobre inventarios del CEO de Aramco, Nasser, ha puesto de manifiesto la elasticidad inflacionaria de los precios del petróleo: los inventarios globales disponibles son menos del 10% y reconstruirlos podría demorar dos años. La energía hace que la inflación “suba fácil, baje difícil”; mientras tanto, desde la perspectiva laboral, un análisis micro de la Reserva Federal de St. Louis muestra que el pico de demanda fue en abril de 2023 y que el mercado laboral está pasando de extremadamente ajustado a más laxo, aflojando las restricciones inflacionarias silenciosamente.

Ambas fuerzas se contrarrestan, manteniendo finalmente la tasa de política monetaria en un nivel persistentemente alto—esta es la tesis del presente artículo: cómo la disputa entre el precio del petróleo y el empleo determina el estancamiento elevado de la tasa de interés neutral en EE.UU.

Lado del precio del petróleo: la advertencia de inventarios del CEO de Aramco y su impacto en la inflación estadounidense

La intervención del CEO de Saudi Aramco, Nasser, en el Foro de Inteligencia Energética de Londres, se centró en una advertencia sobre el “agotamiento de reservas”.

La cadena de datos que presentó es bastante clara: antes de la crisis había aproximadamente 10.000 millones de barriles en inventarios comerciales globales; ahora, quedan menos de 6.000 millones, y quizás ni el 10% sea realmente utilizable, a lo que él denomina “peligrosamente delgado”.

La guerra ha causado una pérdida acumulada de aproximadamente 3.000 millones de barriles en el suministro, y el mercado ha cubierto más de 1.000 millones con extracción de inventarios; ese almacenamiento es básicamente el último colchón.

Aun si el Estrecho de Ormuz reanuda el tránsito y regresa la confianza, reconstruir los inventarios podría tardar hasta dos años;

para simultáneamente restablecer inventarios y abastecer la demanda diaria, en los próximos 18 meses el mundo requeriría un suministro diario adicional de 2 millones de barriles.

El impacto en EE.UU. se centra en los productos refinados: las refinerías de Medio Oriente han sido afectadas, los precios de los combustibles han subido más rápido que el crudo, las refinerías chinas suspendieron las exportaciones de productos refinados para proteger el mercado interno, y las brechas de precios (spreads) entre diésel y nafta siguen altas.

La nafta y el diésel son componentes de mayor sensibilidad y peso en el IPC estadounidense, y también el gasto más directamente sentido por los consumidores: cada aumento se traslada por la cadena de costos logísticos y de movilidad a precios generales más altos.

Esto significa que el componente energético ha puesto un “resorte” difícil de bajar a la inflación estadounidense: cuanto menores sean los inventarios y menor el colchón, cualquier nueva perturbación se amplificará en picos de precios más abruptos, retrasando repetidamente la desaceleración de la inflación.

Mercado laboral en EE.UU.: la temperatura real desde una perspectiva micro

Del último informe de investigación de la Reserva Federal de St. Louis, se aprecia un mercado con una temperatura algo diferente a la macro.

La tasa de desempleo nacional ha estado por debajo del 4,5% durante casi cinco años, uno de los periodos más prolongados de bajo desempleo en la historia moderna, confirmando una base sólida en la demanda.

Pero lo que realmente merece atención es la estructura: el pico de demanda laboral ocurrió en abril de 2023, y desde entonces varias regiones se han enfriado notablemente, aunque el promedio nacional diluye esa caída.

El indicador micro más obvio es que el “premio de escasez no es inmune”: las regiones más afectadas por la pandemia han visto una recuperación menor entre los jóvenes trabajadores; incluso en mercados históricamente ajustados, con desempleo de menos del 3%, la ventaja laboral acumulada por los jóvenes no logra protegerlos ante una futura desaceleración.

En otras palabras, el mercado laboral está pasando de extremadamente ajustado a uno más neutral-laxo, y quienes primero sienten el enfriamiento son los grupos con menos experiencia y menor calificación –su vulnerabilidad laboral suele ser el primer semáforo amarillo encendido.

Perspectivas de empleo: el tira y afloja entre resiliencia y desaceleración

A futuro, el mercado laboral se asemeja más a un “tira y afloja entre resiliencia y enfriamiento”.

Por un lado, el desempleo sigue bajo, las vacantes han descendido pero no colapsado, y la demanda de personal en servicios sigue firme, sin señales inmediatas de un deterioro abrupto; por otro, el pico de demanda ya pasó, aumentaron las diferencias estructurales y la desaceleración en el crecimiento salarial allana la transmisión de precios más moderados, lo cual podría facilitar una futura desaceleración inflacionaria.

La clave está en el ritmo: si el empleo solo “pierde temperatura moderadamente”, la Fed gana margen para observar cuidadosamente;

pero si la enfriamiento se convierte en una debilidad sistémica, no solo caen los salarios, sino también la demanda general –en ese caso, la presión bajista del empleo sobre la inflación chocaría de frente con el impulso alcista del componente energético.

Dirección de la tasa neutral: difícil de bajar

Integrando tanto el precio del petróleo como la evolución laboral, la dirección de la tasa neutral para la Fed se aclara.

El shock de oferta energética impulsa la inflación al alza, mientras el empleo presiona gradualmente a la baja: el resultado de estas fuerzas opuestas es una inflación que probablemente permanezca en un nivel más “pegajoso” de lo esperado—ni baja rápido, ni se descontrola al alza.

En tal entorno, la reducción de tasas de política será muy cauta: mientras la inflación persista y falten colchones energéticos, la Fed difícilmente recorte tasas de manera significativa y sostenida; la narrativa de “más alto por más tiempo” tiene mayores probabilidades de materializarse.

En términos de mercado, la tasa neutral persistirá probablemente un poco por encima de los niveles actuales, en vez de bajar rápidamente.

Para el dólar, esto implica soporte fuerte y poco margen a la baja; para el oro y activos de riesgo, tasas persistentemente elevadas ejercen presión.

Los verdaderos catalizadores aún se esconden en dos frentes: si el precio del petróleo vuelve a dispararse por nuevas disrupciones de oferta, y si el “enfriamiento moderado” del empleo deriva en una “debilidad significativa”. Lo primero impulsaría la inflación, lo segundo deprimiría la demanda—cuál ocurra primero, determinará si la tasa neutral se mantiene en el techo o si se ve obligada a buscar una salida descendente.