¿Es SanDisk realmente tan rentable como dicen, incluso más que DRAM?

En la junta de inversores de 2026 (Ver acta en la app de Changqiao "Dinámico-Análisis Profundo"), Sandisk presentó un conjunto de datos que asombraron a todos los fanáticos de los números:

1. FY27 (hasta junio de 2027):

El crecimiento del bit se ubica en la mitad de la adolescencia, y los precios anuales suben de forma moderada trimestre a trimestre.Esto implica que el periodo de aumentos anómalos de precios de la NAND ya terminó y que en los próximos cuatro trimestres los precios entrarán en una fase de ascenso constante.

2. FY28–FY30:

a. Ingresos: Crecimiento de dos dígitos en el rango medio-alto, impulsado principalmente por el aumento de los bits, es decir, el volumen.

Explicación de Delfín: debido a que la empresa estima que la tasa compuesta anual de demanda de bits es básicamente 18%, sin aumento de precio, el llamado crecimiento en el rango medio-alto equivale al ritmo del sector, o sea, el 18% aprox.

b. Ganancias: margen bruto non-GAAP de aproximadamente 80%, tasa de gastos OpEx de 5%, sin contribuciones significativas de otros ingresos/gastos,margen operativo non-GAAP del 75%.

c. Margen de flujo de caja libre: después de impuestos, capital de trabajo y gastos de capital,la tasa de flujo de caja libre ajustada es de 50%.;

d. La intensidad de gastos de capital en la modelización es apenas deun dígito bajo a medio sobre los ingresos..

Viendo este tipo de cifras tan sorprendentes, probablemente la mayoría de las industrias manufactureras estén babeando de envidia. Después de todo, la tecnología NAND no es de última punta, ¿cómo hace Sandisk para mantener hasta 2030 un CAGR de ingresos del 20%, un margen bruto del 80% y apenas necesita una intensidad de gastos de capital de un dígito bajo o medio?

La clave aquí es que la empresa se ha comprometido a devolver el 50% de los ingresos (lo que ellos definen como exceso de efectivo) a los accionistas. Esto es relevante porque históricamente el sector NAND tiene un marcado ciclo de semiconductores, ganando mucho en épocas buenas y perdiendo todo en las malas, lo que provocaba que estas empresas no se animaran a comprometerse a devolver las ganancias buenas a los accionistas.

Si realmente lo logran, se convierte en una máquina de hacer dinero, ¿quién se animaría a desafiarlo? Después de todo, dentro del sector de almacenamiento, cuando DRAM empezó a hacer "apilamiento vertical", hubo que incrementar muchísimo los gastos de capital; ni hablar de los chips lógicos, solo unas máquinas EUV más ya requieren mucho más gasto de capital. Pero Sandisk no: primero, menos de mil millones en gastos de capital en 2026 son casi despreciables en la industria de fabricación de chips.

II. Sandisk: ¡Escuchen bien! Les voy a mostrar una máquina de hacer dinero en la era de la IA

Lo más importante es que en este día para inversores, la empresa casi transmitió un "modelo de negocios perfecto":

1) Gastos de capital:La ley de escalamiento en la iteración tecnológica de NAND (en forma simple, la ley vertical de apilamiento) sigue vigente; cada 18 meses, la producción de bits por oblea puede subir un 56%. Sin aumentar las líneas de producción, la iteración por nodos libera un CAGR anual del 27%.

Sin embargo, la compañía prevé que después de 2027, la demanda del sector crezca menos del 20%. Gracias a la iteración tecnológica, no hace falta aumentar la producción: la capacidad ya se vuelve excedente. Pero la empresa controlará la velocidad de iteración de los nodos para ajustar la liberación de capacidad según la demanda sectorial.

2). Nuevo producto:HBF, una nueva tecnología de memoria flash que solo puede usarse para escenarios de inferencia en centros de datos, con un ancho de banda comparable a HBM, pero que solo puede leer y no escribir. Si este producto escala bien, la capacidad adicional por iteración tecnológica lo absorbe sin problemas. Si la demanda es aún mayor, un poco más de CAPEX sería lógico y razonable.

Por lo tanto, la expectativa de gastos de capital es menor al 5% (relación gasto de capital/ingresos).

3). Ingresos:Contratos a largo plazo. Porque en los próximos cuatro años, 2/3 de los ingresos ya están asegurados por contratos a largo plazo + anticipos + penalizaciones (saldo de contratos por 90.000 millones, penalizaciones por 16.500 millones);

4). Ganancias:Se aseguran mediante acuerdos de precios variables. Aun con el precio base más bajo, el margen bruto puede mantenerse en torno al 80%.

El resultado de esta cuádruple resonancia es que, en una industria bastante madura y sin necesitar inversiones adicionales, en los próximos 3-4 años Sandisk asegura precios y ganancias, convirtiendo la mayoría de sus ingresos en beneficios reales que pueden ser devueltos a los accionistas con confianza.

Esto equivale a que Sandisk renuncia a parte de la prima de la oferta/demanda a corto plazo para asegurar mediante contratos a largo plazo la certeza de los ingresos y ganancias de 2/3 durante 3-4 años.

III. ¿Realmente cambió el modelo de negocio de NAND?

Obviamente, para que realmente se cumpla la devolución del 50% de las ganancias extraordinarias aún quedan dos cuestiones clave:

1) A largo plazo, en una industria madura con ROE tan alto, si Sandisk no expande, ¿los competidores tampoco?

Al fin y al cabo, en este mercado los verdaderos líderes son Samsung, SK Hynix y Micron; los únicos productos NAND (con incentivo para expandir capacidad) son deKioxia, y fuera del círculo de decisiones de capacidad está Yangtze Memory.

Pero está claro que no hay garantías en este sentido. Hay que observar cómo las empresas balancean cuota y margen. De hecho, Hynix ya decidió crear nuevas líneas para NAND, siendo desde 2016 la primera expansión vía fábricas.

Empresas con línea de producto única como Kioxia pueden tener la tentación de aumentar cuota, y la expansión de Yangtze Memory también es inevitable, la clave es el avance de su NAND empresarial.

2) Cuando otras empresas comiencen a expandirse y los precios de la industria NAND caigan, ¿los grandes seguirán cumpliendo sus compromisos y mantendrán sus contratos con Sandisk?

En esencia, la empresa responde que todo se sostiene por "fe". En estos aumentos de precio, los CFO de los clientes hicieron una profunda reflexión y esta ronda de negociaciones ya no fue con los encargados de compras de la cadena de suministro sino directamente con CEO y CFO, lo cual da algo más de confianza, aunque no demasiada.

3) Entonces, ¿en qué se diferencia Sandisk de Samsung, SK Hynix, etc.?

Delfín tiende a pensar que se parece a Micron: aunque la capacidad no está en EE.UU., es una empresa estadounidense, y con clientes principalmente de EE.UU. Es natural que priorice capacidad doméstica en sus contratos a largo plazo.

En resumen (1-3), Delfín considera que esto es una decisión de Sandisk desde una disciplina de capital propia, y tras sumar el superciclo de IA, lo vendieron como un modelo de negocios revolucionario más allá del ciclo.

Este tipo de decisión sin dudas otorga una prima de valuación, pero si se logra un nivel de rentabilidad así, ¿realmente nadie va a tener el incentivo de aumentar capacidad? Cuando llegue la sobrecapacidad, ¿los clientes nunca romperán contratos? Cada ronda de ciclo con baja de inventarios o pérdidas en compras es evidencia clara de incumplimiento.

Sandisk, mediante contratos a largo plazo, realmente elevó el techo del modelo de negocio, pero extrapolar linealmente el modelo actual puede no ser la decisión más sensata.

IV. ¿El sólo ganar y no invertir, afecta la lógica de inversión en acciones de equipos de IA?

Hasta ahora, desde el alza de precios en la cadena industrial hasta la suba de valuaciones de mercado, el sector de semiconductores ya no sigue la lógica de "todos suben o todos bajan". El control de gastos de capital de los fabricantes afectará la lógica de acciones de equipos.

Actualmente, el mercado percibe que el CAPEX de los gigantes se transmite hacia aguas arriba (cómputo, memoria, capacidad), y estos productos requieren herramientas pesadas para fabricarse. Esas herramientas físicas son principalmente acciones del rubro de equipamiento para IA, como ASML, Lam Research, Applied Materials, etc.

Por lo que seguimos, en esta era del apilamiento vertical y la ley industrial, la intensidad marginal de CAPEX por ingresos extra es baja. Y el CAPEX de Sandisk en 2026 será de unos 2.000 millones de dólares; sumando Kioxia, solo llegan a 4.000 millones, por lo que su aporte al sector de fabricación de chips no es significativo.

Es decir, la decisión de Sandisk difícilmente lleve a otros fabricantes a imitarla ni afectará la lógica de inversión en acciones de equipos. Las decisiones de disciplina propia de Sandisk no arrastrarán la inversión en equipos para IA de toda la industria.

- FIN -

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