Los rendimientos de los bonos a largo plazo a nivel mundial se disparan: déficit fiscal, emisión de deuda para IA y salida de compradores tradicionales, se está llevando a cabo una "revaluación de las tasas de interés".

Desde Washington hasta Tokio, los mercados globales de bonos a largo plazo están experimentando una revalorización sistémica. La expansión de los déficits fiscales, la ola de financiamiento empresarial impulsada por el furor de la inversión en inteligencia artificial y la salida estructural de los compradores tradicionales ejercen una triple presión que eleva las tasas de interés a largo plazo, enfrentando a gobiernos e inversores a los costos de endeudamiento más severos en décadas.

Esta semana, el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE.UU. a 30 años alcanzó el 5,32%, el nivel más alto desde 2007, manteniéndose por encima del 5% durante 30 sesiones consecutivas. Al mismo tiempo, el rendimiento de los bonos franceses a 30 años subió al punto más alto desde 2008, el de los bonos alemanes equivalentes llegó a niveles de 2011, el de los británicos se acercó al 6% y el de los bonos japoneses a 30 años rozó el máximo desde 1999. Según datos recopilados por Bloomberg, el rendimiento promedio de las carteras referenciales de bonos soberanos de grado de inversión alcanzó cerca del 4,5%, el más alto desde que se dispone de datos en 2015.

El reciente ascenso de las tasas ya se ha transmitido a la economía real, encareciendo los créditos hipotecarios y empresariales. Anshul Pradhan, jefe de estrategia de tasas de Barclays, fue enfático: para adoptar una visión optimista sobre los tramos largos, debe darse simultáneamente una consolidación fiscal, una desaceleración de las emisiones corporativas de AI, cambios en la estrategia de emisión del Tesoro y un enfriamiento de los datos económicos. “Siempre hemos recomendado no apostar a que el sell-off de los bonos largos termine pronto, y mantenemos esa postura”, explicó.

Uno de los motores directos detrás del aumento de tasas largas es el suministro continuado de bonos.

El déficit fiscal anual del gobierno federal de EE. UU. ronda los 2 billones de dólares, manteniendo elevada la emisión de deuda soberana.

En el actual año fiscal estadounidense, los pagos de intereses sobre la deuda pública ya alcanzan los 1,17 billones de dólares, un 15% más que en el mismo periodo del año anterior, en parte por el alza en el rendimiento de la deuda. Simultáneamente, el mercado de bonos corporativos también está candente: según Bloomberg, hasta el 17 de agosto, la emisión de bonos de alta calidad en EE.UU. ya era de 145.200 millones de dólares en agosto, superando el récord mensual de 136.000 millones de agosto de 2020, y el acumulado anual es un 8,5% superior al mismo periodo de 2020.

Las empresas tecnológicas son la fuerza central de esta ola de emisiones. La mayor operación de agosto fue de Alphabet, que colocó 25.000 millones de dólares; en lo que va del año, ha habido ocho emisiones de bonos investment grade de 25.000 millones o más, todas de tecnológicas.

El financiamiento empresarial también se extiende al extranjero: Alphabet planea emitir su primer bono en dólares australianos, por 5.000 millones de AUD (unos 3.600 millones USD). J.P. Morgan recientemente ajustó al alza un 20% su previsión de emisiones de deuda en dólares de empresas de tecnología, medios y telecomunicaciones para 2026, a 540.000 millones USD, anticipando que la presión de oferta continuará.

La gran cantidad de oferta de duración elevada ha incrementado la prima de plazo exigida por el mercado — la compensación adicional que los inversores piden por mantener bonos largos respecto a los de corto plazo. Gerard MacDonell, economista de 22V Research, señaló que “a mayor volumen de deuda, mayor oferta de duración debe absorber el mercado, y con todo lo demás igual, la prima de plazo subirá”. Según Bloomberg, la prima de plazo ya llegó a 0,83%, cerca del límite superior de los últimos años.

Mientras la oferta se dispara, los compradores tradicionales de bonos largos se están retirando sistemáticamente, exacerbando el desequilibrio entre oferta y demanda.

Históricamente, fondos de pensión y similares eran los compradores más estables de bonos largos porque los necesitaban para calzar sus pasivos a largo plazo. Hoy, a medida que los sistemas de pensiones migran de planes de beneficio definido a contribución definida, sumado a regulaciones que incentivan mayor peso de acciones, esta fuente de demanda tradicional sigue debilitándose.

Aún mayor es el cambio estructural a nivel de deuda soberana.

Las actas de la reunión de política monetaria de la Fed en junio muestran que los tenedores de bonos del Tesoro de EE.UU. están pasando de “agencias oficiales relativamente insensibles al precio” a “inversores privados mucho más sensibles al precio”. Anshul Pradhan, de Barclays, apunta que “la demanda oficial obedece sobre todo a objetivos políticos” mientras que “los inversores privados priorizan el retorno”. Él calcula que en la última década este cambio de perfil ha hecho subir en 90 puntos básicos la prima de plazo del bono estadounidense a 30 años.

Esto significa que, aunque los datos de corto plazo mejoren, las tasas largas difícilmente caerán de manera estructural: el vacío estructural de demanda sostiene el “piso” de las tasas en alza.

Además del desbalance oferta-demanda, el repunte de expectativas inflacionarias es otro factor clave limitando el mercado de bonos.

Recientes datos muestran que la correlación en 10 días entre el precio del crudo WTI y el rendimiento a 30 años del bono estadounidense subió a 0,85, cuando hacia el 23 de julio su correlación era casi nula. Shriya Samarth, jefa regional de tasas para Europa, África y Medio Oriente en StoneX, interpreta que este cambio implica que el crudo es la variable central al anticipar la inflación — ya no sólo un factor de perturbación transitoria — y advierte que el mensaje de los precios es que “la inflación llegó para quedarse, de una u otra forma”.

Vale resaltar que este ascenso de tasas no es solo por mayor expectativa de inflación. Bloomberg indica que el forward de inflación implícita a largo plazo — que refleja las expectativas inflacionarias del mercado — sigue relativamente estable en los principales mercados, siendo el incremento de las tasas impulsado mayormente por el alza de los rendimientos reales. Naka Matsuzawa, estratega macro de Nomura, señaló en un reporte que el rendimiento real estadounidense a 10 años llegó a 2,44% y la tasa de compensación por inflación (BEI) subió a 2,29%, con ambos avanzando a la par.

Ian Lyngen, jefe de estrategia de tasas de EE.UU. en BMO Capital Markets, destaca que “aunque los datos macro mejoraron en términos generales, el mercado se resiste a bajar fuertemente los rendimientos”, y que el sector energético “sigue siendo un potencial catalizador para un nuevo tramo bajista en los precios de los bonos”.

Esta tendencia alcista de las tasas largas ya es un fenómeno global y los principales mercados reaccionan en sintonía.

En Europa, el rendimiento del bono francés a 30 años es el mayor desde 2008, mientras el mercado sigue de cerca las negociaciones presupuestarias para 2027 y la orientación fiscal de la próxima elección presidencial; Alemania debió aceptar el martes, tras subastar su bono conjunto a 30 años, el coste más alto en casi 15 años debido a la sostenida necesidad de financiamiento; en el Reino Unido, los bonos sufrieron tras declaraciones del premier Andy Burnham sobre buscar mayor flexibilidad fiscal, llevando el bono inglés a 30 años al borde del 6%.

El caso japonés es especialmente relevante. Aunque los rendimientos absolutos allí siguen por debajo de otros grandes, el ascenso de las tasas locales ya preocupa al mercado.

El rendimiento del bono japonés a 30 años está cerca de su máximo desde 1999, reflejando preocupaciones sobre el ritmo lento de reacción del Banco de Japón: con la reducción paulatina de sus compras de bonos y presiones inflacionarias persistentes, la curva empinada sugiere que el mercado percibe que la normalización de la política va atrasada. Prashant Newnaha, estratega sénior de tasas de TD Securities para Asia-Pacífico, advierte: “Japón debería ser el ancla global de tasas, pero si los bonos japoneses siguen al alza, el riesgo de repricing global de duración aumenta”.

Naka Matsuzawa, de Nomura, precisó en un informe que la tasa swap OIS a dos años a futuro sobre bonos japoneses a 5 años ya se ubica en 2,27%, cerca del tope del rango neutral estimado por el Banco de Japón (1.1%–2.5%), y persisten dudas del mercado sobre si el BOJ está reaccionando suficientemente rápido.

De acuerdo a analistas, a pesar de los riesgos que implica el aumento de los rendimientos, existen oportunidades de entrada para ciertos inversores.

Kelsey Berro, gerente de portafolios en J.P. Morgan Asset Management, afirma que los bonos largos — sobre todo, los de rendimiento real — “ya ofrecen atractivo relativo” y que si los activos de riesgo sufren turbulencias, los activos de duración ayudarán a estabilizar las carteras. Los estrategas de Yardeni Research consideran que aún no hay motivos para “apretar el botón de pánico” en el mercado estadounidense.

Sin embargo, las posturas pesimistas también tienen sustento. Nohshad Shah, jefe de ventas de renta fija para EMEA en Citadel Securities, subraya que, aunque las tasas de referencia de política monetaria han bajado 175 puntos básicos desde su pico, los rendimientos largos siguen en el nivel más alto en casi 20 años: “Eso refleja el juicio del mercado: tanto la Fed como las autoridades fiscales, ante decisiones difíciles, suelen optar por el camino más fácil. Mientras esa expectativa siga, el riesgo para todo el mercado persiste”.

Chris Iggo, director de inversiones en AXA IM Core, concluye que lo único que podría romper el actual estancamiento sería una caída inesperada de los datos económicos o algún shock externo — “siendo esto último más probable”.